在全球流動性洪流下，比特幣為何“逆流”疲軟而黃金創紀錄？

2025 年，全球貨幣供應量（M2）從約 104 萬億美元 增長至超過 115 萬億美元，創下歷史性擴張。然而，與傳統認知相悖的是，作為“流動性敏感型資產”的比特幣卻表現疲軟，市值徘徊在 1.74 萬億美元 附近，遠未觸及歷史高點。與此同時，黃金價格一舉突破每盎司 4,500 美元，刷新歷史紀錄，白銀也隨之大漲。這場鮮明的資產表現分化，揭示了在當前“避險優先”與“流動性結構性趨緊”的宏觀環境下，資本正從高風險的數字資產，系統性地流向實物貴金屬等傳統避風港。比特幣與全球流動性之間曾經緊密的聯繫正在鬆動，市場等待一個足以扭轉資本偏好的新叙事。

宏觀悖論：為何全球“放水”未能托起比特幣？

根據經典的加密市場分析框架，全球央行資產負債表與貨幣供應量的擴張，被視為驅動比特幣等數字資產價格上漲的核心宏觀引擎。歷史數據似乎也支持這一觀點：每當流動性閘門打開，總有一部分“聰明錢”會湧入比特幣，以對沖法幣潛在的貶值風險。然而，2025 年的市場走勢，正在無情地挑戰這一“鐵律”。

數據顯示，2025 年全球 M2 貨幣供應量實現了顯著增長，從年初的約 104 萬億美元 跃升至超過 115 萬億美元。其中，美國 M2 從 21.4 萬億美元 增長至 22.5 萬億美元；中國的 M2 更是從 311 萬億元人民幣 快速升至 336 萬億元人民幣，增幅約 8%。按常理，這應是加密貨幣，尤其是比特幣的“豐水期”。但現實是，比特幣自 10 月觸及 126,000 美元 附近高點後便陷入盤整，未能將流動性優勢轉化為持續的上漲動力。

這一悖論的背後，是資本流向的結構性變化。過剩的流動性並未均勻地流向所有風險資產，而是表現出強烈的“選擇性”。資金明顯偏好於兩類資產：一是具有清晰短期景氣度叙事和盈利支撐的領域，如人工智能（AI）相關科技股和核心基礎設施板塊；二是在地緣政治緊張、財政壓力凸顯背景下，被視為終極避險工具的實物黃金。比特幣似乎尷尬地卡在中間：作為“數字黃金”，其避險屬性在極端不確定性面前，暫時不敵擁有數千年共識的實物黃金；作為“高風險科技成長資產”，其叙事吸引力和盈利可見性又不如頂尖的科技巨頭。因此，單純的流動性總量增長，已不再是推動比特幣牛市的充分條件。

关键宏观与市场数据对比（2025年）

• 全球流動性： M2 供應量從 104 萬億美元 增至 115 萬億美元。
• 比特幣表現： 市值約 1.74 萬億美元，自高點回調，持續低於 100,000 美元。
• 黃金表現： 價格突破 4,500 美元/盎司，創歷史新高，市值接近 31 萬億美元。
• 市場情緒指標： 比特幣/黃金比率持續下行，顯示資本相對偏好黃金。
• 流動性壓力： 有擔保隔夜融資利率（SOFR）高於準備金利率（IORB），顯示銀行間市場流動性結構性偏緊。

黃金的勝利：避險叙事如何吸走本屬於加密市場的資金？

當比特幣掙扎於關鍵阻力位下方時，黃金市場正在上演一場令人矚目的“王者歸來”。金價不僅突破了每盎司 4,380 美元 的關鍵技術位，更是一路飆升至 4,500 美元 以上的歷史巔峰。與此同時，白銀價格也突破了 70 美元 大關，漲幅百分比甚至超過黃金。這場貴金屬的狂歡，清晰地勾勒出當前全球資本最深的恐懼與最明確的偏好。

驅動黃金上漲的核心邏輯是多重“壓力”的疊加：財政壓力（主要經濟體政府債務高企）、流動性壓力（儘管 M2 總量增長，但銀行間市場利率結構顯示實際可用資金緊張），以及由此衍生的貨幣信用壓力。有擔保隔夜融資利率持續高於美聯儲的準備金利率，這種倒掛現象暗示銀行體系內部借貸意願下降，流動性實則處於“量寬價緊”的微妙狀態。與此同時，美國 10 年期國債收益率測試 4.20% 阻力位，並可能進一步上行，反映出市場對長期通脹和債務可持續性的擔憂。在這種複雜且令人不安的宏觀圖景下，黃金作為非信用、無交易對手風險的實體資產，其“壓艙石”屬性被無限放大。

比特幣與黃金的比值 是一個觀察資金輪動的絕佳窗口。目前，該比率已跌破關鍵形態，持續向 9-10 的區間滑落，明確指示黃金正處於相對強勢的主導周期。這意味著，同樣面對宏觀不確定性，增量資金乃至存量資金，都更傾向於選擇黃金而非比特幣作為避險載體。黃金近 31 萬億美元 的巨大市值容量，也足以吸納從其他市場流出的海量資金。這一對比殘酷但清晰：在“真槍實彈”的避險需求面前，新興的“數字黃金”叙事仍需用更長時間的穩定表現來證明自己，而傳統的“實體黃金”憑借其無可辯駁的歷史共識，贏得了這一輪周期上半場的勝利。

机构行为解码：ETF资金流向揭示了怎样的谨慎预期？

作为连接传统金融与加密世界的重要桥梁，现货比特币交易所交易基金的资金流向，是观察“聪明钱”态度的风向标。遗憾的是，近期数据并未传递出乐观信号。进入 12 月，比特币 ETF 资金呈现混杂的流入与流出状态，整体缺乏明确的一致性净流入趋势。这表明，机构投资者并非在盲目地“逢低买入”，而是在进行更为细致的仓位管理和战术调整。

这种“有选择性地参与”甚至“逢高减持”的行为模式，深刻反映了机构对比特币的当前定位：它是一项重要的、不可忽视的资产配置选项，但远非在任何时候都必须超配的核心资产。机构资金表现出明显的价格敏感性，在比特币接近 90,000 美元 等关键阻力位时，卖盘意愿增强，抑制了价格的进一步突破。这与早期周期中，散户 FOMO 情绪推动市场非理性上涨的模式有本质区别。机构的参与，在带来稳定性和长期资金的同时，也引入了更多的均值回归力量和基于宏观基本面的理性定价，这可能导致比特币波动性结构性下降，但上涨爆发力也受到制约。

此外，机构资金的谨慎也与更广泛的宏观交易逻辑一致。在利率可能长期维持高位、经济“不着陆”或“软着陆”预期交织的复杂环境下，机构的大类资产配置更倾向于确定性更高的领域，例如受益于实际利率的短期国债、具有垄断优势和稳定现金流的科技巨头，以及如前所述的黄金。对于比特币，许多机构投资者可能仍在等待一个更清晰的信号：要么是宏观流动性出现戏剧性、无争议的转向宽松，要么是比特币自身生态系统出现颠覆性的应用突破，足以重构其增长叙事。在此之前，他们的策略可能更多是“持有并观察”，而非“大举增持”。

前路展望：比特币的破局之道与资本轮动的前景

面对流动性与价格表现的脱钩，以及黄金的强势压制，比特币的未来路径将如何演绎？市场正在等待一个决定性的破局信号。短期来看，技术面与情绪面构成了一个典型的“等待游戏”。比特币价格被困在一个上方以 100,000 美元 为强阻力、下方以 80,000 美元 乃至 75,000 美元 为关键支撑的宽幅震荡区间内。波动率的持续压缩，意味着多空力量在此达到暂时平衡，任何一方都需要巨大的外部能量才能打破僵局。

打破僵局的潜在路径可能来自两个方向。第一条路径是 “黄金降温，资金轮动”。历史经验表明，比特币的大行情有时始于黄金涨势的阶段性停滞或回调。当黄金不再创造每日新高，部分寻求更高风险回报的投机性资金可能会重新审视处于价值相对洼地的加密资产。这种轮动能否发生，关键在于黄金上涨的核心驱动因素（如地缘危机、债务危机预期）是否出现缓和。第二条路径是比特币自身叙事的强力重启。这可能需要依赖新的技术里程碑（如 Layer 2 生态的爆发性增长）、监管的重大突破（如美国综合性加密法案通过），或某个标志性机构/国家的超预期 adoption 行为。这种内生性驱动所引领的上涨，将更为健康和可持续。

对于投资者而言，当前的策略需要极大的耐心和纪律性。在比特币/黄金比率出现明确的筑底回升信号，或比特币价格自身以显著成交量有效突破 100,000 美元 之前，市场大概率延续“重黄金、轻比特币”的格局。将当前时期视为一个深入研究和筛选项目的“观察期”和“布局期”，而非“冲刺期”，或许是更明智的选择。市场正在经历一场深刻的认知重塑：比特币不再仅仅是流动性的简单函数，它的价格发现过程正变得前所未有地复杂，交织着宏观叙事、资产竞争、机构行为和技术演进的多重旋律。只有理解并接受这种复杂性，才能更好地应对接下来的每一个市场转折。