Bài đầu tiên丨Độ sâu phân tích Perp DEX: Hyperliquid, Aster, Lighter, edgeX

Hyperliquid

Thế hệ Perp DEX này đã có sự khác biệt căn bản so với thế hệ Perp DEX “GMX, DYDX”. Vì bản chất vẫn là Perp DEX, nên tiêu đề vẫn được sử dụng để thảo luận về Perp DEX.

Bắt đầu với “Perp DEX”, nhanh chóng nổi lên, được nhiều người biết đến.

Hyperliquid là một chuỗi L1, giống như Ethereum và Solana. Tầm nhìn của Hyperliquid rất lớn, muốn xây dựng một blockchain mang tất cả các dịch vụ tài chính, cơ sở hạ tầng giao dịch tài chính trên chuỗi hiệu suất cao. Hyperliquid có giao dịch hợp đồng vĩnh viễn cũng như giao dịch giao ngay, gần đây còn đang thúc đẩy stablecoin USDH.

Đường phát triển của nó có thể được nhìn thấy từ HIP, từ HIP-1, HIP-2 đến HIP-3, gần đây cộng đồng lại đề xuất HIP-4. HIP-4 sẽ làm những “Thị trường sự kiện” tương tự như Polymarket, tiếp tục mở rộng ranh giới sản phẩm của Hyperliquid. Nói một cách đơn giản, đó là một thị trường nhị phân giao dịch trên HyperCore, khác với các perp truyền thống, các sự kiện không phụ thuộc vào oracle liên tục hoặc phí vốn, giá cả hoàn toàn được quyết định bởi hành vi giao dịch. Đề xuất này cũng đã nhận được sự tán thành của Jeff (về thảo luận HIP sẽ không mở rộng ở đây, sau này sẽ viết một bài nghiên cứu chuyên biệt.)

Hyperliquid cũng được cộng đồng gọi thân thiện là “sàn Binance trên chuỗi”, một cái tên khiến các lãnh đạo Binance có chút lo lắng. Hoặc có thể gọi Hyperliquid là “AWS của Tính thanh khoản”, cái tên này nghe có vẻ hấp dẫn hơn.

Kiến trúc và hiệu suất công nghệ Hyperliquid L1

Nhóm Hyperliquid bắt đầu từ “nguyên lý cơ bản” để giải quyết các vấn đề như tính thanh khoản kém và trải nghiệm giao dịch tồi tệ, tính không minh bạch và gian lận trong thị trường tiền điện tử, đã tự phát triển một blockchain Layer-1 hiệu suất cao chuyên dành cho giao dịch. Kiến trúc được chia thành hai phần: HyperCore và HyperEVM.

HyperCore là động cơ khớp lệnh trên chuỗi, chịu trách nhiệm cho việc đặt lệnh, khớp lệnh, ký quỹ và thanh lý trên sổ lệnh giới hạn trung ương (CLOB), toàn bộ quy trình được thực hiện trên chuỗi. Việc Hyperliquid chọn CLOB thay vì AMM là một quyết định đúng đắn, trải nghiệm trước đây với AMM Perp DEX thật sự không tốt. CLOB cũng là lựa chọn chung của các Perp DEX chính thống hiện nay. (Aster, Lighter, edgeX cũng đều sử dụng CLOB, trong đó Aster có cả AMM và CLOB).

HyperEVM là lớp hợp đồng thông minh chung sử dụng chung sự đồng thuận với HyperCore, giữ cho nó tương thích với EVM Ethereum, thuận tiện cho việc tích hợp trạng thái sàn giao dịch của các ứng dụng khác. Sự đồng thuận sử dụng HyperBFT (bằng chứng cổ phần) cải tiến HotStuff, đảm bảo thứ tự giao dịch trên toàn mạng nhất quán mà không cần phụ thuộc vào việc ghép nối ngoài chuỗi.

Thiết kế phân mảnh chặt chẽ này mang lại tốc độ gần như sàn giao dịch tập trung: Thời gian giao dịch trung vị khoảng 0,2 giây (99% giao dịch < 0,9 giây trễ), thông lượng tối đa lên tới 200.000 giao dịch/giây (dữ liệu chính thức từ HyperLiquid). Việc tạo khối và xác nhận của Hyperliquid rất nhanh, đạt được độ chắc chắn cuối cùng trong vòng chưa đến một giây. Nhờ vào sổ lệnh và khớp lệnh hoàn toàn trên chuỗi, tính minh bạch rất cao nhưng hiệu suất vẫn xuất sắc, thực sự đạt được “tốc độ CEX trên chuỗi”. Hiện tại, Hyperliquid chưa rõ ràng áp dụng giải pháp AVS (dịch vụ xác thực chủ động) của EigenLayer, chủ yếu dựa vào chuỗi riêng và đồng thuận để đảm bảo hiệu suất và an toàn, hiệu suất và an toàn do chuỗi riêng cung cấp trực tiếp, không phụ thuộc vào mạng tái ký quỹ ETH. Tính đến tháng 9 năm 2025, số lượng nút hoạt động của Hyperliquid L1 là 24.

Trải nghiệm người dùng và giao diện

Hyperliquid cung cấp trải nghiệm giao dịch phù hợp với các CEX hàng đầu. Giao diện người dùng áp dụng sổ lệnh truyền thống + thiết kế biểu đồ đường K, hỗ trợ các lệnh giới hạn nâng cao, chốt lời và cắt lỗ và các loại lệnh nâng cao khác, đồng thời có các công cụ giao dịch chuyên nghiệp. Thanh toán giao dịch gần như theo thời gian thực (cấp độ dưới giây) và phản hồi hoạt động giao diện diễn ra suôn sẻ và đóng băng. Nó có thể đáp ứng nhu cầu của cả nhà giao dịch chuyên nghiệp và nhà đầu tư bán lẻ thông thường. Nhân tiện, âm thanh nhanh chóng của việc mở và đóng một vị trí rất dễ nghe.

Người dùng thông qua ví web3 có thể truy cập không cần giấy phép + giao dịch không quản lý, nhưng cần phải cầu nối tài sản qua chuỗi sang Hyperliquid L1 để sử dụng. Hiện tại chỉ có thể gửi USDC qua chuỗi Arbitrum. Sau đó, tạo một ví Agent (chỉ có quyền giao dịch, không có quyền chuyển khoản, và khóa riêng được lưu trữ cục bộ), mở vị thế, đóng vị thế không cần ký lại, trải nghiệm tổng thể rất mượt mà. Người dùng không cảm thấy gì đối với ví Agent này.

Hyperliquid kết nối chặt chẽ với cộng đồng và phản ứng nhanh chóng. Ví dụ, sau một sự cố API vào tháng 7 năm 2025 dẫn đến việc ngừng hoạt động tạm thời, đội ngũ đã nhanh chóng bồi thường cho người dùng khoảng 2 triệu USD, thể hiện phong cách “phản ứng nhanh, nhận trách nhiệm”. Người dùng cảm thấy rất tốt, cộng đồng đánh giá cao.

Tính thanh khoản và độ sâu giao dịch

Là người dẫn đầu, Hyperliquid sở hữu tính thanh khoản và khối lượng giao dịch cực kỳ sâu. Doanh thu hàng ngày của nó thường đạt hàng chục tỷ đô la, trong tháng 7 năm 2025, khối lượng giao dịch vĩnh viễn đạt khoảng 319 tỷ đô la, điều này thúc đẩy khối lượng giao dịch vĩnh viễn toàn chuỗi đạt kỷ lục mới trong tháng đó (487 tỷ), Hyperliquid chiếm khoảng 65%. Trong năm 2025, thị phần của Hyperliquid có lúc ổn định ở mức 75-80%, vượt xa các đối thủ khác. Khối lượng giao dịch vĩnh viễn trong tháng 8 năm 2025 chiếm 13,85% hợp đồng của Binance, tỷ lệ cao nhất trong lịch sử. (Dữ liệu từ The Block)

Nền tảng hỗ trợ hơn trăm cặp giao dịch, bao gồm các đồng tiền chính và tài sản đuôi dài, phản ứng listing rất nhanh. Do áp dụng mô hình sổ lệnh trên chuỗi, độ sâu lệnh của người dùng và việc khớp lệnh trong suốt và có thể thấy được; thêm vào đó, với sự tham gia của các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp và việc đưa vào HLP hồ tạo lập thị trường, Hyperliquid đã đạt được độ chênh lệch cực thấp và độ trượt giá thấp cho các giao dịch lớn trên các đồng tiền chính.

Giá trị khóa tổng cộng (TVL) của nó cũng vượt xa các sản phẩm cạnh tranh: tính đến tháng 9 năm 2025, TVL của nền tảng khoảng 2,7 tỷ USD. Quy mô và độ sâu vốn khổng lồ này giúp thị trường hợp đồng của Hyperliquid có độ sâu giao dịch gần bằng Binance và tỷ lệ phí vốn ổn định trên hầu hết các loại tiền tệ.

Cấu trúc phí và cơ chế khuyến khích tương tự như CEX. Phí giao dịch cơ bản của Hyperliquid là Marker 1.5bps, Taker 4.5bps, tổng thể thấp hơn một chút so với CEX chính thống. Hiện tại, người dùng nắm giữ token HYPE được staking còn có thể hưởng mức giảm phí, tối đa lên đến 40% (cần staking hơn 500,0000 HYPE ), tương tự như việc nắm giữ BNB và mức độ VIP trên Binance).

Vaults kho bạc

Kho bạc của Hyperliquid được cấu thành từ 3 phần: AF, HLP, kho bạc người dùng.

Quỹ Hỗ Trợ A: Assistance Fund (AF) AF định vị giao thức “quỹ” / động cơ mua vào. Chủ yếu dùng để mua lại (và thường kết hợp với việc tiêu hủy) HYPE; đồng thời trong các sự kiện đặc biệt dùng để bồi thường cho người dùng (tự động bồi thường khoảng 2 triệu USDC sau khi API ngừng hoạt động vào ngày 29-07-2025). Tài sản của AF chủ yếu là HYPE, giảm trượt giá và độ phức tạp khi thực hiện các giao dịch/bồi thường lớn.

Khoảng 93% phí giao dịch trên nền tảng được đưa vào quỹ này để mua lại và tiêu hủy token HYPE, còn lại 7% được phân bổ cho HLP làm thị trường. Thiết kế này tạo ra vòng lặp tích cực: khối lượng giao dịch tăng → doanh thu phí tăng → mua lại và tiêu hủy nhiều token hơn (tăng giá trị token) và quỹ làm thị trường hưởng lợi → thu hút nhiều người dùng và thanh khoản hơn.

                                                                                Dữ liệu nguồn asxn 

Quỹ tỉnh B: HLP (Nhà cung cấp thanh khoản cao)

Giao thức định vị HLP + Dự phòng thanh lý (bao gồm thành phần Liquidator). Bất kỳ ai cũng có thể gửi USDC để tham gia phân phối PnL của HLP, lãi suất hàng năm hiện tại khoảng 6.7%, không có phí quản lý/hiệu suất (khác với kho bạc của người dùng). Sau khi gửi, có thể rút sau 4 ngày. Cơ chế HLP giúp tính thanh khoản làm thị trường “mở và minh bạch”, giảm sự phụ thuộc vào các thỏa thuận riêng giữa các nhà tạo lập thị trường trong thị trường truyền thống.

Kho tiền của người dùng (Vaults)

Bao gồm Vault Leader (người quản lý, giao dịch bằng chiến lược của riêng mình) và Depositor (người gửi vốn, chia sẻ PnL theo tỷ lệ góp vốn). Tương tự như quỹ cấp 2 và hệ thống sao chép giao dịch của CEX. Leader nhận 10% lợi nhuận (chỉ khi có lãi), kho quỹ của giao thức không lấy phí.

Phát triển cộng đồng và đội ngũ

Phát triển cộng đồng: Hyperliquid có cộng đồng toàn cầu rất năng động, khu vực châu Âu và Mỹ mạnh hơn khu vực nói tiếng Hoa. Chính thức hoạt động tích cực trên các mạng xã hội như X (Twitter), thị phần lâu dài ổn định ở vị trí số một, tạo ra hiệu ứng mạng trong lĩnh vực perp DEX.

Nhiệt độ thảo luận trong cộng đồng cũng phản ánh giá trị của token, Hyperliquid đã phát hành airdrop token Genesis HYPE vào tháng 11 năm 2024, tổng cộng 310 triệu token (chiếm 31% tổng số) dành cho người dùng sớm. Sau airdrop HYPE, tổng giá trị thị trường đã đạt hàng tỷ đô la, giúp những người tham gia sớm trong cộng đồng nhận được phần thưởng lớn, xây dựng danh tiếng tốt trong cộng đồng phi tập trung, sự tăng trưởng người dùng chủ yếu dựa vào truyền miệng và sản phẩm xuất sắc, thay vì marketing quá mức. Điều này có nét tương đồng với Tesla.

Nền tảng đội ngũ và tình hình tài chính: Hyperliquid được thành lập bởi Jeff Yan, người đã làm việc tại công ty giao dịch tần suất cao truyền thống Hudson River Trading và có nền tảng từ Harvard. Đội ngũ cốt lõi chỉ khoảng 11 người, nổi tiếng với việc lặp lại nhanh chóng trong một nhóm tinh nhuệ. Theo Jeff, dự án đã hoàn toàn tự tài trợ kể từ khi khởi động, từ chối đầu tư từ quỹ mạo hiểm, nhằm đảm bảo quyết định độc lập và lợi ích của người dùng được ưu tiên. Cách tiếp cận “không có VC, không để dành cho tư nhân” này đã nâng cao độ tin cậy của cộng đồng, đồng thời giúp đội ngũ tập trung hơn vào công nghệ và sản phẩm. Hầu hết các thành viên trong đội ngũ đều có nền tảng từ các trường đại học danh tiếng trên thế giới và các tổ chức công nghệ, tài chính hàng đầu, theo báo cáo, còn thu hút một số giám đốc điều hành tài chính truyền thống tham gia vào hàng ngũ cố vấn (ví dụ như một cựu CEO của ngân hàng lớn đảm nhận vị trí thành viên hội đồng quản trị). Nhưng có thông tin thị trường cho rằng Hyperliquid có thể đã huy động vốn thông qua các thực thể niêm yết liên quan, có nguồn lực tài chính mạnh mẽ (quỹ quốc gia của nền tảng này nắm giữ hơn 5 triệu USD dự trữ). Tổng thể, đội ngũ Hyperliquid khiêm tốn và thực tế, nhờ vào nền tảng công nghệ và giao dịch vững chắc mà trong hai năm đã đưa dự án trở thành dẫn đầu trong ngành. Bối cảnh này cũng giải thích cho sự theo đuổi cực kỳ tỉ mỉ của họ đối với việc mài giũa sản phẩm và trải nghiệm người dùng.

Nguyên nhân bản chất của sự tăng trưởng nhanh chóng

Có nhiều cuộc thảo luận về lý do thành công của Hyperliquid. Ngoài những điều đã đề cập ở trên như đội ngũ có tầm nhìn, công nghệ sản phẩm xuất sắc và trải nghiệm người dùng. Chúng ta có thể thảo luận từ góc độ “Đạo” và “Thuật”, phân chia theo các giai đoạn khác nhau, xem Hyperliquid đã làm đúng điều gì?

Trước tiên, từ góc độ của “kỹ thuật”.

Giai đoạn 1: Khuyến khích airdrop

Trước HYPE TGE, có kỳ vọng về airdrop, phần lớn người dùng đến để tăng khối lượng giao dịch nhằm kiếm điểm và airdrop. Vào thời điểm này, Hyperliquid chưa nhận được nhiều sự chú ý từ các sàn giao dịch CEX chính thống, và cũng không được coi là đối thủ cạnh tranh, mọi người cho rằng Hyperliquid sẽ giống như GMX, DYDX, sau TGE sẽ lặng lẽ chìm vào quên lãng không ai giao dịch.

Giai đoạn thứ hai: Lợi ích từ quy định và giám sát

Sau khi HYPE TGE, khối lượng giao dịch của Hyperliquid không giảm mà còn tăng lên, mọi người nhận thấy có điều gì đó không ổn, phần lớn sự đồng thuận là thị trường tiền điện tử đang chịu áp lực từ sự tuân thủ quy định, các sàn giao dịch CEX chính thống khó khăn trong việc hoạt động tại thị trường châu Âu và Mỹ, như Binance. Một phần người dùng “mất tích” này đã được Hyperliquid tiếp nhận (có thể nhìn thấy một phần từ sự phân bố truy cập người dùng trên trang web của Hyperliquid). Ngoài ra, một số Money không dễ dàng thực hiện KYC cũng đã tìm thấy một công cụ phù hợp.

Lúc này, Hyperliquid đã được Binance, OKX, Bitget và những người khác coi là đối thủ cạnh tranh và đã có “hành động” để bắt đầu tấn công Hyperliquid. (Có thể tìm thấy dấu vết trong cộng đồng, không mở rộng tại đây)

Giai đoạn ba: Xây dựng mã - Phân phối kênh là vua

KOL hoàn tiền & Affiliate là một trong những phương pháp thu hút người dùng phổ biến của CEX. Ngoài việc thực hiện thương hiệu, PR, cộng đồng, SEO, chiến dịch, hoàn tiền KOL theo định hướng BD là một con đường tăng trưởng cần thiết và rất quan trọng.

Tỷ lệ người dùng do hoa hồng KOL mang lại sẽ khác nhau giữa các CEX khác nhau, ví dụ như Binance có thể khoảng 50%, trong khi Bitget có thể khoảng 70%. Ngoài ra, tỷ lệ hoa hồng KOL của các CEX nhỏ thường cao hơn, tỷ lệ người dùng và khối lượng giao dịch cũng cao hơn. Thậm chí, nhiều CEX nhỏ cung cấp hoa hồng từ 90%-100%, thông qua “ăn khách tổn thất - bù đắp hoa hồng” để thúc đẩy tăng trưởng.

Tỉ lệ hoàn tiền của Hyperliquid chỉ có 10% và chỉ giới hạn ở khối lượng giao dịch 1B đầu tiên. Theo tỷ lệ phí giao dịch trung bình là 3 bps, nếu người mà bạn mời đã đóng góp 300K phí giao dịch, bạn chỉ có thể nhận được 30K thu nhập. Việc mời để nhận hoàn tiền không phải là điểm nhấn của Hyperliquid, mà là Build Codes.

Rất ít người nhận ra sức mạnh thực sự của Build Codes, đây là một chiến lược phân phối thực sự có tiềm năng tăng trưởng theo cấp số nhân. Đối với các nhà phát triển, không còn cần phải xây dựng sổ đặt hàng hiệu suất cao hay thu hút thanh khoản, vì Hyperliquid cung cấp cơ sở hạ tầng cần thiết. Đối với Hyperliquid, không còn cần quản lý việc quảng bá sản phẩm, thu hút người dùng thậm chí đổi mới sản phẩm, vì tất cả những điều này đều được ủy thác cho mạng lưới nhà xây dựng. Có chút giống như một nhóm Thụy Sĩ mà tôi đã làm việc trước đây (có nền tảng UBS) đã ra mắt Perp DEX, sử dụng giải pháp white label, định hướng đúng, tiếc là năng lực sản phẩm không thật sự tốt. Thực ra trước đây, Binance Broker và sàn giao dịch/ node đám mây của OKX cũng là những giải pháp tương tự, sự khác biệt cốt lõi của Build Codes là dễ dàng kết nối, ngưỡng thấp, minh bạch trên chuỗi.

Hiện tại, ví Phantom, Axiom, UXUY, PVP.trade và các nền tảng khác đều đã tích hợp giải pháp này, hiện tại Phantom đã đóng góp khoảng 40K người dùng mới, PVP.trade đóng góp doanh thu 7.5m trong một ngày. Hiện tại, tôi cũng đã hoàn thành việc phát triển phiên bản cơ bản của một DEX perp, chuẩn bị tận dụng kinh nghiệm và nguồn lực kênh trước đây để tăng trưởng, ai quan tâm có thể cùng trao đổi.

Ngoài Build Codes, còn có vũ khí mạnh mẽ CoreWriter và HIP-3, chỉ là mức độ yêu cầu hơi cao, không thể mở rộng hơn do giới hạn độ dài.

“Đạo” - Người đạt được Đạo sẽ nhận được nhiều sự trợ giúp

Mặc dù phân tích nguyên nhân thành công của Hyperliquid ở trên đã khá chi tiết, nhưng không phải bản chất. Nhiều cách giải thích về sự thành công của Hyperliquid cũng chỉ dừng lại ở bề mặt.

Nhưng bản chất chỉ có một câu: Hyperliquid đã vác lá cờ của “tinh thần blockchain” - công khai, minh bạch, phi tập trung, quyền sở hữu của người dùng. Giống như Binance đã vác lá cờ này để chống lại tài chính truyền thống, bất kể là BTC maximalists, các OG trong ngành, hay người dùng crypto bình thường đều đứng về phía Binance. Thật sự thu hút “lòng người” chính là tinh thần blockchain đích thực.

Từ góc độ người dùng, hiện tại có rất nhiều CEX thực sự tồn tại vấn đề như hộp đen tập trung, ăn tổn thất của khách, giao dịch đối kháng với người dùng, v.v. Từ góc độ của các ông chủ CEX, họ cũng đang đối mặt với những thách thức về quy định tuân thủ ngày càng nghiêm ngặt. Vì vậy, nhiều CEX đang chuyển sang DEX.

Vì vậy, thái tử của Binance - Aster đã ra mắt. Cụ thể xem bài viết sau: “Phân tích sâu về Perp dex: HperLiquid, Aster, Lighter, edgeX (2)”

（Trên đây chỉ là quan điểm cá nhân, không phải là lời khuyên đầu tư, nếu có sai sót xin vui lòng chỉ ra）