パート1丨Perp DEXの詳細な分析:Hyperliquid、Aster、Lighter、edgeX

ハイパーリキッド

この世代のPerp DEXは「GMX、DYDX」の世代のPerp DEXとは本質的に異なっています。主体は依然としてPerp DEXであるため、タイトルはPerp DEXを使って議論します。

「Perp DEX」を基盤に急成長し、多くの人に知られるようになった。

HyperliquidはL1ブロックチェーンで、EthereumやSolanaと同様のL1ブロックチェーンです。Hyperliquidのビジョンは非常に大きく、すべての金融を支えるブロックチェーン、高性能のオンチェーン金融取引インフラを構築することです。Hyperliquidは永続的な契約取引と現物取引の両方を提供しており、最近は安定コインUSDHの推進を進めています。

その発展の道筋はHIPから垣間見ることができ、HIP-1、HIP-2からHIP-3へと進み、最近コミュニティはHIP-4を提案しました。HIP-4はPolymarketの「イベントマーケット」と似たようなものを作り、Hyperliquidの製品境界をさらに拡張することを目指しています。簡単に言えば、HyperCore上で取引される二元市場であり、従来のperpsとは異なり、イベントは連続的なオラクルや資金費用に依存せず、価格は完全に取引行動によって決まります。この提案はJeffの肯定も得ました（HIPに関する議論はここでは展開しませんが、後で専用の研究記事を書く予定です）。

Hyperliquidはコミュニティによって「オンチェーンのバイナンス」と親しみを込めて呼ばれ、バイナンスの上層部を少し不安にさせる名前です。また、Hyperliquidを「流動性のAWS」と呼ぶこともできます。この名前はもっとセクシーです。

Hyperliquid L1技術アーキテクチャとパフォーマンス

Hyperliquid チームは「第一原理」から出発し、暗号市場の悪い流動性と取引体験、ブラックボックスの不透明性、詐欺といった問題を解決するために、取引専用に設計された高性能の Layer-1 ブロックチェーンを独自に開発しました。アーキテクチャは二つの部分に分かれています：HyperCore と HyperEVM。

HyperCoreは、中央限価格注文簿（CLOB）の注文、マッチング、マージン、清算を担当するオンチェーンマッチングエンジンであり、全プロセスがオンチェーンで完了します。HyperliquidがCLOBを選択し、AMMを選ばなかったのは正しい判断です。以前使用していたAMM Perp DEXの体験は本当に良くありませんでした。CLOBは現在の主流のPerp DEXの一般的な選択肢でもあります。（Aster、Lighter、edgeXもCLOBを採用しており、その中でAsterはAMMとCLOBの両方を持っています）。

HyperEVMは、HyperCoreと共通のコンセンサスを共有する汎用スマートコントラクト層であり、Ethereum EVMとの互換性を保持し、他のアプリケーションが取引所の状態を統合するのを便利にします。コンセンサスは改良されたHotStuffのHyperBFT（プルーフ・オブ・ステーク）を採用し、ネットワーク全体の取引順序を一貫させ、オフチェーンのマッチングに依存する必要をなくします。

この緊密なカップリングのシャーディング設計は、中央集権型取引所に近い速度をもたらしました：中央値の取引遅延は約0.2秒（99%の取引は<0.9秒の遅延）、ピークスループットは20万件/秒に達します（HyperLiquid公式データ）。Hyperliquidのブロック生成と確認は非常に迅速で、サブ秒レベルの最終確定性を実現しています。完全にオンチェーンのオーダーブックとマッチングにより、高い透明性を持ちながらもパフォーマンスは優れており、真に「オンチェーンCEXの速度」に達しています。現在、HyperliquidはEigenLayerのAVS（アクティブバリデーションサービス）を明確に採用しておらず、主に独自のチェーンとコンセンサスに依存してパフォーマンスと安全性を確保しています。パフォーマンスと安全性は自社のチェーンによって直接提供され、ETHの再ステーキングネットワークには依存していません。 2025年9月時点で、Hyperliquid L1のアクティブノードの数は24です。

ユーザーエクスペリエンスとインターフェース

Hyperliquidは、主要なCEXと同様の取引体験を提供します。ユーザーインターフェースは、従来のオーダーブックとK線チャートのデザインを採用しており、高度な指値注文、利益確定・損切りなどの高度な注文タイプをサポートし、専門的な取引ツールがあります。取引の決済はほぼリアルタイム（サブ秒レベル）で行われ、インターフェースの操作フィードバックはスムーズで、ラグがありません。専門のトレーダーと一般の個人投資家の両方のニーズを同時に満たすことができます。ちなみに、ポジションを開くときや閉じるときの音「タッ」という音はとても心地よいです。

ユーザーはweb3ウォレットを通じて、許可不要のアクセス+非保管取引が可能ですが、資産をHyperliquid L1にクロスチェーンで橋渡しする必要があります。現在、USDCはArbitrumチェーンを通じてのみ入金できます。その後、エージェントウォレットを生成します（取引権限のみで、送金権限はなく、秘密鍵はローカルに保存されます）。ポジションのオープンやクローズには再度署名を必要とせず、全体的な体験は非常にスムーズです。ユーザーはこのエージェントウォレットに無関心です。

Hyperliquidはコミュニティと密接に連携し、迅速に対応します。例えば、2025年7月にAPIの障害による短期間のダウンタイムが発生した際、チームは約200万ドルの損失をユーザーに迅速に補償し、「迅速な対応、責任を持つ」という姿勢を示しました。ユーザーの感触は非常に良く、コミュニティからは高評価を得ています。

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流動性と取引の深さ

リーダーとして、Hyperliquidは非常に深い流動性と取引量を誇っています。日々の取引額は数十億ドルに達することが常で、2025年7月の単月の永続取引量は約3190億ドルに達し、当月の全チェーンの永続取引量は新たな高水準（4870億）を記録しました。その中でHyperliquidは約65%のシェアを占めています。2025年中、Hyperliquidの市場シェアは一時75–80%の間で安定しており、他の競合他社を大きく上回りました。2025年8月の単月の永続取引量はバイナンスの契約の13.85%、歴史的最高の比率。（The Block データ）

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プラットフォームは、主要なコインとロングテール資産を含む100以上の取引ペアをサポートしており、リスティングの反応が非常に速いです。オンチェーンオーダーブックモデルを採用しているため、ユーザーの注文の深さとマッチングが透明に見えるようになっています。また、プロのマーケットメーカーの参加とHLPマーケットプールの導入により、Hyperliquidは主要なコインで非常に低いスプレッドと大口取引の低スリッページを実現しています。

その総ロック価値（TVL）は競合製品を大きく上回っています：2025年9月現在、プラットフォームのTVLは約27億ドルです。この膨大な資金量と深さにより、Hyperliquidの契約市場はほとんどの通貨においてBinanceに近い取引深度と安定した資金コストを持っています。

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手数料構造とインセンティブメカニズムはCEXに似ています。Hyperliquidの基本取引手数料はマーケットメーカー1.5bps、テイカー4.5bpsで、全体的に主流CEXよりやや低いです。現在、HYPEトークンをステーキングしているユーザーは手数料割引も享受でき、最大で40％の割引を受けることができます（500,0000 HYPE )以上をステーキングする必要があります。これはバイナンスのBNB保有とVIPレベルの結びつきに似ています）。

ボールト 金庫

Hyperliquidのボールトは、AF、HLP、ユーザーボールトの3つの部分で構成されています。

協定金庫 A：アシスタンスファンド（AF） AFは「財庫」/買いエンジンとして位置付けられています。主にHYPEの買い戻し（およびしばしば消却と組み合わせて）に使用されます。同時に特別なイベントにおいてユーザーへの補償に使用されます（2025年7月29日のAPI中断後に自動的に約200万USDCが補償されます）。AFの資産はHYPEを主とし、大口取引/補償時のスリッページと実行の複雑さを軽減します。

約**93%のプラットフォーム手数料は、このファンドに注入され、HYPEトークンの買い戻しと焼却に使用され、残りの7%**はHLPマーケットプールに配分されます。この設計は正の循環を形成します：取引量の増加→手数料収入の増加→より多くのトークンの買い戻しと焼却（トークンの価値が向上）およびマーケットプールの利益→より多くのユーザーと流動性を引き付ける。

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                                                                                データソース asxn 

プロトコル金庫 B：HLP（ハイパー流動性プロバイダー）

HLP定位プロトコルレベルのマーケットメイキング + 清算バックアップ（Liquidatorコンポーネントを含む）。誰でもUSDCを預け入れてHLPのPnL配分に参加できます。現在の年利率は約**6.7%**で、管理/パフォーマンス手数料はありません（ユーザーの金庫とは異なります）。預け入れ後4日間は引き出し可能です。HLPメカニズムはマーケットメイキングの流動性を「オープンでルールが透明」にし、従来の市場におけるマーケットメーカーとの非公式な合意への依存を減少させました。

ユーザーボールト

Vault Leader（管理者、自らの戦略で取引を行う）とDepositor（出資者、資金を預けてPnLを按分する）から構成されます。二次ファンドやCEXのコピー取引システムに似ています。Leaderは利益の10%を受け取ります（利益が出た場合のみ）。プロトコルの金庫は手数料を取らない。

コミュニティの発展とチーム

**コミュニティの発展：**Hyperliquidは、非常に活発なグローバルコミュニティを持ち、欧米地域は中国語地域よりも強い。公式はX（Twitter）などのソーシャルメディアでの活動が活発で、市場占有率は長期にわたり第一位を維持し、perp DEX分野でネットワーク効果を形成している。

コミュニティの議論の熱は、トークンの価値にも反映されます。Hyperliquidは2024年11月に創世トークンHYPEをエアドロップし、合計3.1億枚（総量の31％）を初期ユーザーに配布しました。HYPEのエアドロップ後、一時的に総市場価値は数十億ドルに達し、コミュニティの初期参加者に豊かなリターンをもたらしました。去中心化コミュニティの中で良好な評判を築き、ユーザーの増加は主に口コミと卓越した製品の魅力によるものであり、過度なマーケティングによるものではありません。この点はテスラに似ています。

**チームの背景と資金調達状況：**HyperliquidはJeff Yanによって設立され、彼は伝統的な金融の高頻度取引会社であるHudson River Tradingに勤務していた経歴を持ち、ハーバード大学の背景もあります。チームのコアメンバーは約11人で、エリート小チームによる迅速なイテレーションで知られています。Jeffによれば、プロジェクトは立ち上げ以来完全に自主資金で運営されており、意思決定の独立性とユーザーの利益を最優先にするためにベンチャーキャピタルからの投資を拒否しています。この「VCなし、プライベートセールなし」のアプローチはコミュニティの信頼を高め、チームが技術と製品そのものにより集中できるようにしています。チームメンバーの多くは世界的に有名な大学やトップテクノロジー、金融機関の出身であり、伝えられるところによれば、伝統的な金融の幹部がアドバイザーとして参加しているとのこと（例えば、前大型銀行のCEOが取締役会メンバーに就任）。しかし、市場の情報によればHyperliquidは関連する上場企業を通じて資金を調達している可能性があり、資金力は非常に強い（プラットフォームの国庫は5億ドルを超える準備金を保有）。全体として、Hyperliquidのチームは控えめで実用的であり、深い技術と取引のバックグラウンドを活かして、2年以内にプロジェクトを業界の先駆者に押し上げました。この背景は、彼らが製品の磨き上げとユーザーエクスペリエンスへの徹底した追求を行う理由を説明しています。

急速な成長の本質的な理由

Hyperliquidの成功理由についての議論はたくさんあります。上記に挙げた、視野の広いチーム、卓越した製品技術、ユーザー体験を除いて、**「道」と「術」**の観点から議論することができます。異なる段階に分けて、Hyperliquidが何をうまくやったのかを見てみましょう。

まず「術」の観点から見てみましょう。

第一段階：エアドロップインセンティブ

HYPE TGE前にはエアドロップの期待があり、大多数のユーザーは取引量を増やすことでポイントとエアドロップを得ようとしました。この時、HyperliquidはあまりメインストリームのCEXの注目を集めず、競合として見なされることもありませんでした。皆はHyperliquidがGMXやDYDXのように、TGEの後に静かに消えて取引されなくなるだろうと考えていました。

第2段階：コンプライアンス規制の恩恵

HYPE TGE後、Hyperliquidの取引量は減少するどころか増加し、皆が異変に気づきました。大多数の合意は、暗号市場が規制遵守の圧力に迫られ、主要なCEXが欧米市場で事業を展開するのが難しいということです。例えば、バイナンスです。この部分の「流出」したユーザーはHyperliquidに引き継がれました（Hyperliquidのウェブサイトのユーザー訪問分布から一端が見えます）。さらに、あまり「便利」ではないKYCのMoneyも、適切なツールを見つけました。

この時、Hyperliquidはバイナンス、OKX、Bitgetなどに競争相手として見なされ、「行動」を起こし始めてHyperliquidを狙っています。（コミュニティ内で痕跡を見つけることができ、ここでは詳しく説明しません）

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フェーズ 3: ビルド コード - チャネル配布が王様

KOLリベート＆アフィリエイトはCEXで一般的なユーザー獲得手法です。CEXはブランド、PR、コミュニティ、SEO、キャンペーンなどを行うだけでなく、BD指向のKOLリベートは必須の成長パスであり、とても重要です。

異なるCEXでは、KOLのリベートによるユーザーの割合が異なります。例えば、バイナンスでは約50%、Bitgetでは約70%になる可能性があります。また、より小さなCEXではKOLのリベート率が高く、ユーザーと取引量の割合も高くなります。実際、多くの小さなCEXはリベートを90%-100%提供し、「客の損失-補填リベート」の「フライホイール」を通じて成長を図っています。

Hyperliquidのリベート率はわずか10%で、前1Bの取引量に限定されています。平均3bpsの手数料率で計算すると、あなたが招待した人が300Kの手数料を貢献した場合、あなたは30Kの収入しか得られません。リベートの招待はHyperliquidの重点ではなく、Build Codesです。

Build Codesの真の力に気づいている人は少ない。この戦略は、実際に指数関数的な潜在能力を持つ流通戦略です。 開発者にとっては、高性能なオーダーブックを構築したり流動性を引き付けたりする必要はなく、Hyperliquidが必要なインフラを提供します。Hyperliquidにとっては、製品のプロモーション、ユーザー獲得、さらには製品革新を管理する必要はなく、すべてがビルダー・ネットワークに委託されます。これは、私が以前に所属していたスイスのチーム（UBSの背景）が行ったPerp DEXに似ており、ホワイトラベルのソリューションを採用しており、方向性は正しいのですが、残念ながら製品力はあまり良くありませんでした。実際、以前のBinance BrokerやOKXのクラウド取引所/ノードなども似たようなソリューションでしたが、Build Codesの本質的な違いは、接続が簡単で、敷居が低く、オンチェーンで公開されている透明性です。

現在、Phantom wallet、Axiom、UXUY、PVP.tradeなどがこのソリューションに接続されており、現在Phantomは約40Kの新規ユーザーを獲得しており、PVP.tradeは1日で7.5mの収益を上げています。現在、私はperp DEXの基本バージョンの開発を完了しており、以前の経験とチャネルリソースを活用して成長を図る準備をしています。興味のある方は一緒に交流しましょう。

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Build Codesの他に、もう一つの大きな武器であるCoreWriterとHIP-3がありますが、少しハードルが高いですので、ここでは詳細には触れません。

「道」 - 得道者は多くの助けを得る

上記のHyperliquidの成功理由の分析はかなり詳細に書かれていますが、本質的ではありません。Hyperliquidの成功の解釈は多くが表層的なものにとどまっています。

しかし、本質はただ一言です：Hyperliquidは「ブロックチェーンの精神」の旗を掲げています——公開、透明性、分散化、ユーザー主権。かつてのバイナンスがこの旗を掲げて従来の金融に立ち向かったように、BTCマキシマリスト、業界のOG、そして一般の暗号ユーザーも皆バイナンスの側に立っています。「人心」を真に集めるのは、本当のブロックチェーンの精神です。

ユーザーの観点から見ると、現在多くのCEXには確かに中央集権的なブラックボックス、ユーザーの損失を吸収する問題、ユーザーと対立する取引などの問題があります。CEXのオーナーの観点からも、ますます厳しくなるコンプライアンス規制の課題に直面しています。そのため、多くのCEXがDEXに移行しています。

そこで、バイナンスの王子様、アスターが誕生しました。 詳細については、次のパート「Perp dex の詳細な分析: HperLiquid、Aster、Lighter、edgeX (2)」を参照してください。

（以上は個人の見解であり、投資のアドバイスではありません。誤りがあれば指摘してください）