MicroStrategy Đối Diện Với Khủng Hoảng Thanh Khoản: Mô Hình Kho Bạc Bitcoin Bất Ổn Giữa Thị Trường Suy Yếu

Khi Bitcoin gặp áp lực giảm giá, các công ty quản lý dự trữ crypto như MicroStrategy cũng rơi vào tình cảnh khó khăn. Hiện tại, công ty này đang chịu áp lực từ nhiều phía: tỷ suất lợi nhuận thu hẹp, khả năng huy động vốn suy giảm, và nguy cơ bị loại khỏi các chỉ số lớn. Niềm tin thị trường đối với mô hình kinh doanh này đang bị thử thách nghiêm trọng.

Tín Hiệu Cảnh Báo Từ Các Chỉ Số Thị Trường

Lĩnh vực công ty quản lý tài sản crypto đang trải qua giai đoạn tối tăm nhất. Khi giá Bitcoin tiếp tục điều chỉnh (hiện tại ở mức $90.68K), hệ số định giá ròng thị trường (mNAV) của các công ty này giảm nhanh chóng.

Với MicroStrategy cụ thể, mNAV của công ty đã rơi tự do. Theo dữ liệu từ StrategyTracker, đến ngày 21 tháng 11, con số này chỉ còn 1.2, sau khi từng lao xuống dưới 1. Đó là sự mất mát khoảng 54.9% so với đỉnh lịch sử 2.66. Mức premium này suy yếu kéo theo hệ quả nặng nề: khả năng huy động vốn bị ảnh hưởng, buộc công ty phát hành cổ phiếu mới, làm loãng tỷ lệ sở hữu của các cổ đông hiện tại, từ đó kéo giá cổ phiếu xuống, tạo thành vòng xoáy tiêu cực.

Không phải tất cả nhà phân tích đều đồng ý rằng mNAV là thước đo hợp lý. Greg Cipolaro, Giám đốc nghiên cứu toàn cầu của NYDIG, chỉ ra rằng chỉ số này có nhiều hạn chế vì nó không tính đến hoạt động kinh doanh thực tế hoặc các khoản nợ chưa được xử lý. Cách tính toán cũng dựa trên những giả định về số lượng cổ phiếu lưu hành mà không bao gồm các trái phiếu chuyển đổi tiềm ẩn.

Rủi Ro Từ Định Giá Âm Và Nguy Cơ Bị Loại Khỏi Chỉ Số

Hiệu suất giá cổ phiếu MSTR đã khiến thị trường lo lắng. Vốn hóa thị trường của MicroStrategy hiện ở mức 50.9 tỷ USD, thấp hơn tổng giá trị của gần 650.000 Bitcoin mà công ty nắm giữ (với giá vốn trung bình 74.433 USD, tổng giá trị 66.87 tỷ USD). Điều này có nghĩa là cổ phiếu MSTR đang giao dịch với “premium âm”, một tín hiệu cảnh báo. Từ đầu năm tới nay, giá cổ phiếu đã lao dốc 40.9%.

Tình trạng này dấy lên lo ngại rằng MicroStrategy có thể bị loại khỏi Nasdaq 100 hoặc các chỉ số khác như MSCI USA. JPMorgan cảnh báo nếu MSCI loại công ty khỏi chỉ số, dòng vốn rút ra có thể lên tới 2.8 tỷ USD; nếu các chỉ số khác cũng bước theo, tổng rút vốn có thể lên tới 11.6 tỷ USD.

Hiện tại, MSCI đang xem xét một đề xuất loại trừ các công ty có Bitcoin hoặc tài sản crypto khác làm hoạt động kinh doanh chính và chiếm hơn 50% bảng cân đối kế toán. Quyết định cuối cùng sẽ được đưa ra trước ngày 15 tháng 1 năm 2026. Tuy nhiên, nguy cơ MicroStrategy bị loại bỏ từ Nasdaq 100 vẫn còn tương đối nhỏ vì công ty vẫn nằm trong nhóm 100 vốn hóa hàng đầu, và báo cáo tài chính gần đây cho thấy nền tảng cơ bản vẫn ổn định.

Khủng Hoảng Tiền Mặt Và Việc Tìm Kiếm Nguồn Tài Trợ Mới

Động lực mua thêm Bitcoin của MicroStrategy đã đáng kể chậm lại. Theo báo cáo tài chính quý 3, tiền mặt và các khoản tương đương chỉ còn 54.3 triệu USD. Từ đầu tháng 11 tới nay, công ty chỉ mua thêm 9.062 Bitcoin, giảm mạnh so với 79.000 Bitcoin trong cùng kỳ năm ngoái. Giao dịch lớn nhất gần đây là 8.178 BTC vào tuần trước, các giao dịch còn lại chủ yếu chỉ vài trăm Bitcoin.

Để giải quyết tình trạng thiếu tiền mặt, MicroStrategy đã tìm kiếm các kênh tài chính mới. Công ty phát hành cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn (STRE) với tỷ suất cổ tức 8-10%, gần đây huy động được khoảng 710 triệu USD thông qua phát hành đầu tiên định giá bằng euro. Ngoài ra, công ty còn sáu khoản trái phiếu chuyển đổi chưa thanh toán, với hạn chót từ tháng 9 năm 2027 đến tháng 6 năm 2032.

Động Thái Của Lãnh Đạo Và Sự Bán Tháo Cổ Phiếu

Thị trường cũng chú ý tới các động thái của lãnh đạo. Trong báo cáo tài chính, MicroStrategy tiết lộ Phó Chủ tịch điều hành Shao Weiming sẽ rời công ty ngày 31 tháng 12 năm 2025. Kể từ tháng 9 năm nay, ông đã bán cổ phiếu MSTR trị giá 19.69 triệu USD thông qua năm giao dịch. Tuy nhiên, tất cả các giao dịch này đều tuân theo kế hoạch 10b5-1 được sắp xếp trước, một cơ chế cho phép lãnh đạo giao dịch theo quy tắc định trước mà không vi phạm luật chứng khoán.

Phân Tích Rủi Ro Nợ: Liệu Có Đáng Lo?

Nhiều nhà đầu tư tổ chức vẫn giữ vị thế trong MSTR, bao gồm các quỹ hưu trí của Arizona và Florida, Renaissance Technologies, và các ngân hàng như Swedbank và Ngân hàng Quốc gia Thụy Sĩ. Sự hiện diện này phần nào đó củng cố niềm tin thị trường.

Matrixport chỉ ra rằng mặc dù nhiều người lo ngại MicroStrategy có thể bị buộc bán Bitcoin để trả nợ, nhưng xét về cấu trúc tài sản và lịch trình thanh toán nợ hiện tại, khả năng này trong ngắn hạn là rất thấp. Đây không phải rủi ro chính cần quan tâm.

Nhà phân tích crypto Willy Woo đã phân tích chi tiết về nợ của MicroStrategy. Hầu hết nợ của công ty là trái phiếu chuyển đổi có thể được thanh toán bằng tiền mặt, cổ phiếu hoặc kết hợp cả hai. Với khoảng 1.01 tỷ USD đáo hạn vào ngày 15 tháng 9 năm 2027, Woo ước tính cần giá cổ phiếu MSTR trên 183.19 USD (tương ứng Bitcoin khoảng 91.502 USD) để tránh bán Bitcoin. Ki Young Ju, CEO CryptoQuant, cho rằng xác suất MicroStrategy phá sản là “cực kỳ thấp”, nhấn mạnh rằng Michael Saylor có lợi ích mạnh mẽ trong việc giữ Bitcoin và không có lý do gì để bán ra.

Triển Vọng Và Thách Thức Phía Trước

Michael Saylor, nhà sáng lập MicroStrategy, liên tục nhấn mạnh triết lý “HODL” và bày tỏ lạc quan về triển vọng dài hạn, khẳng định công ty sẽ không bán Bitcoin trừ khi giá rơi dưới 10.000 USD. Giá cổ phiếu hiện đã điều chỉnh từ mức đỉnh 474 USD xuống 207 USD, định giá dường như hấp dẫn hơn. Kỳ vọng được đưa vào chỉ số S&P 500 trong tháng 12 vẫn còn tồn tại.

Những nhà đầu tư mua vào khi premium cao đang chịu áp lực lớn nhất, nhưng nguy cơ phá sản dường như bị phóng đại. Với các chiến lược tài chính linh hoạt, tái cấp vốn, hoặc thậm chí sử dụng Bitcoin làm tài sản thế chấp, MicroStrategy có nhiều cách để xử lý nợ sắp đến hạn mà không cần bán dự trữ Bitcoin.