A especulação da Jane Street renova o escrutínio sobre a mecânica do mercado de ETFs de Bitcoin

Resumo

• As ações de ETF de Bitcoin podem ser criadas ou resgatadas por participantes autorizados sem necessidade de compras ou vendas instantâneas de Bitcoin nas bolsas públicas.
• Analistas dizem que a cobertura de derivativos e o timing de liquidação podem enfraquecer a ligação de curto prazo entre os fluxos de ETF e os movimentos de preço à vista.
• A mecânica é legal e amplamente praticada pelos formadores de mercado de ETF, mas pode deslocar a descoberta de preço para os mercados de futuros durante períodos de forte fluxo institucional.

A valorização do Bitcoin na quarta-feira reacendeu o debate sobre o papel dos formadores de mercado de Wall Street em fundos negociados em bolsa de Bitcoin à vista, após especulações online associarem o movimento de preço a um processo judicial envolvendo a firma de trading quantitativo e provedora de liquidez Jane Street. Postagens circulando no X afirmaram que a alta de cerca de 10% do Bitcoin em dois dias coincidiu com o desaparecimento de um padrão de venda intradiária, sugerindo que uma ação legal contra a Jane Street teria alterado o comportamento do mercado. No entanto, analistas e especialistas em ETF disseram que o foco em uma única firma obscurece um conjunto mais complexo de mecânicas de mercado que sustentam o funcionamento dos ETFs de Bitcoin à vista. 

Os ETFs de Bitcoin acompanham o preço à vista do ativo, mas o processo de criação e resgate permite que intermediários institucionais atendam à demanda sem precisar comprar ou vender Bitcoin nas bolsas públicas. Jeff Park, diretor de investimentos da ProCap e conselheiro da emissora de ETF Bitwise, afirmou na quarta-feira que o debate reflete uma má compreensão da estrutura de mercado dos ETFs, e não evidências de manipulação. Em uma postagem com captura de tela no X, Park explicou como grandes firmas de trading responsáveis por criar e resgatar ações de ETF, conhecidas como participantes autorizados, operam sob isenções regulatórias que lhes permitem atender à demanda de ETF sem forçar compras imediatas de Bitcoin à vista. Park disse que essas isenções, que se aplicam a todos os participantes autorizados, são projetadas para apoiar uma formação de mercado de ETF ordenada, mas podem criar uma “janela cinza” na qual a criação de ações de ETF, atividades de hedge e transações no mercado à vista não estão rigidamente vinculadas no tempo.

Como resultado, os fluxos de ETF nem sempre se traduzem em pressão de compra imediata no mercado de Bitcoin à vista, enfraquecendo a suposição de que a demanda por ETF mapeia diretamente os movimentos de preço à vista. Ryan McMillin, diretor de investimentos da gestora de fundos de criptomoedas Merkle Tree Capital, disse ao Decrypt que essa estrutura também cria incentivos que favorecem derivativos em detrimento do mercado à vista. Por estar frequentemente em um prêmio em relação ao preço à vista, em uma condição conhecida como contango, os participantes autorizados podem fazer hedge usando futuros enquanto obtêm carry da base, explicou. “Os ativos sob gestão do ETF crescem sem forçar compras na bolsa, abafando altas abaixo de níveis-chave onde o hype normalmente impulsionaria os preços para cima, numa espécie de efeito de roda-viva,” afirmou McMillin. Ele acrescentou que, quando as posições em futuros são reduzidas, seja por mudanças macroeconômicas ou pelo estreitamento dos spreads, o ajuste pode amplificar as oscilações de preço, contribuindo para recuos bruscos que parecem súbitos para investidores de varejo. Ambos os analistas ressaltaram que esse comportamento é legal e está de acordo com o funcionamento previsto dos ETFs, não implicando má conduta por parte de nenhuma firma. Ao contrário, disseram que isso evidencia como a descoberta de preço do Bitcoin está cada vez mais moldada por ambientes de negociação institucionais, como os mercados de futuros, e não apenas pelas bolsas à vista. “Os APs utilizam incentivos e ferramentas semelhantes aos fundos de hedge, com menos responsabilidade, em um ativo volátil e em fase de adoção,” afirmou McMillin. “A ‘inovação’ do ETF corre o risco de se tornar uma máquina de rentabilidade para Wall Street, que prioriza arbitragem institucional em detrimento de um suporte genuíno ao mercado à vista.”