تحليل ماكرو وتوقعات السوق بعد انهيار TACO والتداولات الكبرى في 1011

ملخص

تُعرف انهيار صناعة التشفير في 11 أكتوبر 2025 بـ “حادثة 1011”، حيث تجاوزت قيمة التصفية في يوم واحد 19 مليار دولار، وهو أكثر من عشرة أضعاف ذروة التاريخ السابقة، وانخفض سعر البيتكوين من 117,000 دولار إلى أقل من 102,000 دولار، مما سجل أكبر انخفاض يومي له في ثلاث سنوات. يختلف هذا الحدث عن أزمة السيولة بسبب وباء “312” في عام 2020 وتضييق الرقابة “519” في عام 2021، حيث كان شرارة هذا الحدث هو إعلان ترامب عن فرض رسوم جمركية بنسبة 100% على الصين في هجوم سياسي ماكر، بينما جاءت القوة التدميرية الحقيقية من هشاشة الرافعة المالية في سوق التشفير نفسه. أثار هذا الحدث جدلاً واسعاً حول “تجارة TACO” (تجارة نتيجة الصين المتوقعة لترامب)، والتي هي في جوهرها تسعير مسبق وتكهنات حول إشارات سياسة ترامب. يُعتقد على نطاق واسع أن ترامب بارع في خلق تقلبات الأسعار من خلال تصريحات متطرفة وهجمات سياسية، وبالتالي التلاعب بشكل غير مباشر في توقعات السوق. لم يؤثر الحدث فقط على مسار ميم، بل زعزع أيضًا ثقة السوق في الشركات التي تحتفظ بالأصول الرقمية (DAT)، وأجبر Perp DEX على مواجهة أكبر اختبار تصفية على السلسلة في التاريخ، مما يبرز تمامًا أن سوق التشفير قد تم دمجه بعمق في النظام المالي العالمي والهيكل الجيوسياسي. قد تصبح 1011 “لحظة ليمان” لصناعة التشفير، وقد تستغرق ارتداداتها واستعادة الثقة أسابيع أو حتى أشهر للهضم. عند النظر إلى الربع الرابع من عام 2025، من المرجح أن يدخل السوق في دورة “إعادة تسعير المخاطر” و"تخفيض الرافعة المالية"، مع بقاء التقلبات العامة مرتفعة، وقد يسعى BTC وETH لتأسيس قاعدة عند مستويات الدعم الحاسمة، بينما من غير المرجح أن تستعيد الأصول عالية المخاطر مثل ميم نشاطها في المدى القصير، وقد تستمر شركات DAT والأدوات المالية ذات الصلة في الضغط. بالمقارنة، قد تصبح سيولة العملات المستقرة، وديفي الشريحة الرئيسية، والأصول المشتقة ذات التدفق النقدي المستقر، ملاذًا آمنًا مؤقتًا. لا يزال المتغير الأساسي في اتجاه السوق في الربع الرابع يعتمد على توجيه السياسة الكلية وإشارات الرقابة، وإذا لم يتحسن بيئة سيولة الدولار بشكل ملحوظ، فقد يستمر السوق في نمط الهبوط المتذبذب.

أولاً، خلفية الحدث والتحليل

هزة السوق في 11 أكتوبر 2025، تم تسميتها من قبل الصناعة بـ “حادثة 1011”. هذه الأزمة الحادة التي أدت إلى تصفية أكثر من 19 مليار دولار في يوم واحد، وهوت فيها بيتكوين بمقدار 15,000 دولار، ليست حدثاً معزولاً، بل هي نتيجة لتضافر العوامل السياسية الكلية، وهشاشة هيكل السوق، وآليات التحفيز المحلية. تعقيدها ودمارها يذكرنا بلحظة ليه مان في أزمة المالية العالمية عام 2008. فيما يلي، سنستعرض المنطق العميق لهذه الأزمة من عدة جوانب: الخلفية الكلية، هشاشة السوق، آلية التحفيز، سلسلة النقل وآلية التسوية. الاقتصاد الكلي العالمي: سياسة التعريفات الجمركية لترامب وصراع التجارة بين الصين وأمريكا. في النصف الثاني من عام 2025، كان الاقتصاد العالمي في حالة ضغط عالية. بعد عدة جولات من رفع أسعار الفائدة وتوسع العجز، باتت مسألة الاستدامة المالية موضع تساؤل، وظل مؤشر الدولار الأمريكي مرتفعاً، وتtightening السيولة العالمية. في هذا السياق، في ليلة 10 أكتوبر (بتوقيت شرق الولايات المتحدة)، أعلن ترامب فجأة عن فرض 100% تعريفة على جميع السلع المستوردة من الصين، وهو ما تجاوز توقعات السوق بكثير، وأدى إلى تصعيد الصراع التجاري بين الصين وأمريكا من “احتكاك هيكلي” إلى “مواجهة اقتصادية شاملة”. هذه السياسة حطمت على الفور أوهام السوق بشأن “تهدئة العلاقات بين الصين وأمريكا”. وكانت أسواق الأسهم في منطقة آسيا والمحيط الهادئ هي الأوائل التي تأثرت، حيث انخفضت العقود الآجلة للأسهم الأمريكية بشكل حاد قبل افتتاح السوق. والأهم من ذلك، أن منطق تسعير الأصول ذات المخاطر العالمية قد تم تعطيله تماماً. بالنسبة للأصول المشفرة التي تعتمد بشكل كبير على سيولة الدولار ورغبة المخاطرة، كانت هذه بلا شك صدمة نظامية. يمكن القول إن المستوى الكلي قدم “صاعقة سوداء” كصدمة خارجية، مما أصبح الشرارة الأولى لحادثة 1011. بالإضافة إلى ذلك، هشاشة السوق: ضيق السيولة، ارتفاع الرفع المالي، وإفراط العواطف. ومع ذلك، فإن قدرة أي صدمة خارجية على التحول إلى أزمة تعتمد أيضاً على هشاشة السوق نفسها.

! wTJJo1gQkK5W1G1He4ikz4L1FyuF7TMLXHBHFdSE.png

سوق العملات المشفرة في عام 2025 في مرحلة دقيقة: أولاً، هناك ضغط على السيولة، حيث أدى تقليص الميزانية الفيدرالية الأمريكية وبيئة أسعار الفائدة المرتفعة إلى نقص في الأموال بالدولار. تباطؤ في زيادة عرض العملات المستقرة، وصعوبة في قنوات التحكيم داخل وخارج السوق، وانخفاض ملحوظ في عمق أحواض السيولة على السلسلة. ثانياً، هناك استخدام مفرط للرافعة المالية، في سياق تجاوز BTC لحاجز 100,000 دولار وعودة ETH إلى القيمة السوقية تريليون دولار، أصبحت المشاعر في السوق مشحونة للغاية، حيث حققت أحجام عقود الفيوتشر مستويات قياسية جديدة، وتجاوز معدل الرافعة المالية الإجمالي ذروة سوق 2021. بالإضافة إلى ذلك، هناك استنزاف في المشاعر، حيث أدى الارتفاع الكبير في قطاع الميم والجنون المالي إلى دفع عدد كبير من المستثمرين الأفراد والمؤسسات لزيادة استثماراتهم، لكن خلف ذلك يوجد توقع وحيد لـ “استمرار السوق الصاعدة”. بمجرد أن يتغير الاتجاه، تكون القوة التدميرية كبيرة جداً. وبالتالي، أصبح السوق بالفعل “بيت من الورق مبني على رافعة مالية عالية”، حيث يكفي شرارة واحدة لتسبب انهياراً فورياً. آلية التحفيز: USDe، wBETH، BNSOL تفقد ارتباطها. ما يؤدي فعلاً إلى إشعال الأزمة هو فقدان الارتباط المتزامن لثلاثة أصول رئيسية: USDe (عملة مستقرة مدعومة بشكل مفرط من نوع جديد) انخفضت لفترة قصيرة دون 0.93 دولار بسبب عدم كفاية تصفية بعض الأصول الاحتياطية، مما أدى إلى حالة من الذعر المتسلسل؛ wBETH (منتج مشتق من الإيثيريوم المضمون) بسبب نقص السيولة وضغوط التصفية، توسعت نسبة الخصم إلى 7%؛ بينما BNSOL فقدت ارتباطها مع سحب الأموال من الجسر عبر السلاسل، مما أدى إلى خصم يقرب من 10%. تُستخدم هذه الأصول الثلاثة بكثرة كضمانات وأزواج تداول في السوق. عندما تنحرف أسعارها بسرعة عن القيمة العادلة، يخطئ محرك التصفية في تقدير المخاطر، مما يؤدي إلى انخفاض حاد في قيمة الضمانات، مما يزيد من تأثير سلسلة الانفجار. بعبارة أخرى، فإن فشل هذه “الأصول السيولة الأساسية” أصبح الشرارة التي أدت إلى تدمير السوق بنفسه. سلسلة نقل السوق المنهارة: من فقدان الارتباط إلى الانفجار. يمكن تلخيص منطق نقل الأحداث كالتالي: تأثير فقدان الارتباط على الضمانات → نقص الهامش يؤدي إلى التصفية → تتسابق CEX/DEX في البيع القسري → انهيار الأسعار → فقدان المزيد من الضمانات للارتباط، مما يشكل تغذية راجعة إيجابية خاصة في ظل “نموذج ضمان الهامش الموحد”، حيث يتم مشاركة برك الأصول الخاصة بالمستخدم، مما يؤدي إلى انهيار USDe وwBETH وغيرها من الضمانات بشكل مباشر يؤثر على صحة الحساب بالكامل، مما يؤدي إلى تصفية غير خطية على نطاق واسع. أصبحت هذه العيوب واحدة من أكثر نقاط المخاطر الهيكلية فتكًا في 1011. اختلاف آليات التصفية بين CEX وDEX. البورصات المركزية (CEX): غالباً ما تستخدم آلية التصفية التلقائية (ADL) وآلية التصفية القسرية، حيث بمجرد أن يصبح الهامش غير كافٍ، يقوم النظام بالتصفية القسرية. في ظل التقلبات العالية، غالبًا ما تزيد هذه الآلية من “الضغط التصفوي”. بسبب ارتفاع تركيز المستخدمين، تكون أحجام التصفية ضخمة جداً في منصات مثل Binance وOKX. البورصات اللامركزية (DEX): التصفية تتم عبر العقود الذكية، مما يوفر شفافية على السلسلة، ولكن بسبب محدودية سرعة التسوية على السلسلة، فإن انزلاق الأسعار وزحام الغاز يحدان من كفاءة التصفية، مما يؤدي بدلاً من ذلك إلى عدم قدرة بعض المراكز على “التصفية الفورية”، مما يؤدي إلى مزيد من تشويه الأسعار. في 1011، تضاف آليات التصفية لـ CEX وDEX، مما يشكل “أثر ضغط مزدوج”. مخاطر الضمانات: العيب القاتل لنموذج ضمان الهامش الموحد. كانت نية “نموذج ضمان الهامش الموحد” (Cross-Margin with Shared Collateral) الشائعة في سوق العملات المشفرة في السنوات الأخيرة هي زيادة كفاءة رأس المال، مما يسمح بمشاركة الهامش بين الأصول المختلفة. ومع ذلك، في الحالات القصوى، فإن هذا النموذج قد يزيد من المخاطر: انخفاض سعر USDe وwBETH → انخفاض إجمالي حقوق الحساب؛ تدهور معدل الهامش → يؤدي إلى تصفية متسلسلة؛ ضغط التصفية → يؤدي إلى مزيد من انخفاض أسعار الضمانات. هذه السلسلة من التغذية الراجعة الإيجابية تجعل من فقدان الضمانات الصغيرة للارتباط يتحول بسرعة إلى تصفية نظامية.

إن حدث 1011 ليس مجرد طائر سوداء واحدة، بل هو نتيجة لاقتحام ماكرو + ضعف الرافعة المالية + فشل الضمانات + عيوب التسوية المجمعة. سياسة ترامب الجمركية هي الشرارة، والرافعة المالية المفرطة في السوق ونموذج الحساب الموحد هما المواد المتفجرة، بينما الانفصال عن USDe و wBETH و BNSOL هو النقطة المحورية المباشرة، وآلية التسوية في CEX/DEX هي مكبر الصوت الذي يسرع الانهيار. تكشف هذه الأزمة عن واقع قاسٍ: لقد تطور سوق التشفير من “مجموعة أصول مستقلة” إلى نظام معقد متشابك بشدة مع الاقتصاد الكلي العالمي والجغرافيا السياسية. في هذا النمط، يمكن لأي صدمة خارجية أن تؤدي، من خلال هيكل الرافعة المالية والضمانات، إلى رد فعل متسلسل، مما يتطور في النهاية إلى انهيار سيولة على غرار “لحظة ليمان”.

ثانياً، المقارنة التاريخية والتحليل

في 12 مارس 2020، شهدت الأسواق المالية العالمية حالة من الذعر التاريخي في ظل انتشار جائحة كورونا وانهيار أسعار النفط، ودخلت في “لحظة ليمن المشفرة” بسبب أزمة السيولة الناتجة عن كورونا. تم تفعيل آلية تعليق التداول في سوق الأسهم الأمريكية، وكانت السيولة بالدولار في حالة شديدة من التوتر، مما أدى إلى بيع جميع الأصول عالية المخاطر بسبب الطلب على الملاذات الآمنة. انخفض سعر البيتكوين في يوم واحد من حوالي 8000 دولار إلى أقل من 4000 دولار، بتراجع يزيد عن 50%، مما أثار وصف “لحظة ليمن المشفرة” بشكل واسع. جوهر 312 هو نقل صدمة السيولة الكلية إلى سوق العملات المشفرة: أدى نقص الدولار إلى تخلي المستثمرين عن جميع الأصول غير الأساسية، وارتفعت صعوبة تبادل العملات المستقرة بشكل حاد؛ في ذلك الوقت، كانت البنية التحتية للسوق ضعيفة، وكان حجم DeFi صغيرًا، وكانت عمليات التسوية تتركز بشكل رئيسي في بورصات مركزية مثل BitMEX. تم إجبار الأموال المرفوعة على الإغلاق القسري، كما تعرضت الأصول المرهونة على السلسلة للتخفيض، لكن السوق بشكل عام كان لا يزال في مرحلة مبكرة، ورغم شدة الأزمة، إلا أنها كانت أكثر نتيجة لصدمات خارجية أحادية + تصفية الرافعة المالية. في عام 2021، تجاوز سعر البيتكوين 60,000 دولار، وسادت حالة من الحماس في السوق. في مايو، أصدرت الحكومة الصينية سلسلة من السياسات لتنظيم التعدين ومكافحة التداول، بالإضافة إلى مراجعة اللجنة الأمنية والبورصات الأمريكية للامتثال، مما أدى إلى ضغط رقابي على سوق العملات المشفرة. في ظل الرفع المفرط والتفاؤل المفرط، تم فقدان أكثر من 500 مليار دولار من القيمة السوقية في يوم واحد، وانخفض سعر البيتكوين إلى حوالي 30,000 دولار. تتميز 519 بتراكم السياسات والهشاشة الداخلية في السوق. من جهة، كدولة كبيرة في التعدين والتداول، أدت الرقابة الصينية مباشرة إلى إضعاف قوة شبكة BTC وثقة السوق؛ من جهة أخرى، كانت مراكز العقود الدائمة مرتفعة، مما أدى إلى انتقال سريع لسلسلة التصفية. مقارنة بـ 312، كانت نقطة التحفيز في 519 أكثر ميلاً نحو الجمع بين السياسات والمخاطر الهيكلية، مما يدل على أن سوق العملات المشفرة، في عملية تحولها إلى التيار الرئيسي، لم يعد بإمكانها تجنب المتغيرات التنظيمية والسياسية. في 11 أكتوبر 2025، كانت “مجزرة 1011”، وهي “لحظة النظام المعقد” الناتجة عن الماكرو + الرفع + انهيار الضمانات، حيث تجاوزت قيمة الانهيار في يوم واحد 19 مليار دولار، وانخفض سعر البيتكوين من 117,000 دولار إلى 101,800 دولار. مقارنة بـ 312 و519، تبرز تعقيدات وخصائص النظام في 1011 بشكل أكبر. أولاً، على المستوى الكلي: فرض ترامب رسوماً جمركية بنسبة 100% على الصين، مما أدى إلى تصعيد الاحتكاكات الجيوسياسية إلى مواجهة اقتصادية، مما تسبب في ضغط الدولار وموارد المخاطر بشكل شامل. تأثيره مشابه لـ 312، لكن السياق لم يعد طائرًا أسود بسبب الجائحة، بل هو صراع متوقع في سياق المناورات السياسية والاقتصادية. ثانيًا، هشاشة السوق: كانت نسبة الرفع مرة أخرى عند ذروتها التاريخية، وكان سعر BTC وETH في مستويات عالية، وجلبت موجة الميمات تفاؤلاً مفرطًا، لكن السيولة النقدية كانت غير كافية بسبب تقليص الاحتياطي الفيدرالي وتباطؤ توسع العملات المستقرة. هذه الظروف تشبه بيئة 519 - تزايد التفاؤل والهياكل الهشة، لكن بدرجة أعمق. ثالثًا، آلية التحفيز: الانفصال المتزامن لثلاثة أنواع من الضمانات الأساسية، USDe وwBETH وBNSOL، هو “نقطة الانفجار الداخلية” الفريدة ل1011. كضمانات وأزواج تداول أساسية، بمجرد أن ينحرف السعر عن القيمة العادلة، ينهار نظام الهامش بأكمله. هذه حالة لم تحدث في 312 و519، مما يدل على أن مخاطر الضمانات أصبحت نقطة ضعف نظامية جديدة.

أوجه التشابه بين الأزمات الثلاث: جميعها تعكس منطق القدر لسوق التشفير “الرافعة المالية العالية - ضعف السيولة - سلسلة التصفية”؛

الضغوط الخارجية هي جميعها شرارات (جائحة 312، تنظيم 519، رسوم 1011)، والرافعة الداخلية ونقص السيولة هما مكبرات للصوت؛ التقلبات الحادة في يوم واحد تتجاوز 40%، مصحوبة بانهيارات ضخمة وتدمير ثقة السوق. النقطة الفارقة هي أن 312 هو صدمة ماكرو أحادية، والسوق لا يزال صغيراً، وتأثيره على السلسلة محدود؛ 519 هو تزامن بين التنظيم والرافعة، مما يعكس تأثير المتغيرات السياسية على تشكيل السوق بشكل مباشر؛ 1011 هو تراكم صدمات ماكرو ورافعة وفقدان ضمانات، حيث تنتقل الأزمة من الخارج إلى الأصول الأساسية الداخلية، مما يعكس تعقيد التطور النظامي. بعبارة أخرى، سلسلة الأزمات تتطول باستمرار: من “نقطة ماكرو أحادية” → “تراكم السياسات” → “انهيار الأصول الأساسية الداخلية ذاتياً”. من خلال ثلاث انهيارات تاريخية، يمكننا رؤية مسار تطور مخاطر السوق المشفرة: من الأصول الهامشية إلى التزاوج النظامي: كانت أزمة 312 في عام 2020 ناتجة عن ضغوط خارجية، بينما أصبح 1011 في عام 2025 مرتبطاً بشدة بالماكرو العالمي والجغرافيا السياسية، لم يعد السوق المشفر “حملاً مستقلاً”. من الرافعة الفردية إلى سلسلة الضمانات: كانت الأزمات المبكرة ناتجة بشكل رئيسي عن ارتفاع الرافعة في العقود، بينما تطورت الآن إلى مشاكل استقرار أصول الضمانات نفسها، وتعتبر حالة USDe وwBETH وBNSOL أمثلة نموذجية. من التضخيم الخارجي إلى الانتحار الذاتي الداخلي: اعتمدت 312 بشكل رئيسي على بيع ماكرو للتوصيل، بينما جمعت 519 بين التنظيم والرافعة، وأظهرت 1011 أن السوق قادرة بالفعل على تشكيل سلسلة انتحار ذاتية داخلية. فجوة في البنية التحتية والقيود المؤسسية: نموذج الضمانات الموحد في الحسابات يضخم المخاطر في ظروف السوق المتطرفة، ويؤدي التجميع بين CEX/DEX إلى تسريع الانهيار، مما يدل على أن تصميم النظام الحالي لا يزال عالقاً في “الأولوية للكفاءة”، بينما آلية التخفيف من المخاطر تعاني من نقص حاد. شهدت الأزمات الثلاث (312، 519 و1011) تطور السوق المشفر من “الأصول الهامشية” إلى “التزاوج النظامي” في خمس سنوات فقط. كشفت 312 عن فتك الصدمات الناتجة عن السيولة الماكروية، وكشفت 519 عن سيف ذي حدين للسياسات والرافعة، بينما قدمت 1011 لأول مرة عرضاً شاملاً لفشل الضمانات والانفجار الهيكلي للمخاطر. في المستقبل، ستصبح المخاطر النظامية في السوق المشفر أكثر تعقيداً: من ناحية، يعتمد بشكل كبير على سيولة الدولار الأمريكي والنطاق الجيوسياسي، وقد أصبح “نقطة حساسية عالية” في النظام المالي العالمي؛ ومن ناحية أخرى، تؤدي الرافعة العالية الداخلية والضمانات عبر الأصول ونموذج الضمان الموحد إلى تسريع الانهيار في الأزمات. بالنسبة للجهات التنظيمية، لم يعد السوق المشفر “حملاً ظلياً”، بل أصبح مصدراً محتملاً للمخاطر النظامية. بالنسبة للمستثمرين، كل انهيار هو نقطة تحول في فهم المخاطر. تكمن أهمية حدث 1011 في أن اللحظة التي تشبه انهيار ليمان في السوق المشفر لم تعد مجرد تشبيه، بل قد تصبح واقعاً.

ثالثًا، تحليل تأثير المسار:1011 إعادة تحديد أسعار سوق التشفير بعد الحدث

مسار الميم: من الحماس إلى التراجع، خيبة الأمل في القيمة بعد FOMO. كان قسم الميم في النصف الأول من عام 2025 من أكثر المسارات تألقًا. التأثير القديم لدوغ كوين وشiba إينو بالإضافة إلى الميمات الصينية الجديدة جعلت من الميم مكانًا لتجمع المستخدمين الشباب ورؤوس الأموال من المستثمرين الأفراد. تحت تأثير FOMO، تجاوز حجم التداول اليومي لعملة واحدة عشرات المليارات من الدولارات، ولفترة، أصبحت المصدر الرئيسي لحجم التداول في CEX وDEX. ومع ذلك، بعد حادثة 1011، انكشفت نقاط الضعف الهيكلية لعملات الميم: تركيز السيولة: الاعتماد المفرط على البورصات الكبرى وحوض السيولة الواحد، وعندما يسود الخوف في السوق، تصبح انزلاقات الأسعار كبيرة جدًا. نقص القيمة الأساسية: تعتمد تقييمات عملات الميم أكثر على السرد الاجتماعي والتدفق القصير الأجل، مما يجعلها غير قادرة على تحمل عمليات سحب السيولة النظامية. تأثير رأس المال يزول بسرعة: انسحاب المستثمرين الأفراد، وتصفية المؤسسات، مما يؤدي إلى “خيبة الأمل في القيمة” على المدى القصير. يمكن القول إن الحلقة المغلقة من “التدفق - السعر - رأس المال” في قسم الميم لا يمكن الحفاظ عليها تحت الضغوط الكلية. على عكس الأصول التقليدية، فإن هشاشة الميم تنبع من نقص التدفقات النقدية القابلة للتحقق أو منطق الرهن، وبالتالي أصبحت واحدة من المسارات التي شهدت أكبر انخفاض خلال الانهيار. الميم ليست فقط أصولًا مضاربة، بل أيضًا “تعبير اجتماعي” للجيل الشاب من المستثمرين. تعكس انفجاراتها السيكولوجيا الجماعية، وهويات الانتماء، والثقافات الفرعية على الإنترنت. ولكن في ظل التركيز العالي للتمويل، فإن دورة حياة الميم أقصر، وتأثير رأس المال أكثر عرضة للارتداد. بعد 1011، تلاشى السرد القصير لعملات الميم تقريبًا، وقد تعود في المستقبل إلى نمط حياة “عملات ثقافة الذيل الطويل” و"ميمات ذات علامة تجارية" في إطار وجود نادر.

مسار DAT: إعادة تسعير الخزينة الرقمية للأصول. ثلاث حالات تمثيلية رئيسية، MicroStrategy (MSTR): عن طريق إصدار السندات للاستمرار في زيادة حيازتها من البيتكوين، تمثل “نموذج خزينة عملة واحدة”؛ Forward: تركز على إدارة أصول خزينة Solana، وتؤكد على الربط البيئي؛ Helius: تنتقل من السرد الطبي إلى “منصة خزينة Solana”، تعتمد على عائدات الرهن العقاري والتعاون البيئي للحصول على تدفق نقدي. جوهر نموذج DAT هو: الاحتفاظ بالأصول المشفرة كـ “احتياطي”، والحصول على تدفق نقدي من خلال الرهن العقاري، وإعادة الرهن، واستراتيجيات DeFi. في سوق الثور، يمكن أن تحقق هذا النموذج علاوة NAV، مشابهة لـ “صندوق مغلق بنسخة مشفرة”. بعد حدث 1011، تقلصت بسرعة منطق تسعير شركات DAT في السوق: تقلص الجانب الأصول: انخفضت أسعار BTC/ETH وغيرها بشكل حاد، مما أدى إلى خفض القيمة الصافية للأصول (NAV) لشركات DAT مباشرة. التأثيرات المباشرة تشمل: 1. اختفاء العلاوة: كانت العلاوة الممنوحة في السابق من السوق (السوق / NAV) ناتجة عن التوقعات بشأن التوسع وتدفق النقد، لكن بعد الأزمة، عادت العلاوة بسرعة، حتى أن بعض شركات DAT الصغيرة تراجعت إلى التداول بخصم. 2. تمايز السيولة: الشركات الكبيرة مثل MSTR تمتلك قدرة تمويل وامتياز علامة تجارية، بينما تفتقر شركات DAT الصغيرة إلى السيولة، مما يجعل أسعار أسهمها تتقلب بشكل حاد. 3. الشركات الكبيرة vs الشركات الصغيرة: اختلاف السيولة. الشركات الكبيرة (مثل MSTR): لا تزال قادرة على التوسع في خزائنها من خلال إصدار ثانوي في السوق، وتمويل السندات، ولديها قدرة قوية على مقاومة المخاطر؛ الشركات الصغيرة (مثل Forward، Helius): تعتمد مصادر التمويل على إصدار الرموز وعائدات إعادة الرهن، وتفتقر إلى أدوات التمويل، وعندما تواجه صدمة نظامية، تتعرض لتدمير التدفق النقدي والثقة. استدامة النموذج وتأثير بديل ETF. تأتي الضغوط التنافسية طويلة الأجل على DAT من ETF وأدوات إدارة الأصول التقليدية. مع نضوج صناديق ETF للبيتكوين والإيثريوم، يمكن للمستثمرين الحصول على تعرض للأصول المشفرة من خلال قنوات منخفضة الرسوم ومتوافقة، مما يضغط على مساحة علاوة DAT. قيمتها المستقبلية تعتمد أكثر على: ما إذا كانت قادرة على تحقيق عوائد فائقة من خلال DeFi/إعادة الرهن؛ ما إذا كانت قادرة على إنشاء تعاون بيئي (مثل ربطها بسلسلة عامة معينة)؛ ما إذا كانت قادرة على التحول إلى “شركة إدارة أصول بنسخة مشفرة”.

ساحة Perp DEX: إعادة تشكيل سوق العقود. حدث تصفية Hyperliquid ETH-USDT، حيث ظهرت تصفية كبيرة على عقد ETH-USDT في Hyperliquid في 1011، مما أدى إلى نقص مؤقت في السيولة ولفصل الأسعار. يكشف هذا الحدث عن ضعف سيولة سوق العقود على السلسلة في ظل الظروف القاسية: انسحاب أموال صانعي السوق، وهبوط حاد في العمق؛ آلية التصفية تعتمد على الأوراق المالية والأسعار على السلسلة، وسرعة الاستجابة مقيدة بتأكيد الكتل؛ عندما يكون هامش المستخدم غير كافٍ، تكون كفاءة التصفية منخفضة، مما يؤدي إلى خسائر إضافية. آلية ADL ومعدلات التمويل في أدنى مستوياتها التاريخية. غالبًا ما تستخدم المنصات التعاقدية اللامركزية ADL (التقليص التلقائي) لمنع التسرب، ولكن في ظل الظروف القاسية، قد يؤدي ADL إلى تقليص المستخدمين العاديين بشكل غير نشط، مما يسبب انهيارًا ثانويًا. في الوقت نفسه، انخفض معدل التمويل إلى أدنى مستوى له في سنوات بعد حدث 1011، مما يعني أن الطلب على الرافعة المالية قد تم قمعه بشدة، وانخفض نشاط السوق. على السلسلة مقابل المركزية: اختلافات القدرة على التحمل: البورصات المركزية (CEX): لديها عمق سيولة أقوى وكفاءة عالية في المطابقة، ولكن الخطر يكمن في تركيز المستخدمين، وإذا حدث انهيار منهجي، سيكون الحجم هائلًا؛ البورصات اللامركزية (DEX): لديها شفافية عالية، ولكن في ظل الظروف القاسية، تكون مقيدة بقدرة الكتل ورسوم الغاز، مما يجعل قدرتها على التحمل أضعف. يظهر هذا الحدث أن Perp DEX لم يحل بعد تناقض “الكفاءة والأمان”، حيث أثبتت أدائها في الظروف القاسية أنها أقل من CEX، مما جعلها نقطة ضعف في السوق. إعادة تشكيل سوق العقود في المستقبل، من المتوقع أن تظهر الاتجاهات التالية: CEX تستمر في الهيمنة: بفضل مزايا السيولة والسرعة، لا تزال CEX هي ساحة المعركة الرئيسية؛ DEX يبحث عن الابتكار: من خلال المطابقة خارج السلسلة + التسوية على السلسلة، وضمان الهامش عبر السلاسل لتعزيز القدرة على التحمل؛ ظهور النموذج المختلط: قد تعتمد بعض المنصات الجديدة هيكل مختلط من CEX-DEX، مما يوازن بين الكفاءة والشفافية؛ زيادة الضغوط التنظيمية: بعد حدث 1011، أثار سلسلة تصفية سوق العقود الانتباه، وقد تتعرض لمزيد من القيود الصارمة على الرافعة المالية في المستقبل.

منطق إعادة تسعير المسارات الثلاثة: مسار الميم: من الحماس إلى التراجع، قد يعود في المستقبل إلى ثقافة نادرة واتجاه العلامات التجارية، من الصعب إعادة إنشاء مركز سيولة على مستوى السوق بالكامل. مسار DAT: تم ضغط منطق العلاوة، الشركات الكبرى لديها قدرة قوية على مقاومة المخاطر، بينما الشركات الصغيرة تعاني من ضعف كبير، وسيصبح ETF منافسًا بديلًا طويل الأمد. مسار Perp DEX: تكشف الظروف القصوى عن عيوب السيولة والكفاءة، وفي المستقبل يحتاج إلى ابتكار تقني وتحسينات في النظام، وإلا فلن يكون من السهل التنافس مع CEX. لم تكن أحداث 1011 مجرد تصفية للسوق، بل كانت بداية إعادة تسعير المسارات. فقد فقدت الميم دعم الفقاعة، ودخل DAT مرحلة التقييم العقلاني، ويواجه Perp DEX تحديات إعادة الهيكلة. من المتوقع أن تكون الجولة القادمة من التوسع في سوق التشفير، بالتأكيد، تحت إطار قانوني وتنظيمي أكثر تعقيدًا، وستكون 1011 نقطة تحول مهمة في هذه المرحلة.

أ. آفاق الاستثمار ومخاطر التحذير

أظهرت حادثة 1011 مرة أخرى نمط السلوك الجماعي في سوق العملات المشفرة: عندما ترتفع الأسعار، غالبًا ما يرتفع استخدام الرافعة المالية بشكل متسارع، حيث يميل كل من المؤسسات والمستثمرين الأفراد إلى تحقيق أقصى كفاءة رأس المال في محاولة لتحقيق عوائد زائدة قصيرة الأجل. ومع ذلك، عندما تحدث صدمات خارجية، فإن التركيز المفرط للرافعة المالية يجعل السوق هشًا للغاية. تظهر البيانات أن حجم العقود الآجلة غير المفتوحة (OI) لـ BTC وETH قد اقترب من أعلى مستوياته التاريخية قبل أسبوع من 1011، وارتفعت معدلات التمويل إلى مستويات متطرفة. مع الانهيار السعري، تراكمت قيمة التصفية إلى 19 مليار دولار في غضون ساعات قليلة، مما أدى إلى تشكيل “سحق القطيع” النموذجي: بمجرد أن تتغير توقعات السوق، يتسابق المستثمرون لتسوية مراكزهم، مما يؤدي إلى هروب جماعي يزيد من الانهيار السعري. أثارت الحادثة نقاشات واسعة في السوق حول “تداول TACO” (تداول نتيجة الصين المتوقعة من ترامب)، والذي هو في جوهره تسعير مسبق وتكهنات حول إشارات سياسة ترامب. يُعتقد عمومًا أن ترامب بارع في خلق تقلبات سعرية من خلال تصريحات متطرفة وهجمات سياسية مفاجئة، وبالتالي التلاعب غير المباشر بتوقعات السوق. بعض الأموال حتى قامت بالتخطيط لمراكز قصيرة قبل إعلان الأخبار، مما أدى إلى ظهور لعبة غير متوازنة في السوق: من جهة، المستثمرون الأفراد الذين يستخدمون الرافعة المالية العالية ويقومون بالشراء، ومن جهة أخرى، الأموال الذكية التي تتعامل على أساس “تداول التوقعات”. تعزز هذه العمليات القائمة على الإشارات السياسية الانفصال العاطفي للسوق والتقلبات غير العقلانية.

تصنيف المستثمرين: استراتيجية “الأمل” من العصر القديم مقابل “التحكيم السردي” من العصر الجديد. تُبرز حادثة 1011 الفروق الهيكلية بين المستثمرين: لا يزال المستثمرون من العصر القديم يعتمدون على “استراتيجية الأمل”، أي الاحتفاظ طويل الأجل، مع الاعتقاد أن الأسعار سترتفع بسبب السيولة الكلية أو دورة النصف، مما يدل على عدم إدراكهم للمخاطر الهيكلية في السوق؛ بينما يتمتع المستثمرون في العصر الجديد بمهارة أكبر في “التحكيم السردي”، حيث يستفيدون من الأخبار السياسية، والإشارات الكلية أو التدفقات النقدية على السلسلة، ويتحولون بسرعة بين المراكز، ساعين لتحقيق عوائد على المخاطر قصيرة الأجل. يؤدي هذا التصنيف إلى نقص في القوى الوسيطة في السوق خلال الظروف القصوى: إما أن يتحمل المتفائلون المفرطون من طويل الأجل الخسائر بشكل سلبي، أو تهيمن أموال التحكيم ذات التلاعب عالي التردد على التقلبات قصيرة الأجل، مما يزيد من تقلب السوق بشكل عام. تؤكد حادثة 1011 مرة أخرى أن سوق العملات المشفرة قد تم تمويلها بشكل كبير، ولا يمكنها الوجود بشكل مستقل عن البيئة الكلية. تشكل قرارات سعر الفائدة لمجلس الاحتياطي الفيدرالي، وحالة السيولة بالدولار، وكذلك التوترات الجيوسياسية بين الصين والولايات المتحدة، المنطق السعري للأصول المشفرة في الوقت الحقيقي. من منظور تنظيمي، بدأت الدول حول العالم في ملاحظة ثلاث مخاوف رئيسية: نقص الشفافية: الإفصاح المحدود عن الأصول المضمونة للعملات المستقرة والمشتقات، مما يؤدي بسهولة إلى أزمة ثقة؛ فجوة حماية المستخدم: عدم شفافية آليات الرفع والتصفية، مما يجعل المستثمرين الأفراد يتحملون مخاطر غير متكافئة؛ المخاطر المالية: تأثير التصادم المتسلسل في سوق العملات المشفرة، الذي أثر بالفعل على سوق الأسهم الأمريكية وسوق السلع. يمكن توقع أن تركز التنظيمات المستقبلية على زيادة الشفافية، وحماية حقوق المستخدمين، وإنشاء إطار مستقر يتصل بالمالية التقليدية. على المدى القصير، سيدخل السوق في مرحلة “خفض الرفع”. لقد انخفض معدل التكلفة إلى قيمة سالبة، مما يدل على تقلص كبير في قوة الشراء؛ بعد تصفية الرفع، قد تستقر BTC و ETH تدريجياً عند مستويات الدعم الرئيسية، مع الحفاظ على تقلبات السوق عند مستوى مرتفع لكنها تميل إلى التقارب. مساحة انتعاش الأصول عالية المخاطر مثل العملات الميم محدودة، بينما قد تصبح الأصول المشتقة المدعومة بالتدفق النقدي المستقر وإيكولوجيا العملات المستقرة ملاذًا خلال عملية التصحيح. يعتمد إيقاع تصحيح السوق على عاملين: الأول هو سرعة استهلاك الرفع داخل السوق، والثاني هو ما إذا كانت البيئة الكلية قد شهدت تحسنًا هامشيًا. هناك ارتباط وثيق بين سيولة مجلس الاحتياطي الفيدرالي وسوق العملات المشفرة. على مدار العامين الماضيين، زادت العلاقة بين سيولة مجلس الاحتياطي الفيدرالي وأسعار سوق العملات المشفرة بشكل ملحوظ. عندما تتقلص سيولة الدولار، يتباطأ إصدار العملات المستقرة، وينخفض عمق تجمعات الأموال على السلسلة، مما يضعف القدرة الاستيعابية للسوق بشكل مباشر. على العكس، عندما تكون السيولة متساهلة أو تزداد توقعات ذروة المعدلات، غالبًا ما يتعافى سوق العملات المشفرة أولاً. لذلك، تعتمد حركة السوق في الأشهر المقبلة إلى حد كبير على توجيهات سياسة مجلس الاحتياطي الفيدرالي قبل نهاية العام. إذا انتهى فعلاً دورة رفع أسعار الفائدة، فقد يشهد السوق تصحيحًا مرحليًا؛ إذا استمر الدولار في قوته، ستبقى الأصول عالية المخاطر تحت الضغط.

اتجاهات التنظيم: الشفافية، حماية المستخدم، إطار الاستقرار المالي. ستركز هيئات التنظيم في مختلف البلدان على: الشفافية في احتياطي العملات المستقرة: المطالبة بالكشف عن تركيبة الأصول، لتجنب “البنوك الظلية”؛ تنظيم الرافعة وآلية التسوية: تحديد حد أقصى معقول للرافعة، وزيادة احتياطي إدارة المخاطر؛ جدار حماية المخاطر النظامية: إنشاء مراقبة للمخاطر عبر الأسواق، لمنع تسرب المخاطر المشفرة إلى النظام المصرفي. بالنسبة للمستثمرين، قد يؤدي التنظيم إلى عدم يقين على المدى القصير، لكن على المدى الطويل، سيساعد في تقليل المخاطر النظامية وزيادة ثقة المؤسسات في الدخول. نقاط المخاطر والفرص في الأشهر القادمة. نقاط المخاطر: استمرار تصاعد التوترات التجارية بين الصين والولايات المتحدة، مما يؤثر سلبًا على الأصول ذات المخاطر؛ ظهور تفكك جزئي للعملات المستقرة أو المشتقات مرة أخرى، مما يثير حالة من الذعر في السوق؛ إذا استمرت لجنة الاحتياطي الفيدرالي في موقفها المتشدد، فإن تدهور السيولة سيؤثر سلبًا على تقييم العملات المشفرة. نقاط الفرص: قد تستفيد المشتقات ذات الجودة العالية (مثل LST، بروتوكولات إعادة الرهن) من الطلب على الملاذ الآمن؛ تقدم عملية الامتثال للعملات المستقرة، مما يجلب زيادة مستدامة من المؤسسات والأموال المتوافقة؛ سلاسل الكتل العامة عالية الجودة وDeFi Blue Chips، تملك قيمة تخطيط متوسطة إلى طويلة الأجل بعد تصحيح التقييم. كانت 1011 بمثابة استيقاظ جماعي للسوق المشفرة، تذكر المستثمرين بأن الأصول المشفرة قد تم دمجها بعمق في المنطق المالي العالمي، وأن الرافعة المالية وتأثير قطيع الغنم سيزيدان من المخاطر في ظل ظروف السوق المتطرفة. في الأشهر القادمة، ستعتمد مسارات إصلاح السوق على تقدم تقليص الرافعة المالية وتحول السياسات الكلية، كما أن اتجاهات التنظيم ستتضح تدريجياً تحت إطار الشفافية والاستقرار المالي. بالنسبة للمستثمرين، ستصبح إدارة المخاطر وقدرة التعرف على السرد، المفتاح لتجاوز دورات التقلب العالية.

خامساً، الاستنتاج

بعد حدث 1011، تشهد منطق الاستثمار في سوق التشفير إعادة تسعير عميقة. بالنسبة للمستثمرين في مجالات مختلفة، فإن هذه الأزمة ليست مجرد خسارة، بل هي مرآة تعكس مزايا وعيوب كل نموذج. أولاً، يجب على المستثمرين في مجال الميم أن يدركوا أن جوهر الميم هو “أصول تدفق قصير مدفوعة بالسرد”. في مرحلة السوق الصاعدة، يمكن أن تضخم التأثيرات الاجتماعية وFOMO ارتفاع الأسعار، ولكن تحت الصدمات النظامية، فإن ضعفها في تدفق النقد والقيمة الأساسية يظهر بسهولة. ثانياً، يجب على المستثمرين في مجال DAT توخي الحذر من تقلص منطق العلاوة. لا تزال نماذج الخزائن الكبيرة مثل MicroStrategy تتمتع بقدرة على مقاومة المخاطر بفضل قدرتها على التمويل وميزتها العلامة التجارية؛ لكن الشركات الصغيرة والمتوسطة في DAT تعتمد بشكل مفرط على إصدار الرموز وعائدات إعادة الرهن، وغالبًا ما تواجه التخفيضات أولاً تحت صدمات السيولة. ثالثاً، يحتاج المستثمرون في Perp DEX إلى مواجهة نقص السيولة على السلسلة في ظروف السوق المتطرفة. أخيرًا، من منظور شامل، سيكون تفتت السيولة هو القاعدة في المستقبل. في ظل ارتفاع أسعار الفائدة بالدولار، وزيادة تنظيم الأسواق، وتعقيد النظام البيئي عبر السلاسل، ستصبح الأموال في السوق أكثر تشتتًا، وستزداد التقلبات بشكل متكرر. يحتاج المستثمرون إلى بناء “محفظة مرنة”: من ناحية من خلال التحكم في الرافعة المالية وتوزيع المراكز للتكيف مع التقلبات، ومن ناحية أخرى، تأمين الأصول التي تتمتع بتدفق نقدي ومرونة مؤسسية ومزايا الربط البيئي. تُظهر لنا 1011 أن منطق تطور الاستثمار في التشفير ينتقل من “المضاربة البسيطة” إلى “البقاء التكيفي”: المستثمرون القادرون على تعديل استراتيجياتهم والتعرف على القيمة الهيكلية سيحققون قوة بقاء أقوى، بينما أولئك الذين يلاحقون الفقاعات والرافعة بشكل أعمى، محكوم عليهم بالفشل في الصدمات النظامية القادمة.