Chu trình RWA: Động lực tăng trưởng tiếp theo của tài sản token hóa?

Viết bài: Yuschukid

Biên tập: Block unicorn

Trong vài tháng và vài tuần qua, chu kỳ RWA đã trở thành một trong những chủ đề nóng nhất trong lĩnh vực tiền điện tử.

Tại sao điều này quan trọng

Tổng giá trị RWA đã tăng khoảng 5 lần trong 12 tháng qua, hiện đạt mức cao kỷ lục 26,7 tỷ USD.

Đà tăng mạnh mẽ

Nhờ các nền tảng token hóa như Centrifuge và Securitize, các công ty quản lý tài sản hàng đầu như BlackRock, Franklin Templeton và Apollo đã có thể token hóa sản phẩm của họ và đưa lên chuỗi — nhằm đáp ứng nhu cầu đa dạng hóa đầu tư của người dùng tiền điện tử ngoài các tài sản mã hóa.

Đến nay, nguồn cung RWA dường như đã được giải quyết cơ bản, và sự chú ý đã chuyển sang thử thách tiếp theo: tìm kiếm những người mua mới có thể thúc đẩy sự tăng trưởng của thị trường trong giai đoạn tiếp theo.

Lý do thuyết phục

Chu kỳ RWA ngày càng được xem là một trong những phương thức đáng tin cậy nhất để thúc đẩy nhu cầu này. Bằng cách mở khóa các nguồn lợi nhuận có độ liên quan thấp với thị trường tiền điện tử, RWA cung cấp những lợi thế mà tài chính truyền thống (TradFi) không thể cung cấp:

• Đòn bẩy nhanh chóng, dễ tiếp cận và có thể lập trình đối với các tài sản thay thế, điều mà trong thị trường truyền thống thường đòi hỏi đàm phán kéo dài và chỉ dành cho các tổ chức lớn.

Bối cảnh phía sau

Để hiểu rõ hơn về hạ tầng và các ứng dụng của chu kỳ RWA, chúng tôi đã có cuộc trò chuyện với các nhân vật sau tại Blockstories:

• LUKE CHMIEL từ Morpho, nền tảng cơ sở hạ tầng vay mượn mô-đun là nền tảng cho nhiều chiến lược RWA đòn bẩy.

• Marcin Kazmierczak, đồng sáng lập RedStone, dự án đang phát triển các hệ thống dự báo giá, xếp hạng và thanh lý dành riêng cho RWA token hóa.

• Anlin Zhang, chiến lược gia cao cấp về giao thức của Gauntlet, một trong những tổ chức quản lý rủi ro hàng đầu trong lĩnh vực tiền điện tử, phụ trách các chiến lược RWA đòn bẩy quản lý hàng chục triệu USD vốn.

• Sonya Kim, đồng sáng lập 3F, nền tảng cho phép nhà đầu tư tạo vị thế đòn bẩy RWA bao gồm nhiều loại tài sản khác nhau chỉ trong một cú nhấp chuột.

• David Vatchev, trưởng bộ phận token hóa RWA của Fasanara Capital, một công ty quản lý tài sản hàng đầu với hơn 5 tỷ USD tài sản và vận hành quỹ tín dụng tư nhân token hóa mF-ONE.

• Nuno Cortesão, đồng sáng lập kiêm CEO Zharta Finance, nhà cung cấp hạ tầng cho vay, gần đây hợp tác với Securitize để ra mắt chức năng thanh lý rút tiền không đồng bộ trên chuỗi cho các vị thế đòn bẩy của chứng khoán token hóa.

Dưới đây là các điểm chính chúng tôi tổng hợp được.

1/ Tại sao chu kỳ RWA ngày càng phổ biến?

Trong năm qua, đã xảy ra hai sự kiện khiến điều này khả thi hơn.

Thứ nhất, lãi suất trên chuỗi giảm mạnh. Khi hoạt động đầu cơ giảm và các nhà tham gia tìm kiếm đòn bẩy cho tài sản mã hóa giảm, lợi nhuận từ các chiến lược vay mượn gốc tiền điện tử giảm xuống, thậm chí thấp hơn lãi suất thị trường tiền tệ truyền thống trong một số trường hợp. Điều này khiến ngày càng nhiều nguồn vốn ổn định trên chuỗi tìm kiếm các nguồn lợi nhuận hiệu quả.

“Khi cơn sốt đầu cơ giảm nhiệt, giá tiền điện tử giảm và các cơ hội chênh lệch lợi nhuận giảm, nhiều nguồn lợi nhuận truyền thống của tiền điện tử đã co lại. Điều này thúc đẩy DeFi tìm kiếm các nguồn lợi nhuận mới, và RWA nổi bật vì chúng mang lại lợi nhuận thực từ thế giới thực, không liên quan đến thị trường tiền điện tử, và có thể nhân rộng lợi nhuận qua chiến lược chu kỳ.”

— Luke Chmiel, trưởng bộ phận tăng trưởng Morpho

Thứ hai, hạ tầng RWA ngày càng trưởng thành: nhiều tài sản token hóa hiện nay đã hỗ trợ đúc, rút và tích hợp dự báo giá, điều này rất quan trọng để sử dụng làm tài sản thế chấp trong các thị trường vay mượn như Morpho và Aave.

Khi hai yếu tố này đã sẵn sàng, lợi nhuận bắt đầu thể hiện rõ. Lãi suất vay tiền ổn định quanh mức 3-4%, trong khi lợi nhuận từ các quỹ tín dụng tư nhân token hóa như RWA dao động từ 6-10%, lợi nhuận chu kỳ có thể mang lại lợi ích kinh tế tích cực. Một quỹ token hóa lợi nhuận 8%, sau 3-4 vòng chu kỳ, có thể đạt lợi nhuận hàng năm (APY) trên 14%.

Ví dụ đơn giản về tính kinh tế của chu kỳ RWA

2/ (Lợi nhuận cao hơn) có phải là lý do duy nhất khiến nhà đầu tư quan tâm đến chu kỳ RWA?

Lợi nhuận chỉ là một phần. Đột phá lớn hơn của cơ chế chu kỳ RWA nằm ở chỗ nó tạo ra một cách thức mới để tận dụng đòn bẩy đối với các tài sản trong thị trường truyền thống, vốn trước đây khó huy động vốn.

Ví dụ điển hình là tín dụng tư nhân. Việc huy động vốn cho các công cụ này thường yêu cầu ký kết các thỏa thuận song phương với ngân hàng hoặc tổ chức cho vay chuyên nghiệp, đòi hỏi nhiều công đoạn thẩm định và vận hành chậm, phân tán.

Trong khi đó, tín dụng tư nhân token hóa hoàn toàn khác biệt. Khi tích hợp vào thị trường vay mượn, nhà đầu tư có thể vay mượn bằng vị thế token hóa của mình một cách không cần phép, thông qua các quy trình lập trình, và tăng lợi nhuận qua chiến lược chu kỳ.

Điều này có nghĩa là, các chiến lược đầu tư từng chỉ dành cho các nhà đầu tư tổ chức nhỏ hơn giờ đây có thể mở rộng ra cho nhiều người hơn bằng cách đưa tài sản nền tảng lên chuỗi.

“Ethena đã thể hiện cách biến các chiến lược giao dịch như giao dịch chênh lệch giá dựa trên cơ sở khác biệt, vốn chỉ dành cho hedge funds và tổ chức, thành công trên chuỗi, mang lại lợi ích cho nhà đầu tư toàn cầu. Tại 3F, chúng tôi muốn xây dựng hạ tầng để người dùng có thể chu kỳ hóa các loại RWA khác nhau, từ đó mang lại cuộc cách mạng tương tự cho các giao dịch đòn bẩy.”

— Sonya Kim, đồng sáng lập 3F

3/ Thị trường giao dịch chu kỳ RWA hiện ra sao?

Quy mô thị trường vẫn còn nhỏ. Theo các cuộc trò chuyện của chúng tôi, tại các nền tảng vay mượn chính như Aave, Morpho và Kamino, quy mô đòn bẩy RWA ước tính khoảng 700 triệu USD. Để tham khảo, con số này chỉ chiếm một phần nhỏ trong tổng số dư nợ chưa thanh toán của các thị trường vay mượn này, khoảng 20 tỷ USD.

Về mặt tài sản, phần lớn hoạt động tập trung vào các chiến lược đòn bẩy liên quan đến trái phiếu Mỹ token hóa và các quỹ tín dụng tư nhân của các công ty như Apollo Global, FalconX hoặc Fasanara Capital.

Về nhu cầu, thị trường vẫn chủ yếu do các ứng dụng gốc trong lĩnh vực tiền điện tử dẫn dắt.

“Hiện tại, chúng tôi thấy nhu cầu về RWA trên chuỗi chủ yếu đến từ ba nguồn. Thứ nhất là các quỹ phòng hộ DeFi nguyên bản, với mục đích chu kỳ đòn bẩy và nâng cao hiệu quả vốn. Thứ hai là các quỹ và DAO của các nền tảng Layer 1, tìm kiếm đa dạng hóa lợi nhuận. Thứ ba là các đồng tiền ổn định sinh lợi, sử dụng RWA làm tài sản dự trữ để tăng nguồn lợi nhuận thực đa dạng và hỗ trợ.”

— David Vatchev, trưởng bộ phận token hóa RWA Fasanara Capital

4/ Những gì vẫn còn cản trở chu kỳ RWA?

Hạn chế chính nằm ở tốc độ của DeFi và thực tế các quá trình thanh toán của RWA không phù hợp. Trong khi thị trường vay mượn gốc tiền điện tử giả định rằng việc định giá, thanh lý và bán tài sản có thể diễn ra trong vài giây, thì hầu hết các RWA không hoạt động theo cách đó. Thời gian thanh toán trái phiếu chính phủ là T+1. Các quỹ tín dụng tư nhân có thể có thời gian khóa 90 ngày hoặc cửa sổ rút tiền theo quý. Hầu hết các token RWA cũng không thể tự do giao dịch bởi các bên thanh lý.

“Một trong những điểm nghẽn chính của chu kỳ RWA là DeFi xây dựng dựa trên nguyên tắc nguyên tử: giao dịch phải thực hiện trong một khối duy nhất hoặc bị hoàn nguyên. Trong khi đó, quy trình rút tiền, thanh toán của chứng khoán token hóa, và các quy trình xử lý của nhà phát hành kéo dài nhiều ngày hoặc thậm chí vài tuần. Những hoạt động này về bản chất là bất đồng bộ, dựa trên thời gian, trong khi phần lớn hạ tầng DeFi không được thiết kế cho mục đích này.”

— Nuno Cortesão, đồng sáng lập kiêm CEO Zharta

Hiện tại, các công ty quản lý tài sản đang điều chỉnh thiết kế RWA để giải quyết vấn đề này.

“Các nguyên tắc cốt lõi để đưa tín dụng thế giới thực vào chuỗi là làm cho dòng tiền của tài sản phù hợp với kỳ vọng thanh khoản của thị trường DeFi. Trong thực tế, điều này đòi hỏi các khoản vay ngắn hạn, đa dạng hóa các vị thế, kết hợp với các đặc điểm cấu trúc thanh khoản như chênh lệch lợi nhuận hoặc tăng cường thời gian rút tiền. Những biện pháp này giúp thu hẹp khoảng cách giữa RWA và thị trường vay mượn trên chuỗi.”

— David Vatchev, trưởng bộ phận token hóa RWA Fasanara Capital

Tuy nhiên, các thách thức khác vẫn còn tồn tại. Hiện tại, phần lớn các thị trường vay mượn DeFi dựa trên lãi suất biến động. Vì chiến lược chu kỳ phụ thuộc vào chênh lệch lợi nhuận giữa lợi nhuận tài sản nền tảng và chi phí vay mượn, bất kỳ đợt tăng lãi suất vay nào cũng có thể làm thu hẹp hoặc xóa bỏ chênh lệch này, gây khó dự đoán lợi nhuận và làm cho một số chiến lược không thể thực hiện. Đây là lý do ngày càng nhiều giao thức vay mượn bắt đầu khám phá hạ tầng vay cố định.

Ngoài ra, việc tích hợp RWA vào hệ sinh thái DeFi rộng lớn vẫn đang trong quá trình phát triển. Các thị trường vay mượn, tổ chức quản lý rủi ro và nhà cung cấp hạ tầng mới bắt đầu phát triển các mô hình và công cụ cần thiết để xử lý quy mô lớn các chu kỳ RWA.

“Các giao thức chấp nhận RWA làm tài sản thế chấp thường dựa trên dữ liệu giá trị ròng (NAV) để định giá rủi ro, mà chưa hiểu rõ đầy đủ về chất lượng tín dụng của các nhóm tài sản thế chấp, hạn chế rút tiền hoặc rủi ro tập trung.”

— Marcin Kaźmierczak, đồng sáng lập RedStone

Tóm lại, không có một giao thức đơn lẻ nào có thể giải quyết tất cả các vấn đề này một cách độc lập. Để RWA chu kỳ có thể vận hành quy mô lớn, cần sự phối hợp của nhiều nhà cung cấp hạ tầng khác nhau.

“Để chu kỳ RWA hoạt động hiệu quả, bạn cần xây dựng một hệ sinh thái công nghệ hoàn chỉnh quanh tài sản: thị trường vay mượn có thể dùng làm tài sản thế chấp, các nhà quản lý hoặc tổ chức rủi ro có thể thẩm định phù hợp, dự báo giá đáng tin cậy, nhà cung cấp thanh khoản trung gian từ bên thứ ba để xây dựng đòn bẩy một lần, và hạ tầng thanh lý có thể xử lý các tài sản này. Nếu các thành phần này chưa trưởng thành và không phối hợp tốt, thị trường sẽ không thể mở rộng thực sự.”

— Sonya Kim, đồng sáng lập 3F

5/ Nếu các thách thức này được giải quyết, thị trường chu kỳ RWA sẽ phát triển như thế nào?

Về phía nhu cầu, chu kỳ RWA có thể mở rộng sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức bằng cách cho phép họ tăng cường tiếp xúc với các tài sản đã nắm giữ một cách hiệu quả hơn.

“Chúng tôi đang tích cực thảo luận với các nhà phát hành tài sản và các nhà phân bổ vốn tổ chức, đều quan tâm đến chiến lược RWA đòn bẩy của chúng tôi. Các nhà phát hành muốn mở rộng tính đa dạng và tính thực dụng của các token của họ trên nền tảng DeFi hiệu quả, còn các nhà đầu tư tổ chức muốn tăng cường tiếp xúc với các vị thế RWA nền tảng của họ.”

— Anlin Zhang, chiến lược gia cao cấp Gauntlet

Về phía cung, phạm vi các tài sản có thể chu kỳ sẽ mở rộng, nhưng không đồng đều. Rủi ro kỳ hạn là yếu tố quyết định: các tài sản có quy mô lớn nhất sẽ là những tài sản có thể thanh toán nhanh chóng và có hệ thống thanh lý đáng tin cậy, chứ không nhất thiết là các tài sản có lợi nhuận cao nhất.

“Những tài sản có thể phát triển mạnh mẽ là những tài sản có kỳ hạn ngắn, có hệ thống thanh lý trưởng thành và mối quan hệ hợp tác với các nhà thanh lý và thị trường thứ cấp. Điều này khiến các quỹ tiền tệ thị trường token hóa và trái phiếu ngắn hạn tự nhiên trở thành những người tiên phong, vì chúng đã có T+1, thanh khoản hàng ngày và mối quan hệ sâu rộng với các nhà tạo lập thị trường.”

— Marcin Kaźmierczak, đồng sáng lập RedStone

Tóm tắt các điểm chính

Cùng với việc lợi nhuận từ các tài sản gốc tiền điện tử bị co lại, chu kỳ RWA đang dần được thị trường công nhận. Khi các cơ hội chênh lệch lợi nhuận giảm và nhu cầu đầu cơ yếu đi, vốn DeFi đang chuyển hướng sang token hóa RWA để tìm kiếm lợi nhuận phi liên quan có thể nhân rộng qua đòn bẩy.

Thị trường vẫn còn sơ khai, nhưng đã có quy mô ban đầu. Ước tính, tại các nền tảng vay mượn DeFi hàng đầu như Aave, Morpho và Kamino, quy mô đòn bẩy RWA khoảng 700 triệu USD, chủ yếu đến từ các quỹ phòng hộ DeFi và kho bạc DAO.

Hạ tầng vẫn là rào cản chính. Các hệ thống vay mượn DeFi giả định định giá, thanh lý và thanh toán tức thì, trong khi các quá trình rút tiền của RWA chậm hơn nhiều, đòi hỏi các hệ thống dự báo giá, khung quản lý rủi ro và cơ chế thanh lý mới.

Nếu các thách thức về hạ tầng được giải quyết, quy mô thị trường có khả năng mở rộng nhanh chóng. Lúc đó, trái phiếu chính phủ token hóa và quỹ tiền tệ thị trường sẽ là những sản phẩm đầu tiên được áp dụng, vì chúng có quy trình thanh toán nhanh và hệ thống thanh lý đáng tin cậy.