當貨幣重估計算成為敵人時：為什麼20萬美元只是一個幻覺？

在2025年1月，加密貨幣市場充滿了集體的狂熱。分析師、基金經理和機構操作人員一致認為：比特幣將突破20萬美元。華爾街樂觀指標的晴雨表Tom Lee預測達到25萬美元。Cathie Wood則談到更廣闊的估值空間。然而，到年底，比特幣的價格約為90.81K美元，市場情緒跌至極度恐懼的水平(Fear & Greed Index 16點)。出了什麼問題？真正的罪魁禍首不是預測錯誤，而是結構性變化如此深刻，以至於舊有的市場語言已無法描述。

迷惑市場的機構敘事

2024年SEC批准比特幣現貨ETF是主要的催化劑。BlackRock的IBIT基金成為三十五年來最成功的ETF產品之一。傳統金融機構終於獲得了受監管的工具來累積比特幣。

邏輯似乎無懈可擊：2024年的減半縮減了供應，主流資金通過ETF流入，價格不斷攀升。這是主流共識，也是從2025年1月至3月的每個投資論點中貫穿的主旋律。

但現實市場卻講述了不同的故事。儘管比特幣在7月創下122,000美元的新高，但其走勢並非一帆風順。每次試圖向上突破都遇到越來越大的波動和反覆修正。價格被困在一個較高的區間內，無法徹底突破承諾的20萬美元。

採礦周期與ETF心理的分離

這裡揭示了核心問題。傳統的減半機制運作方式很簡單：新幣供應減少意味著礦工的賣壓減少，從而推動價格上漲。這個四年一循環的模式曾主宰加密市場超過十年。

但到了2025年，這個模型已變得無關緊要。

2024年減半後，比特幣每日產量降至約450個(當時約4,000萬美元的價值)。但ETF的每周流入卻經常超過10億至30億美元。機構在一年內累積了約944,330個比特幣，而礦工只產出了127,622個：機構的累積量是新增供應的7.4倍。

這是一場地震。市場不再由礦工經濟驅動，而是由基金經理的成本心理學所主導。美國現貨ETF持有者的平均持倉成本約為84,000美元。這個數字，而非下一次減半，已成為比特幣價格的主要錨點。

貨幣再估值的聯準會革命

預測者最初未充分考慮的一個關鍵因素是聯邦儲備局（Fed）與全球流動性的角色。到2024年中，市場堅信Fed會在年中左右啟動降息周期。這一預期推動了比特幣的初期反彈。

然而，更堅挺的經濟數據和Fed官員謹慎的聲明，導致了重新評估。美國就業增長放緩，但不足以支持強烈的貨幣政策擴張。預期的降息被推遲，甚至再次延後。

這不僅是技術細節，而是整個市場貨幣再估值計算的轉變。 當利率保持在高位，未來現金流的現值就會收縮。比特幣作為波動性最高的風險資產，首當其衝。投資者開始重新計算在高利率環境下願意為價值儲存支付的價格。

新的雙年循環：從機械性拋售到計算表決策

如果礦工的循環是四年一輪，那麼新的機構循環似乎是兩年一輪。專業基金經理年底績效的壓力正成為推動價格的主要動力。

基金經理以1-2年的時間範圍評估績效，並在12月31日結算佣金和獎金。這形成了一個強大的行為性錨定：年底臨近，若經理人沒有足夠的“緩衝”利潤/虧損，他們傾向於賣出風險較高的頭寸，以保護自己的業績。

未來的模式將是可預測的：第一年累積和上漲(新資金流入，價格先於成本基準)；第二年分配和重置(績效壓力促使獲利，價格修正並建立更高的成本基準)。 比特幣不再圍繞減半日期波動，而是圍繞共同基金的日曆循環。

靜默的持倉再分配

2025年底的鏈上數據講述了一個結構性調整的故事。市場並未完全退出；相反，情緒化和短期玩家的持倉正迅速向更有耐心和風險容忍度的主體轉移。

中型大戶(10-1,000 BTC)在過去幾周內是淨賣出者——舊有利潤正在被實現。超大戶(超過10,000 BTC)則在回調期間逆勢買入，一些長期策略實體正在加強其持倉。

散戶方面，分歧更為明顯：較少經驗的用戶在恐慌中清倉，而較為成熟且長期的散戶投資者則把握機會。賣壓來自“弱者”，而“強者”則集中持倉。

技術信號：92,000美元的關鍵十字路口

從技術角度看，比特幣處於一個關鍵位置。分析師普遍認為：92,000美元是關鍵的瓶頸。要么比特幣突破此點，帶動整個加密市場，要么下跌測試新低。

圖表顯示一個上升楔形正在形成，這一形態歷史上常預示下跌動作。若向下突破，可能使比特幣重新測試11月低點的80,540美元，甚至進一步下行至年度最低約74,500美元。

在衍生品市場，極端的持倉狀況(許多看跌期權在85,000美元，看漲期權在200,000美元)暗示市場分歧嚴重。不確定性不是偶然；是市場結構轉變的反映。

AI的陰影：當一個敘事壓縮另一個

2025年，比特幣不僅與自己競爭，還與一個更強大的敘事力量——人工智慧（AI）競爭。AI已成為評估全球所有風險資產的核心力量，其波動性直接影響加密貨幣的風險預算。

這種影響在認知資源層面尤為深遠。 AI的宏大敘事直接壓縮了加密產業的敘事空間。即使鏈上數據健康，開發者生態活躍，加密行業仍難以重新獲得曾經理所當然的高估值。

當AI泡沫進入調整階段——每個泡沫都會如此——加密市場的命運可能會徹底改變。AI將釋放流動性、風險偏好和資源，讓資產轉向其他領域。比特幣可能會突然陷入另一個不同的光環。

新範式：觀察潮水，而非日曆

2025年預測失敗的集體背後，是一個結構性教訓：比特幣市場已從礦工經濟轉向基金經理的計算表經濟。 現在，ETF現貨的平均成本(約84,000美元)已取代減半，成為價格的主要錨點。預測比特幣的關鍵不再是計算下一次供應減少的時間，而是監控全球流動性潮水和中央銀行的貨幣再估值。

當聯準會談論利率、全球流動性收縮或擴張、基金經理接近年底並開始結算時——這些都是推動比特幣價格的信號。這不再是科學的減半預測，而是不同的。任何仍以舊模型預言的人，都在對已不存在的現實預言。

2025年不是比特幣的失敗，而是思維方式的失敗。