Khi các cổ phiếu Nhật Bản thay đổi hướng đi: hiệu ứng domino trên thị trường tiền điện tử và ETF Nhật Bản

Phân tích lợi suất lịch sử và tín hiệu thị trường

Thị trường trái phiếu Nhật Bản đang trải qua bước ngoặt sau nhiều thập kỷ. Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm đã vượt qua 1,8%, trong khi trái phiếu 30 năm đã hướng tới 3,41%, và đáng chú ý nhất là cú nhảy của trái phiếu kỳ hạn 2 năm lên mức 1,155%: mức chưa từng thấy kể từ năm 1996. Đây không phải là những điều chỉnh nhỏ lẻ, mà là một sự xem xét lại hệ thống phản ánh sự thay đổi trong mô hình tư duy: các nhà đầu tư yêu cầu lãi suất bù đắp cao hơn, báo hiệu rằng kỷ nguyên chính sách tiền tệ siêu nới lỏng của Nhật Bản có thể kết thúc.

Chuyển động của lợi suất này đã được kích hoạt bởi các yếu tố hội tụ: nhu cầu yếu trong các đợt đấu thầu trái phiếu chính phủ, kỳ vọng về bình thường hóa chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhật Bản và một đánh giá ngày càng thực tế về khả năng Tokyo từ bỏ di sản gần ba thập kỷ duy trì lãi suất gần bằng 0. Đối với các nhà đầu tư toàn cầu, tin tức là rõ ràng: nếu Nhật Bản bắt đầu thắt chặt thanh khoản, hậu quả đối với các thị trường mới nổi, tài sản rủi ro và danh mục có đòn bẩy có thể rất lớn. Ngay cả ETF Nhật Bản cũng ghi nhận sự biến động ngày càng tăng, với các nhà giao dịch đánh giá lại lợi suất kỳ vọng từ các khoản đầu tư vào thị trường Nhật Bản.

Động thái tiêu cực của đường cong lợi suất

Điều khiến các nhà phân tích lo ngại không chỉ là mức độ tuyệt đối của lãi suất, mà còn là tốc độ và độ trì hoãn của sự tăng trở lại. Trong vòng vài tháng, lợi suất kỳ hạn 2 năm đã từ gần bằng 0 tăng lên 1,155%: một biến đổi gợi nhớ các chu kỳ của thập niên 90. Sự yếu kém trong các đợt đấu thầu trái phiếu kỳ hạn 2 năm—với tỷ lệ đặt mua vượt quá và tỷ lệ trúng thầu bị đẩy lên cao—đã kích hoạt một cơ chế tự khuếch đại. Khi lãi suất tăng, các nhà đầu tư cá nhân giảm cầu trong các công cụ trái phiếu, tạo thêm áp lực tăng giá.

Đây chính là nơi chứa đựng nguy cơ thực sự. Với nợ công Nhật Bản vượt quá 260% GDP, mỗi mức tăng 100 điểm cơ bản của lãi suất sẽ làm tăng nhanh chi phí dịch vụ nợ. Một chính phủ đã phân bổ nguồn lực lớn cho việc trả lãi sẽ còn ít hơn nữa để đầu tư vào hạ tầng, chính sách xã hội hoặc các ưu tiên khác. Ngân hàng Nhật Bản đang bị mắc kẹt: tăng lãi suất quá nhanh có thể gây ra rủi ro về khả năng bền vững tài chính; giữ lãi suất thấp sẽ làm giảm uy tín của chính sách và đồng yên. Chính cái dilemma này chính xác là điều thị trường lo ngại khi nói về “rủi ro hệ thống của Nhật Bản”.

Đồng yên tăng giá và sụp đổ các hoạt động đầu cơ

Động thái của lợi suất không diễn ra trong môi trường cô lập. Việc tăng lãi suất Nhật Bản thu hút dòng vốn quốc tế vào các tài sản denominated bằng yên, đẩy mạnh đồng tiền này lên. Các hoạt động carry trade—các vị thế mở rộng lợi nhuận dựa trên sự yếu của yên và lãi suất gần như bằng 0—hiện đang gặp khó khăn. Hàng chục tỷ đô la vị thế bán khống yên cần phải được bù đắp hoặc thanh lý. Sự tăng giá của đồng tiền Nhật đã xảy ra rồi, và cùng với đó, chi phí thanh khoản toàn cầu tăng đột biến.

Khi thanh khoản toàn cầu co lại, các tài sản rủi ro hơn sẽ chịu ảnh hưởng đầu tiên. Bitcoin và các loại tiền điện tử, vốn vốn dĩ biến động mạnh và phụ thuộc vào vay nợ có đòn bẩy, sẽ phản ứng ngay lập tức. Các vị thế mở trên các sàn giao dịch hợp đồng tương lai tiền điện tử chính bắt đầu ghi nhận các khoản thanh lý bắt buộc. Trong bối cảnh này, ngay cả các quỹ chỉ số hoặc ETF Nhật Bản cũng phải cân đối lại danh mục: nếu lợi suất kỳ vọng của thị trường Nhật Bản tăng (do lãi suất cao hơn), các phân bổ khác sẽ bị giảm, tạo ra các đợt bán tháo chéo các loại tài sản.

Truyền dẫn của chính sách thắt chặt đến thị trường tiền điện tử

Mối liên hệ giữa trái phiếu Nhật Bản và thị trường crypto theo ba kênh chính:

Kênh thứ nhất: chi phí vốn. Khi Ngân hàng Nhật Bản báo hiệu thắt chặt, lãi suất không rủi ro toàn cầu tăng (các nhà đầu tư yêu cầu bù đắp rủi ro cao hơn). Các tài sản crypto, vốn cần cung cấp lợi nhuận cao hơn lãi suất không rủi ro, sẽ bị áp lực giảm giá trị. Nếu lãi suất thực trên trái phiếu kỳ hạn 10 năm tăng, “lợi ích tiện lợi” của việc sở hữu bitcoin sẽ giảm đi.

Kênh thứ hai: hạn chế đòn bẩy. Các nhà giao dịch crypto chính sử dụng vay mượn yên giá rẻ để tài trợ các vị thế của mình. Khi lãi suất tăng và yên tăng giá, chi phí vay thực tế sẽ tăng. Các quản lý quỹ hedge, nhà giao dịch tổ chức và thậm chí các nhà đầu tư cá lẻ có ký quỹ mở sẽ chịu áp lực. Các cuộc gọi ký quỹ buộc phải thanh lý và cân đối lại danh mục.

Kênh thứ ba: ngân sách rủi ro. Mỗi tổ chức đều có ngân sách rủi ro của riêng mình. Khi độ biến động tăng (như thường thấy trong quá trình chuyển đổi chính sách tiền tệ), các nhà phân bổ sẽ giảm tỷ trọng các tài sản có liên quan cao đến rủi ro: các cổ phiếu vốn nhỏ, thị trường mới nổi, và tất nhiên, crypto.

Dữ liệu lịch sử cho thấy trong các giai đoạn kỳ vọng tăng của Nhật Bản, mức giảm tối đa của bitcoin đã chạm 30%, còn các altcoin còn bị ảnh hưởng mạnh hơn. Không phải ngẫu nhiên: đó là kết quả của quá trình truyền dẫn đa kênh này.

Thuyết phục truyền thông và gia tăng biến động

Một yếu tố thường bị bỏ qua là vai trò của câu chuyện kể. Trên các nền tảng mạng xã hội và giữa các KOL tài chính, hình ảnh “trái phiếu chính phủ Nhật như một quả bom hẹn giờ của tài chính toàn cầu” đã lan truyền nhanh chóng. Các tiêu đề giật gân gợi ý rằng lợi suất trái phiếu 30 năm trên 3% sẽ tất yếu kích hoạt một “quá trình tháo gỡ” toàn cầu thảm khốc. Ngôn ngữ cảnh báo này—dù chứa đựng những phần sự thật—làm gia tăng nỗi sợ hãi trong ngắn hạn, biến các điều chỉnh kỹ thuật thành các đợt bán tháo hoảng loạn.

Khi nỗi sợ chiếm ưu thế, thanh khoản rút lui nhanh hơn nữa. Các dải biên độ biến động mở rộng nhân tạo, giá dao động xa mức hợp lý dựa trên các yếu tố cơ bản, và các nhà tiết kiệm cá nhân, khi thấy biểu đồ đỏ, vội vàng bán tháo để tránh lỗ. Chu trình phản hồi tiêu cực hoàn chỉnh: sợ hãi → bán tháo → biến động → càng thêm sợ hãi.

Hai cách nhìn về tương lai: tăng giá vs. giảm giá

Lập luận giảm giá cho rằng việc tăng lãi suất Nhật Bản là khởi đầu của quá trình giảm đòn bẩy bắt buộc trên toàn cầu. Nếu Ngân hàng Nhật Bản không kiểm soát được lợi suất, và lợi suất kỳ hạn 30 năm vượt quá 3,5%, áp lực bán ra tất cả các tài sản rủi ro sẽ trở nên không thể tránh khỏi. Các bong bóng định giá cổ phiếu tăng trưởng cao và crypto (giả định lãi suất thấp vĩnh viễn) sẽ sụp đổ. Các dòng vốn đổ vào ETF Nhật Bản sẽ thúc đẩy lợi suất tăng, tạo ra một cơ chế tự duy trì.

Lập luận tăng giá nhấn mạnh rằng trong bối cảnh nợ công cao, thâm hụt lớn và lạm phát kéo dài, các tài sản phi tập trung, không liên quan đến tiền tệ fiat như bitcoin có thể tăng giá trị tương đối. Nếu lợi suất thực của trái phiếu truyền thống duy trì âm trong nhiều năm (mô hình khả thi với nợ Nhật Bản), thì một phần ngày càng lớn các nhà đầu tư dài hạn có thể tìm nơi trú ẩn trong crypto như một biện pháp bảo vệ chống lại sự xói mòn tiền tệ có cấu trúc.

Hai cách nhìn này về cơ bản khác nhau ở chỗ: a) liệu Nhật Bản có thể kiểm soát được việc tăng lãi suất một cách từ từ hay sẽ mất kiểm soát; b) liệu quá trình giảm đòn bẩy có diễn ra mạnh mẽ và nhanh chóng hay từ từ.

Các kịch bản dự báo và khuyến nghị hoạt động

Kịch bản trung bình: Ngân hàng Nhật Bản tăng lãi suất từ từ, giữ lợi suất kỳ hạn 2-10 năm trong phạm vi kiểm soát thông qua mua vào mục tiêu và truyền thông phù hợp. Trong trường hợp này, tác động đến crypto sẽ là “trung tính hoặc nhẹ nhàng tiêu cực”: đòn bẩy giảm nhẹ, nhưng không xảy ra sụp đổ. Danh mục có thời gian thích nghi với các lãi suất mới. ETF Nhật Bản có thể ghi nhận biến động vừa phải.

Kịch bản tiêu cực: lợi suất tăng không kiểm soát (trên 3,8% trái phiếu kỳ hạn 30 năm), khả năng bền vững của nợ Nhật Bản trở thành câu hỏi nghiêm trọng, và các nhà giao dịch bắt đầu dự đoán khủng hoảng uy tín. Trong bối cảnh này, các đợt thanh lý bắt buộc các vị thế carry trade yen sẽ gia tăng, quá trình giảm đòn bẩy toàn cầu sẽ trở nên dữ dội, và bitcoin có thể giảm 30-40% hàng tháng kèm theo các khoản thanh lý on-chain tập trung.

Đối với các quản lý danh mục, việc theo dõi cần tập trung vào:

• Độ dốc và biến động của lợi suất trái phiếu Nhật Bản trên tất cả các kỳ hạn
• Động thái của tỷ giá yen/USD và tốc độ tăng giá
• Lãi suất vay toàn cầu và phí funding trên các sàn crypto
• Mức đòn bẩy trong các hợp đồng tương lai và khối lượng thanh lý bắt buộc

Chiến lược bảo thủ là giảm nhẹ đòn bẩy, đa dạng hóa các khoản đầu tư, hạn chế tập trung vào các tài sản đơn lẻ, và sử dụng các công cụ phòng ngừa rủi ro (tùy chọn, hedge) trước các cuộc họp chính sách quan trọng của Nhật Bản, thay vì duy trì đòn bẩy cao để chống lại khả năng thắt chặt thanh khoản.

Kết luận: cảnh giác và thích nghi

Thị trường trái phiếu Nhật Bản đã chuyển từ trạng thái gần như mê hoặc sang trạng thái năng động đầy biến động. Sự thay đổi chế độ này không chỉ ảnh hưởng trực tiếp đến các nhà đầu tư liên quan đến Nhật Bản (bao gồm cả các holder ETF Nhật), mà còn lan tỏa qua các cơ chế truyền dẫn phức tạp đến từng thị trường toàn cầu, trong đó có thị trường tiền điện tử.

Thách thức đối với nhà đầu tư là phân biệt giữa biến động chiến thuật—cơ hội mua vào trong các đợt bán tháo hoảng loạn—và suy thoái cấu trúc của rủi ro. Theo dõi liên tục, linh hoạt trong chiến thuật, và kỷ luật trong quản lý rủi ro không phải là xa xỉ, mà là những yếu tố thiết yếu trong môi trường mà trong đó quá trình bình thường hóa chính sách tiền tệ của Nhật Bản có thể trở thành một trong những yếu tố gây rối loạn lớn nhất của chu kỳ thị trường sắp tới.