非農數據12月引發1月降息的巨大疑問

非農就業於12月公布，結果帶來了一個並不令人愉快的驚喜。原本預期新增65,000個工作崗位，勞工部卻只報告了50,000——差距相當大。但這只是冰山一角。回顧10月和11月的數據，市場發現有不適的調整，歷史數據中總共刪除了76,000個工作崗位。結果是，整個2024年，美國非農就業僅增加了584,000個——是自2020年大流行以來最弱的一年。這個數字清楚反映出經濟在充滿變動的一年中的震盪。

為何就業數據如此疲弱？

回顧2024年，一連串的不利因素持續影響勞動市場。貿易爭端、關稅政策、政府預算暫停運作、高利率壓力——這些都對招聘需求產生負面影響。然而，從樂觀角度來看，這些“單次”影響將在2025年逐漸平息，為宏觀經濟數據帶來較少干擾。但也正因如此，如果接下來的數據持續惡化，合理的解釋理由將枯竭，經濟可能真的出現問題。

私營部門是說謊的地方無法隱藏

12月，私營部門貢獻了37,000個工作崗位，政府則額外增加了13,000個。儘管公共部門的貢獻略有增加，但不應期待這一趨勢會持續，因為“政府縮小”政策仍是主流方向，加上這一增長幅度基於較小的數據基礎而被放大。真正值得注意的是私營部門的變化，這最能反映實際情況。

商品類別再次陷入疲弱，剛剛復甦後又下降了21,000個工作崗位。建築行業受影響最大——由於高利率抑制房地產，加上冬季天氣寒冷阻礙施工，疲弱持續。然而，如果特朗普真的推行購買2000億美元MBS的計劃，整個房地產行業——從股票、原材料到勞動市場——都可能迎來全面復甦的機會。

服務業：復甦還是僅僅季節性效應？

本月服務業新增58,000個工作崗位，雖然不及去年同期的283,000，但仍處於近期較高水平，顯示出復甦跡象。但這真的是復甦，還是僅僅是年底假日季的季節性因素？事實上，數據比這更複雜。服務行業內部並不均勻——結構持續分化。

以零售業為例，這個行業通常在年底擴大招聘，但今年仍延續疲弱趨勢，減少了25,000個工作崗位。相反，教育和醫療——具有較高防禦性的行業——則是主要支柱，這兩個領域合計貢獻了41,000個工作崗位。這並非巧合：服務行業的分化已持續一段時間，反映出目前就業的韌性主要來自防禦性因素，而非來自經濟活動的動力復甦。

工作時數穩定，但時薪增長令人擔憂

私營部門的工作時數方面，12月與前幾個月或去年同期相比沒有顯著變化。這是一個積極信號——企業仍在維持招聘水平，尚未出現大幅減少工時的跡象(“經濟衰退的典型信號”)。

然而，時薪的情況則不同。12月較上月增長0.33%，較去年同期增長3.76%。這兩個數字不僅超過2025年GDP增長預期，也遠高於通脹目標。儘管年底通常會有薪資上漲，但今年的增幅更為明顯。這造成了一個矛盾：一方面對消費故事有利，另一方面卻對通脹和降息預期不利，尤其是對於按時計酬且對勞動成本敏感的求職者來說。

失業率：脆弱的“拉鋸戰”狀態

11月，失業率意外升至4.6%(調整後為4.5%)，原因是求職人數突然增加。但12月情況逆轉——求職人數下降，失業率也相應降至4.4%。

目前的局面是一種“拉鋸”狀態：企業既不擴張也不裁員，員工既不辭職也不跳槽，雙方都在觀望。這是好事嗎？未必。因為這種平衡非常脆弱。回想去年10-11月的裁員潮，除了AI的影響外，還有宏觀流動性收緊的因素。如果未來資金再次收緊或企業收入惡化，勞動市場很可能再次面臨負面壓力。

結論：1月降息幾乎不可能

儘管12月非農數據低於預期，似乎增加了降息的可能性，但真正決定聯準會決策的兩個因素是失業率和薪資增長速度。在這兩方面，失業率已經穩定，但薪資增長卻急劇上升——這種組合使得1月聯準會降息的概率幾乎為零。

然而，美國股市不應過度期待聯準會的支援。第一季度，甚至第二季度，市場都必須靠自己——靠AI的故事、企業盈利，或靠價值回升。這與去年第四季度市場過度依賴降息和寬鬆流動性的故事不同。建立在實體基本面之上的市場，會更健康、更持久。