Câu hỏi thực sự: Định giá của AI có hợp lý hay thị trường đã mất kiểm soát?

Cơn sốt đầu tư trí tuệ nhân tạo đã kích hoạt cuộc tranh luận cực đoan nhất trong lĩnh vực tài chính kể từ cơn sốt tiền điện tử. Một bên, những người bi quan so sánh với sự sụp đổ của dot-com năm 2000—cảnh báo các nhà đầu tư đối mặt với thiệt hại thảm khốc. Bên kia, những người tin tưởng thực sự cho rằng AI khác biệt căn bản so với các bong bóng trước đây vì công nghệ thực sự hoạt động và tạo ra lợi nhuận thực tế. Sự thật? Ở đâu đó ở giữa, phức tạp hơn.

Các Con Số Không Nói Dối, Nhưng Chúng Có Thể Kể Những Câu Chuyện Khác Nhau

Dẫn qua các chỉ số, bạn sẽ hiểu tại sao những người thông minh lại hét vào hư vô ở cả hai phía.

Bức tranh Định Giá

Giá trị ngành AI hiện tại đã đạt mức khiến nhà đầu tư giá trị phải ngất xỉu. Chúng ta đang nói đến tỷ lệ P/E trung bình 50-70x toàn diện, với các tên tuổi hàng đầu đạt trên 100x+. Để so sánh, điều này gần như—mặc dù chưa hoàn toàn—đáp ứng các mức nhân 100-200x điên rồ của năm 2000 khi các công ty thua lỗ niêm yết với định giá tỷ đô.

Tỷ lệ Price-to-Sales cũng kể một câu chuyện điên rồ không kém. Các công ty AI giao dịch với mức 20-40x doanh thu so với khoảng 3-5x của công nghệ truyền thống. Tỷ lệ CAPE của NASDAQ theo Shiller đạt 32x năm 2024, cao hơn nhiều so với trung bình lịch sử 16-18x nhưng vẫn thấp hơn đỉnh 44x của năm 2000.

Nhưng Đây Là Điều Gì Phân Biệt Điều Này Với 2000

Khác với các công ty internet thời đó—hầu hết chỉ có doanh thu $0 và kế hoạch mơ hồ để “tìm ra mô hình kinh doanh sau”—ngày nay các nhà lãnh đạo AI đã thực sự kiếm tiền.

Dịch vụ AI Azure của Microsoft thu về hơn $10 tỷ đô la doanh thu trong FY2024 với tăng trưởng 80% so với năm trước. Kinh doanh AI đám mây của Google đạt $30 tỷ đô la hàng năm với hơn 50% tăng trưởng. Phần trung tâm dữ liệu của NVIDIA (chủ yếu là các chip AI) đã tạo ra $47 tỷ đô la trong FY2024, tăng 217% so với cùng kỳ. Đây không phải là dự đoán hay hy vọng. Đây là dòng tiền thực sự chảy vào.

Quan trọng hơn, lợi nhuận không còn là lý thuyết nữa. Lợi nhuận gộp của NVIDIA mở rộng từ 60% năm 2022 lên hơn 70% năm 2024. Đó là sức mạnh định giá và hiệu ứng quy mô hoạt động trong thời gian thực.

Bằng Chứng Về Bong Bóng Thật Sự Gây Sợ Hãi Các Nhà Đầu Tư

Tuy nhiên, những người hợp lý vẫn còn rất lo lắng. Đây là lý do:

Dấu Hiệu Đầu Tư Đầu Cơ Mạnh

Tham gia của nhà bán lẻ vào cổ phiếu AI đạt đỉnh cao lịch sử năm 2024. Khối lượng giao dịch ngày đạt mức cao nhất từng thấy trong cơn sốt tiền điện tử. Tỷ lệ mua-bán quyền chọn (put-call ratio) trên cổ phiếu AI giảm xuống dưới 0.5 nhiều lần—nghĩa là nhà đầu tư mua quyền chọn mua gấp năm lần so với quyền chọn bảo vệ. Đó là sự thờ ơ cực độ.

Sử dụng đòn bẩy cho các vị thế AI đạt 3.5% vốn hóa thị trường ngành, gần mức cao lịch sử. Khi mọi người dùng đòn bẩy để theo đuổi các cổ phiếu xu hướng, việc bong bóng vỡ không còn là khả năng—mà là câu hỏi về lịch trình.

Thời gian giữ trung bình các cổ phiếu AI rút ngắn từ sáu tháng năm 2022 xuống dưới hai tháng năm 2024. Điều này thể hiện rõ sự đầu cơ, chứ không phải niềm tin.

Cơn Sốt Thật (Và Càng Ngày Càng Kỳ Quặc)

Phủ sóng truyền thông về AI tăng hơn 600% từ 2020 đến 2024. Các cuộc thảo luận trên mạng xã hội về cổ phiếu AI tạo ra các phòng vang vọng hoàn hảo, nơi các nhà hoài nghi bị át tiếng. Thậm chí đáng lo hơn, các công ty bắt đầu gắn nhãn “AI” cho chính mình để đẩy giá trị—giống như việc đổi thương hiệu blockchain năm 2017 nhưng còn mạnh hơn nhiều.

Việc bán ra nội bộ của các giám đốc điều hành và nhà đầu tư sớm trong các công ty AI đạt $18 tỷ đô la trong 2024. Khi những người thực sự hiểu rõ kinh doanh bắt đầu rút tiền với tốc độ kỷ lục, điều này thường báo hiệu các đợt điều chỉnh sắp tới.

Nhận Diện Mẫu Hình Lịch Sử

Khung bong bóng năm giai đoạn của Hyman Minsky hoạt động rất chính xác:

1. Thay thế: ChatGPT ra mắt, định hình lại kỳ vọng thị trường ✓
2. Bùng nổ: Vốn đổ vào, giá tăng vọt ✓
3. Sung sướng: Nhận thức rủi ro biến mất, đầu cơ chiếm ưu thế ✓
4. Chốt lời: Các insider âm thầm rút lui (đang diễn ra) ✓
5. Hoảng loạn: Chưa xảy ra, nhưng cảnh báo đã sáng đèn

So sánh với năm 2000 thì khó có thể phủ nhận hơn những người lạc quan về thị trường tăng giá thừa nhận.

Tại Sao Những Người Hoài Nghi Có Thể Sai (Hoặc Ít Nhất Là Vội Vàng)

Nhưng sự thật bất tiện là: bong bóng này—nếu đúng là như vậy—có nền tảng hợp pháp mà bong bóng internet năm 2000 hoàn toàn không có.

Việc Ứng Dụng Trong Doanh Nghiệp Thực Sự Đang Diễn Ra

Hơn 60% các doanh nghiệp lớn đã triển khai các ứng dụng AI trong năm 2024, tăng từ 25% năm 2020. Đó không phải là phóng đại. Đó là các hội đồng quản trị đưa ra quyết định ngân sách dựa trên ROI thực tế.

Các công ty thật sự đang giải quyết các vấn đề thực sự: Hệ thống y tế triển khai chẩn đoán hỗ trợ AI. Các công ty tài chính dùng AI để phát hiện gian lận và giao dịch. Các nhà sản xuất áp dụng bảo trì dự đoán. Các nhà bán lẻ cá nhân hóa đề xuất ở quy mô lớn. Đây không còn là các dự án thử nghiệm—chúng đã vận hành thực tế.

Các khảo sát của McKinsey cho thấy các doanh nghiệp báo cáo giảm chi phí 20-30% hoặc tăng doanh thu từ các triển khai AI. Đó không phải là lợi ích lý thuyết.

Công Nghệ Tiếp Tục Cải Thiện

Khác với internet năm 2000, nơi hạ tầng còn chưa hoàn chỉnh và không đáng tin cậy, nền tảng AI đang trưởng thành nhanh chóng. Chi phí điện toán đám mây giảm 90% trong thập kỷ qua. GPU trở thành hàng hóa. Các mô hình ngôn ngữ lớn liên tục cải tiến—không phải qua tăng trưởng 10% mỗi năm mà qua các đột phá khả năng thực sự.

Sự cải tiến liên tục này hợp pháp hóa các khoản đầu tư liên tục, khác hẳn các công ty internet chỉ có “tên miền và kế hoạch kinh doanh.”

Lập luận về TAM Không Phải Là Điên Rồ

McKinsey ước tính AI có thể đóng góp $13 nghìn tỷ mỗi năm vào nền kinh tế toàn cầu—hơn 10% GDP toàn cầu. Nếu điều đó thành hiện thực, việc gọi các định giá hiện tại là “bong bóng” bỏ qua quy mô khổng lồ của cơ hội.

So sánh với internet, mà McKinsey ước tính vào năm 1990 vì không ai có thể định lượng được. Tiềm năng của AI vừa lớn vừa ngày càng có thể đo lường rõ ràng hơn.

Đánh Giá Thực Tế: Rắc Rối Địa Phương Trong Một Không Gian Cơ Bản Vững Chắc

Sau khi lọc qua các nhiễu loạn, dữ liệu cho thấy:

Thị trường AI có đặc điểm bong bóng—định giá cực cao, đầu cơ tràn lan, truyền thông cuồng nhiệt, bán nội bộ. Nhưng các đặc điểm này chủ yếu tồn tại trong các phân khúc nhỏ và các cổ phiếu cụ thể, chứ không đồng đều toàn bộ hệ sinh thái.

Một số phân khúc rõ ràng bị quá nóng. Các startup giai đoạn đầu với mô hình mơ hồ, giao dịch ở mức tỷ đô. Các cổ phiếu “ý tưởng” AI vốn nhỏ tăng 300% chỉ dựa vào đà tăng giá. Các công ty đổi tên thành “AI” rồi đột nhiên định giá gấp ba lần.

Nhưng các nhà lãnh đạo AI vốn lớn, có doanh thu, lợi nhuận và ứng dụng doanh nghiệp đã chứng minh? Những cái đó trông có vẻ đắt hơn là bị định giá sai hoàn toàn.

Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã gọi đúng: đó là “bong bóng cục bộ” chứ không phải bong bóng toàn hệ thống. Các “khoảng trống” định giá quá cao trong một ngành, nhưng về cơ bản được lý giải bởi công nghệ và kinh tế học.

Những Gì Thật Sự Quan Trọng Cho Danh Mục Đầu Tư Của Bạn

Đừng tranh luận xem có bong bóng hay không. Đó là câu hỏi nhị phân không có câu trả lời rõ ràng. Thay vào đó, hãy tập trung vào các nguyên tắc đầu tư sau:

1. Kỷ Luật Định Giá

Đừng mua P/E trên 50x trừ khi tăng trưởng vượt quá 100% mỗi năm. Ưu tiên các công ty có PEG dưới 1.5 $0 P/E chia cho tốc độ tăng trưởng(. Điều này giúp loại bỏ các định giá điên rồ, đồng thời cho phép các công ty tăng trưởng hợp lý.

Yêu cầu dòng tiền tự do dương. Không còn chuyện “chúng tôi sẽ có lợi nhuận cuối cùng”—nếu bạn trả giá cao, bạn muốn thấy tiền thực sự chảy vào.

2. Xây Dựng Vị Thế Theo Giai Đoạn

Đầu tư 30% vốn dự kiến ngay lập tức. Thêm 30% khi giá giảm 10-15%. Triển khai 40% còn lại khi giảm 20-25%. Điều này loại bỏ rủi ro thời điểm và giữ sẵn tiền để mua vào cơ hội.

3. Đa Dạng Hóa Trong Ngành

AI không phải là một thứ duy nhất. Phân bổ qua:

• Hạ tầng chip )NVIDIA, AMD(: 30%
• Nền tảng đám mây có AI )Microsoft, Google, Amazon(: 30%
• Ứng dụng phần mềm doanh nghiệp: 25%
• Các công ty AI thuần túy mới nổi: 15%

Cổ phiếu riêng lẻ không nên vượt quá 10% danh mục. Tỷ lệ tập trung ngành không quá 25% tổng tài sản.

4. Giữ Vị Thế Trong Thời Gian Dài

Các bong bóng vỡ thường tạo ra giảm 40-60% trong vòng 6-12 tháng. Đó là đau đớn nhưng tạm thời. Tiền lệ lịch sử: sau đợt sụp đổ dot-com, NASDAQ mất nhiều năm để phục hồi, nhưng các công ty như Amazon và Google đã nổi lên với lợi thế cạnh tranh bền vững và trở thành các nhà chiến thắng kéo dài hàng thế kỷ.

Các công ty tồn tại sau đợt hợp nhất AI sẽ tạo ra lợi nhuận phi thường trong hơn 10 năm, ngay cả khi chúng giảm 50% trước đó.

5. Phân Bố Rủi Ro Thông Minh

Dành 20-30% vào trái phiếu. Giữ 5-10% vàng hoặc tài sản phòng thủ. Xem xét mua quyền chọn bảo vệ cho các vị thế lớn. Giữ 10-20% tiền mặt để tận dụng các đợt bán tháo hoảng loạn.

Danh Sách Theo Dõi Không Hoảng Loạn

Theo dõi các chỉ số này để phát hiện rủi ro bong bóng thực sự:

Cảnh báo Đỏ Hiện Nay:

• Bán nội bộ đạt đỉnh cao )(năm 2024$18B ✓
• Tỷ lệ P/E trong phân khúc tăng trưởng cao gần 80x
• Tỷ lệ mua-bán quyền chọn thể hiện tâm lý cực kỳ tích cực ✓
• Nhiều thảo luận trên mạng xã hội đạt đỉnh cao ✓

Cảnh báo Vàng Chưa Được Kích Hoạt:

• Doanh thu các công ty AI vẫn tăng 60-80% )cơ bản ổn định(
• Ứng dụng doanh nghiệp vẫn tăng tốc
• Biên lợi nhuận mở rộng hoặc ổn định
• Chưa có sự cố công nghệ lớn nào xảy ra

Các Ngưỡng Kích Hoạt Quan Trọng Báo Hiệu Rủi Ro Lớn:

• Xác nhận suy thoái kinh tế )hai quý liên tiếp GDP âm(
• Fed bắt đầu chu kỳ tăng lãi suất do lạm phát
• Sự cố hệ thống AI lớn gây mất niềm tin
• Ngân sách doanh nghiệp cắt giảm )chưa xảy ra(

Điểm rủi ro hiện tại: Trung bình đến Trung bình cao. Không phải là cực kỳ nguy hiểm, nhưng cũng không thể bỏ qua.

Câu Trả Lời Thực Sự

Có bong bóng AI không? Có, trong một số phân khúc nhất định. Nó có thể vỡ? Có khả năng, mặc dù thời điểm vẫn chưa thể biết trước. Khi nó xảy ra, liệu nó có phá hủy tất cả giá trị? Tuyệt đối không, vì công nghệ nền tảng thực sự mang tính đột phá và đã tạo ra lợi nhuận thực.

Quan điểm của nhà đầu tư khôn ngoan: Tham gia AI vì nó đang định hình lại nền kinh tế và các ngành công nghiệp. Nhưng làm điều đó một cách kỷ luật, có định giá rõ ràng, đa dạng hóa, và với khung thời gian 5-10 năm. Tránh những người hét lên rằng cổ phiếu AI sẽ về 0 VÀ những người nói rằng chúng sẽ tăng mãi mãi. Thực tế, như thường lệ, nằm ở giữa, trong vùng không thoải mái nhưng hợp lý.

Các công ty tồn tại sau bong bóng vỡ sẽ là những công ty đã tạo ra lợi nhuận và giải quyết các vấn đề thực sự. Đầu tư vào những công ty đó, với định giá hợp lý, qua một quy trình kỷ luật, giúp bạn hưởng lợi từ cuộc cách mạng AI thực sự trong khi hạn chế thiệt hại nếu đám đông đầu cơ rút lui đột ngột.

Điều đó không hấp dẫn. Nó không gây hứng thú. Nhưng đó là cách tích lũy của cải thực sự diễn ra trong các cơn sốt công nghệ.