加密货币是证券吗？(简介)

法律与账本 是一个聚焦于加密法律新闻的新闻栏目，由 Kelman Law ——一家专注于数字资产商务的律师事务所——推出。

以下观点专栏由 Alex Forehand 和 Michael Handelsman 为 Kelman.Law 撰写。

加密货币是证券吗？为何这个问题在2025年依然重要

加密资产是否属于证券，这个问题对所有涉及数字资产领域的人来说都耳熟能详。自从 SEC v. W.J. Howey Co. 案成为所有新技术的最后救命稻草以来，这个问题已经在加密会议、国会听证会、SEC 演讲、法庭以及成千上万份法律备忘录中被反复提及。

然而到了2025年，尽管监管活动持续多年，美国的监管格局依旧支离破碎，答案依然不明朗。法院越来越多地否定代币本身就属于证券的观点，区分了资产本身与其销售环境。然而，其他判决却发现，即使在距离最初代币发行事件很久之后——即便已经实现去中心化或引入了实用性功能——也能认定存在投资合同责任。

尽管 SEC 的立场有所转变，但不确定性依旧存在。自2017年以来，该机构采取了广泛的执法方式，导致几乎所有代币发行都被默认可能触发证券法。

不过，最近出现了更明显的克制迹象，更愿意协商豁免或和解条件，并在内部发出信号，表明员工现在在代币设计、代币分发和代币生态系统之间做出了此前未明确表述的区分。

然而，正式的指导意见仍然缺失。

国会仍在辩论全面的数字资产立法，但还没有任何单一法案获得足够共识，以凌驾于司法或约束 SEC。虽然 CLARITY 法案仍在国会推进，市场参与者却不得不在联邦执法解释、民事判例法以及尚在发展的监管分类体系中运营。

本系列文章旨在为2025年实际可知和可辩护的操作提供清晰指引，梳理法律框架，突出最新动态，并为在这片不确定环境中探索的建设者、投资者和中介机构提供实用建议。

第一部分将解释证券法何时适用于代币，重点分析臭名昭著的 Howey 测试的机制和局限。

第二部分将揭示“实用型代币”的神话与现实。

第三部分将分析代币在其生命周期中的各类交易，包括为何在二级市场交易中可能不满足 Howey 测试，尽管早期销售可能满足。

第四部分将探讨特殊场景——如 DeFi 协议、质押安排、空投、NFT 及混合模式——在这些场景中，传统测试方法在现代设计选择下面临挑战。

第五部分将梳理2025年收官时不断演变的监管格局：SEC 执法模式、CFTC 立场及待决立法。

第六部分将为交易所、代币发行方、开发者、DAO、托管方、支付公司及其他从业者提供实用合规建议。

目标不是在无定论之处提供确凿答案，而是将理论、判例和监管实践转化为具体且可辩护的操作步骤，以现实中执法和法院的实际运作方式引导大家遵循美国证券法。

在这个不断演变的格局下，保持信息更新和合规比以往任何时候都更为关键。无论您是投资者、创业者还是涉足加密货币业务的企业，我们团队都能为您提供帮助。我们为您提供应对这些激动人心变化所需的法律咨询。如果您认为我们可以协助，欢迎在此预约咨询。