Bạc tăng đột biến 110% Bên trong: hệ thống giấy tờ sụp đổ, tồn kho COMEX giảm 14%

Giá bạc đã tăng vọt từ 40 USD đầu năm lên mức đỉnh lịch sử 64,28 USD vào ngày 12 tháng 12, với mức tăng tổng cộng đạt 110%, vượt xa hiệu suất của vàng là 60%. Tuy nhiên, đằng sau sự tăng giá hợp lý này ẩn chứa một cuộc khủng hoảng sâu sắc về việc ép giá hợp đồng tương lai, gia tăng giao dịch vật chất và sự mất niềm tin vào hệ thống giấy tờ. Kho dự trữ bạc của COMEX giảm từ 16.5 nghìn tấn đầu tháng 10 xuống còn 14.1 nghìn tấn, giảm 14%.

Ba động lực thúc đẩy tăng giá 110% và tình trạng đảo đảo

Giải thích của các tổ chức chính thống về việc bạc tăng giá đột biến có vẻ đầy đủ nhưng lại ẩn chứa điểm mù chết người. Dự đoán cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang đã làm sống lại thị trường kim loại quý, gần đây dữ liệu việc làm và lạm phát yếu, thị trường đặt cược vào việc cắt giảm lãi suất thêm vào đầu năm 2026. Bạc, như một tài sản có độ nhạy cao, phản ứng mạnh hơn vàng. Nhu cầu công nghiệp cũng góp phần thúc đẩy, với sự bùng nổ của năng lượng mặt trời, xe điện, trung tâm dữ liệu và hạ tầng AI, giúp thể hiện rõ hai tính chất của bạc (kim loại quý + kim loại công nghiệp). Kho dự trữ toàn cầu tiếp tục giảm, càng làm tăng thêm áp lực, khi sản lượng khai thác của các mỏ ở Mexico và Peru trong quý 4 không đạt kỳ vọng.

Tuy nhiên, điểm nguy hiểm của bạc nằm ở bản chất “tài sản đảo đảo”. Vàng đủ vững chắc vì trong ba năm qua, các ngân hàng trung ương trên toàn thế giới đã mua hơn 2300 tấn vàng, thể hiện trên bảng cân đối tài sản quốc gia như một phần mở rộng của tín dụng chủ quyền. Khác với bạc, dự trữ vàng của các ngân hàng trung ương toàn cầu vượt quá 36 nghìn tấn, trong khi dự trữ bạc chính thức gần như bằng không. Không có sự hỗ trợ từ ngân hàng trung ương, khi thị trường có biến động cực đoan, bạc thiếu các bộ ổn định hệ thống.

Sự khác biệt chết người giữa bạc và vàng

Dự trữ của ngân hàng trung ương: Vàng 36 nghìn tấn vs. bạc gần như bằng không, thiếu bộ ổn định quốc gia

Khối lượng giao dịch hàng ngày: Vàng 150 tỷ USD vs. bạc chỉ 5 tỷ USD, thanh khoản kém gấp 30 lần

Hình thức giao dịch: Thị trường bạc chủ yếu do hợp đồng tương lai, phái sinh và ETF chi phối, giao dịch vật chất chiếm chưa đến 2%

Sự khác biệt lớn về độ sâu thị trường khiến bạc dễ bị thao túng. So sánh vàng như Thái Bình Dương, bạc chỉ như hồ Poyang, quy mô nhỏ, ít nhà tạo lập, thanh khoản thấp. Vốn lớn đổ vào sẽ làm loạn mặt nước, và đúng lúc này đã xảy ra tình huống đó: một dòng vốn đột ngột chảy vào, nhanh chóng đẩy giá thị trường vốn đã không sâu lên cao, làm giá lệch khỏi các yếu tố cơ bản.

Dự đoán chênh lệch hợp đồng tương lai cho thấy ép giá đang diễn ra

Chiến tranh giá thực sự diễn ra trong thị trường hợp đồng tương lai. Trong điều kiện bình thường, giá bạc giao ngay nên cao hơn hợp đồng tương lai một chút, vì giữ vật chất cần chi phí lưu kho và bảo hiểm, còn hợp đồng tương lai chỉ là hợp đồng. Hiện tượng “chênh lệch giá giao ngay” này là bình thường. Nhưng từ quý 3 năm nay, logic này đã đảo ngược. Giá hợp đồng tương lai bắt đầu cao hơn giá giao ngay một cách có hệ thống, và chênh lệch ngày càng lớn.

Hiện tượng “chênh lệch hợp đồng tương lai” này thường chỉ xuất hiện trong hai trường hợp: hoặc thị trường cực kỳ lạc quan về tương lai, hoặc có dòng vốn đang ép giá. Xem xét thực tế cải thiện của các yếu tố cơ bản của bạc, nhu cầu từ năng lượng mặt trời và năng lượng mới không thể tăng đột biến trong vài tháng, sản lượng mỏ cũng không thể đột ngột cạn kiệt, biểu hiện mạnh mẽ của thị trường hợp đồng tương lai mang tính hệ thống hơn là do dòng vốn đẩy giá cao: có dòng vốn đang đẩy giá hợp đồng tương lai lên, ép buộc các vị thế bán khống phải thoái lui hoặc chuyển sang giao vật chất.

Dấu hiệu nguy hiểm hơn đến từ sự bất thường trong thị trường giao nhận vật chất. Thị trường giao dịch kim loại quý lớn nhất thế giới, COMEX, theo dữ liệu lịch sử, tỷ lệ giao nhận vật chất trong hợp đồng tương lai kim loại quý dưới 2%, phần còn lại 98% thanh toán bằng tiền mặt USD hoặc gia hạn hợp đồng. Tuy nhiên, trong vài tháng qua, lượng giao nhận bạc vật chất của COMEX tăng mạnh, vượt xa mức trung bình lịch sử. Ngày càng nhiều nhà đầu tư không còn tin tưởng “bạc giấy”, họ yêu cầu rút bạc thật.

Các quỹ ETF bạc cũng xuất hiện hiện tượng tương tự. Trong khi dòng vốn đổ vào lớn, một số nhà đầu tư bắt đầu rút tiền vật chất bạc thay vì rút phần vốn ETF. Việc rút tiền kiểu “rút đột ngột” này gây áp lực lên dự trữ bạc trong ETF. Dữ liệu của Wind cho thấy, tuần lễ ngày 24 tháng 11, dự trữ bạc của Sở Giao dịch Vàng Thượng Hải giảm 58,83 tấn, xuống còn 715,875 tấn, mức thấp nhất kể từ tháng 7 năm 2016. Kho dự trữ bạc của COMEX từ đầu tháng 10 giảm từ 16,5 nghìn tấn xuống còn 14,1 nghìn tấn, giảm 14%.

Bẫy thanh khoản của hệ thống dự trữ phân số

(Nguồn: GoldChartsRus)

Thị trường kim loại quý hiện đại là một hệ thống tài chính hóa cao, phần lớn “bạc” chỉ là số dư trên sổ sách. Bạc thật sự, các tấm bạc, bị thế chấp, cho thuê, phái sinh nhiều lần trên toàn cầu, một ounce bạc vật chất có thể tương ứng với hàng chục giấy chứng nhận quyền khác nhau. Nhà giao dịch kỳ cựu Andy Schectman tiết lộ, LBMA chỉ có 140 triệu ounce cung cấp nổi, nhưng khối lượng giao dịch hàng ngày lên tới 600 triệu ounce, trong đó tồn tại hơn 2 tỷ ounce giấy nợ.

Hệ thống “dự trữ phân số” này hoạt động tốt trong bình thường, nhưng khi mọi người đều muốn lấy vật chất, toàn bộ hệ thống sẽ rơi vào khủng hoảng thanh khoản. Điều kỳ quặc hơn nữa, vào thời điểm bạc vượt 56 USD ngày 28 tháng 11, CME đã bị tắc nghẽn gần 11 giờ do “vấn đề làm mát trung tâm dữ liệu”, lập kỷ lục dài nhất trong lịch sử, khiến các hợp đồng vàng bạc của COMEX không thể cập nhật bình thường. Nhà vận hành trung tâm dữ liệu CyrusOne sau đó cho biết, sự gián đoạn này bắt nguồn từ lỗi thao tác của con người, làm dấy lên các thuyết âm mưu về “bảo vệ nhà tạo lập thị trường”.

JPMorgan đóng vai trò then chốt trong cuộc chơi ép giá này. Theo dữ liệu mới nhất của CME ngày 11 tháng 12, JPMorgan kiểm soát khoảng 196 triệu ounce bạc trong hệ thống COMEX (tự doanh + môi giới), chiếm gần 43% tổng kho của sàn giao dịch. Ngoài ra, JPMorgan còn là đơn vị giữ quỹ ETF bạc (SLV), tính đến tháng 11 năm 2025, đã giữ 517 triệu ounce bạc. Quan trọng hơn, trong số bạc đủ điều kiện giao nhận nhưng chưa đăng ký, JPMorgan kiểm soát hơn một nửa quy mô. Điều này khiến họ đứng ở vị trí “cổng bạc”, kiểm soát thực tế nguồn cung vật chất trên thị trường.

Phong trào phi đô la hóa và xu hướng vật chất hóa

Bạc không phải là trường hợp cá biệt, thị trường vàng cũng đang có những biến đổi tương tự. Dòng vốn đang âm thầm rút khỏi các quỹ ETF, phái sinh và các sản phẩm cấu trúc cao cấp, chuyển sang tìm kiếm các tài sản vật chất không phụ thuộc trung gian tài chính, không dựa vào tín dụng. Các ngân hàng trung ương liên tục tích trữ vàng quy mô lớn, gần như không có ngoại lệ, và đều chọn dạng vật chất, Nga cấm xuất khẩu vàng, thậm chí các nước phương Tây như Đức, Hà Lan cũng yêu cầu đưa vàng dự trữ về trong nước.

Thanh khoản đang nhường chỗ cho sự chắc chắn. Khi nguồn cung vàng không thể đáp ứng nhu cầu vật chất khổng lồ, dòng vốn bắt đầu tìm kiếm các lựa chọn thay thế, và bạc tự nhiên trở thành lựa chọn hàng đầu. Theo Bloomberg tháng 10, vàng toàn cầu đang chuyển dịch từ phương Tây sang phương Đông, hơn 527 tấn vàng đã rút khỏi các kho của New York và London kể từ cuối tháng 4, trong khi các quốc gia tiêu thụ vàng lớn ở châu Á như Trung Quốc tăng mạnh nhập khẩu, tháng 8, lượng vàng nhập khẩu của Trung Quốc đạt mức cao nhất trong bốn năm. Để ứng phó với biến động thị trường, JPMorgan dự kiến cuối tháng 11 năm 2025 sẽ chuyển toàn bộ nhóm giao dịch kim loại quý của mình từ Mỹ sang Singapore.

Sau đà tăng giá của bạc, là sự trở lại của khái niệm “đế chế vàng”. Trong ngắn hạn có thể không thực tế, nhưng điều chắc chắn là: ai nắm giữ nhiều vật chất hơn, người đó sẽ có quyền định giá lớn hơn. Bản chất của phong trào vật chất này là cuộc đua giành lại quyền định giá tiền tệ trong bối cảnh đồng USD yếu và toàn cầu hóa suy thoái. Khi âm nhạc dừng lại, chỉ những ai cầm vàng thật mới có thể yên tâm ngồi xuống.