#MarketsRepriceFedRateHikes

Câu chuyện đã đảo chiều theo cách gần như không ai dự đoán được trong kế hoạch bingo của họ đầu năm nay. Vài tuần trước, toàn bộ thị trường vẫn định giá cắt giảm lãi suất như là kịch bản cơ bản. Hôm nay, hợp đồng tương lai quỹ liên bang cho thấy khoảng 52% khả năng rằng bước đi tiếp theo của Fed thực sự là tăng lãi suất, chứ không phải giảm. Đó không phải là một sai số làm tròn. Đó là một sự thay đổi cơ bản về chế độ trong cách định giá vốn trên mọi loại tài sản trên hành tinh này.

Điều gì đã thay đổi? Chiến tranh Iran hiện đã bước sang tuần thứ tư. Dầu thô đã vượt qua $110 một thùng. Chi phí nhập khẩu đang tăng theo song song khi thuế quan chồng chất trên chuỗi cung ứng đã căng thẳng. Fed giữ lãi suất ở mức 4.25 đến 4.50 phần trăm trong năm cuộc họp liên tiếp trong khi nói về "phụ thuộc vào dữ liệu" — và dữ liệu vừa ngừng hợp tác. PCE vẫn dính chặt. Lạm phát dịch vụ chưa phá vỡ. Năng lượng giờ đang tăng tốc trở lại, và thị trường bắt đầu đặt ra một câu hỏi rất khó chịu: điều gì nếu lần tăng lãi suất cuối cùng không phải là lần cuối cùng?

Lợi suất trái phiếu 2 năm là chú chim báo hiệu trong mỏ than này. Khi lợi suất đó biến động, nó đang định giá những gì Fed thực sự sẽ làm, không phải những gì họ nói muốn làm. Hiện tại, nó đang báo hiệu rằng một phần lớn dòng tiền tổ chức nghiêm túc đã chuyển từ "sẽ cắt giảm" sang "tăng lãi trở lại". Polymarket đã đặt xác suất tăng lãi suất ở mức 24% đầu tuần này. CME FedWatch đã vượt qua 52% vào thứ Sáu. Khoảng cách đó thu hẹp trong chưa đầy một tuần cho thấy kỳ vọng có thể thay đổi dữ dội như thế nào khi bối cảnh vĩ mô xấu đi nhanh chóng.

Thị trường tiền điện tử đang phản ứng với cú sốc này trong thời gian thực. Chỉ số sợ hãi và tham lam đang ở mức 8 — nằm sâu trong vùng cực đoan sợ hãi. BTC dao động quanh mức 67.400 đô la, đi trong một phạm vi chặt chẽ giữa khoảng 65.000 và 68.000 đô la với mức thấp nhiều tháng về mức độ chấp nhận rủi ro đã thực hiện. ETH giữ vững ở mức 2.050 đô la với Polymarket cho thấy xác suất 60% mất vị trí vốn hóa thị trường thứ hai trong năm nay. Đây không phải là điều kiện thị trường bình thường. Đây là thị trường đã bị nén ba lần: kỳ vọng cắt giảm lãi suất biến mất, phí rủi ro địa chính trị tăng vọt, và thanh khoản đang được đánh giá lại toàn cầu.

Dưới đây là căng thẳng cấu trúc khiến việc định giá lại này trở nên nguy hiểm. Fed đang bị mắc kẹt giữa hai phiên bản nhiệm vụ của mình đang xung đột với nhau. Lạm phát do năng lượng thúc đẩy có nguồn gốc từ phía cung — tăng lãi suất vào thời điểm này thường làm giảm cầu mà không giải quyết được nguyên nhân thực sự, đó là chiến tranh ở Trung Đông. Nhưng nếu kỳ vọng lạm phát dài hạn mất liên kết, Fed không còn lựa chọn nào khác. Uy tín của Powell dựa trên chu kỳ tăng lãi suất từ 2022 đến 2023. Ông không thể để bị xem là chậm chân một lần nữa. Và Kevin Warsh, người được Trump đề cử kế nhiệm ông, được coi là hawkish hơn. Thị trường về cơ bản đang định giá một Fed không còn lối thoát rõ ràng.

Riêng đối với crypto, kịch bản tăng lãi suất là một trở ngại thực sự vì lý do khác so với phần lớn mọi người bàn luận. Không chỉ là lãi suất cao hơn làm tài sản rủi ro ít hấp dẫn hơn theo quan điểm dòng tiền chiết khấu — crypto không tạo ra dòng tiền. Cơ chế thực sự là thanh khoản đô la. Khi Fed tăng lãi suất, nó thắt chặt điều kiện vay vốn đô la toàn cầu, làm mạnh đồng đô la, và rút vốn khỏi rủi ro ngoại vi — điều mà crypto đã, và vẫn đang, làm, bất chấp mọi câu chuyện về sự chấp nhận của các tổ chức. Số dư BTC trên các sàn giao dịch đang ở mức thấp nhất trong bảy năm, điều này thường sẽ báo hiệu tăng giá. Các tổ chức như Strategy đã mua đều đặn. Kho dự trữ chiến lược của El Salvador đã vượt quá 7.600 BTC. Câu chuyện tích lũy cấu trúc vẫn còn nguyên vẹn. Nhưng macro có thể vượt qua cấu trúc trong ngắn hạn đến trung hạn, và ngay bây giờ macro đang nắm quyền kiểm soát với chân đạp ga.

Kịch bản mà mọi thứ có thể giải quyết mà không cần tăng lãi suất vẫn còn tồn tại. Các nhà kinh tế do Reuters khảo sát vẫn dự đoán Fed sẽ giữ nguyên đến tháng 9 và cắt giảm một lần trước cuối năm. Lập luận của họ là thị trường lao động cần duy trì chặt chẽ và kỳ vọng lạm phát cần mất liên kết rõ ràng trước khi Fed hành động. Nếu dầu đảo chiều, nếu xung đột Iran có một số dạng giảm leo thang, việc định giá lại sẽ đảo ngược nhanh như khi nó xuất hiện. Thị trường lãi suất đã từng phục hồi trước đây. Nhưng hiện tại, sự bất đối xứng là không thoải mái: nếu kịch bản tăng lãi suất xảy ra, crypto sẽ đối mặt với một đợt bán tháo thực sự trước khi bất kỳ câu chuyện phục hồi nào có thể bắt đầu. Nếu không, bạn đang đầu tư vào một loại tài sản mà thị trường đang xem như đã định giá xấu nhất, với lượng tích lũy on-chain ở mức hiếm có trong lịch sử.

Hãy theo dõi lợi suất 2 năm. Theo dõi dầu. Hãy chú ý đến những gì Powell nói lần tới khi ông phát biểu trước công chúng. Thị trường đã phản ứng rồi — câu hỏi là liệu các yếu tố cơ bản có theo kịp hay không hoặc sẽ chứng minh là sai lệch.