Bí ẩn ETH: Khi tăng trưởng giá mâu thuẫn với kinh tế mạng

Ethereum đứng ở một điểm chuyển đổi đầy bối rối. Trong khi ETH đã tăng vọt từ 1.500 đô la lên gần 2.98K đô la nhờ dòng vốn tổ chức và sự chấp nhận ETF, thì động cơ doanh thu thực sự của mạng lưới lại đang trì trệ—giảm 75% chỉ trong một năm. Sự ngắt quãng này giữa sự mở rộng giá tài sản và các chỉ số cơ bản đã thắp lên cuộc tranh luận dữ dội: Ethereum đang tiến hóa thành một thứ gì đó lớn hơn, hay đang báo hiệu sự suy thoái cấu trúc?

Suy giảm doanh thu tự do giữa lúc giá phục hồi

Dữ liệu kể một câu chuyện không thoải mái. Theo trưởng nhóm nghiên cứu Messari AJC, doanh thu mạng của Ethereum đã chạm mức thấp đáng lo ngại:

• Tháng 8 năm 2025: 39,2 triệu đô la doanh thu hàng tháng—là mức thấp thứ tư kể từ đầu năm 2021
• Suy giảm theo năm: giảm 75% so với tháng 8 năm 2023 (157,4 triệu đô la)
• Suy giảm theo chu kỳ: giảm 40% so với tháng 8 năm 2024 (64,8 triệu đô la)

Tuy nhiên nghịch lý là, quỹ đạo của ETH vẫn đi lên, gần đây chạm mức ATH 4.95K đô la trước khi giảm trở lại mức hiện tại. Sự đảo chiều này đặt ra những câu hỏi đáng lo về cơ chế thị trường và sức khỏe nền tảng.

Tại sao máy in tiền của mạng lưới lại bị hỏng

Ba lực lượng cấu trúc đồng thời gây áp lực lên doanh thu của Ethereum:

Layer 2s: Thành công trong mở rộng, chi phí mainnet Kể từ khi nâng cấp Dencun thúc đẩy mở rộng Layer 2 trong năm 2024, các chuỗi như Base và Arbitrum đã chiếm lĩnh khối lượng giao dịch từng làm giàu cho lớp nền của Ethereum. Toán học rất rõ ràng: hoạt động nhiều hơn chuyển sang L2 nghĩa là phí gas trên mainnet thấp hơn. Mặc dù thành tựu mở rộng này giúp dân chủ hóa quyền truy cập, nhưng lại làm cạn kiệt doanh thu phí của lớp thanh toán. Hệ sinh thái đã phát triển về mặt giao dịch, nhưng không đủ mạnh để bù đắp cho mất mát của mainnet.

Vốn tổ chức tìm kiếm lợi nhuận, không phải sử dụng Dòng vốn ETF lớn và tích trữ tiền mặt của các doanh nghiệp đã biến ETH thành công cụ tài chính của Phố Wall. Các công ty như BitMine và SharpLink Gaming tích trữ ETH như các phương tiện thế chấp—không phải là những người tham gia hoạt động DeFi. Các biến động giá tách rời khỏi sự tham gia trên chuỗi, tạo ra một đợt tăng giá trống rỗng.

Suy giảm cạnh tranh qua chuyên môn hóa Đà memecoin của Solana, lợi thế chi phí của BNB Chain, và các L1 chuyên biệt đã phân mảnh hoạt động từng tập trung vào Ethereum. Gaming, DeFi, và các dự án cộng đồng đã di cư toàn bộ. Ethereum ngày càng hoạt động như hạ tầng thanh toán cho các giao dịch giá trị cao hơn là “máy tính thế giới” như nó từng quảng bá.

Hai tầm nhìn, một chuỗi khối

Câu chuyện Suy giảm

Phân tích của Messari đã khơi nguồn lo ngại chính đáng trong giới bi quan:

Doanh thu như chỉ số sức khỏe mạng: Khi phí gas là 200–300 đô la mỗi giao dịch trong đợt tăng giá 2021, cộng đồng đã ăn mừng—“bằng chứng của nhu cầu.” Nhưng phí rẻ ngày nay lại được gọi là “tốt cho sự chấp nhận.” Sự chuyển đổi khẩu ngữ 180 độ này tạo ra những câu hỏi về độ tin cậy.

Cơ chế giảm phát dưới áp lực: Cơ chế đốt ETH—một thời gian tiêu thụ hàng triệu mỗi ngày qua phí giao dịch—đã yếu đi khi doanh thu co lại. Mạng lưới chuyển dần về lạm phát, loại bỏ một luận điểm giá trị chính. Phần thưởng staking giờ vượt qua lượng đốt, thay đổi căn bản động lực cung.

Nguy cơ tập trung đà phát triển: Nếu memecoin tiếp tục khai thác hoạt động, lớp phòng thủ cạnh tranh của Ethereum sẽ bị xói mòn thêm. Chuyển đổi từ “nền tảng quan trọng nhất” sang “lớp thanh toán” nghe như một sự suy thoái có kiểm soát đối với những người hoài nghi.

Câu chuyện Chuyển đổi

Những người ủng hộ Ethereum nhanh chóng định hình lại cuộc tranh luận:

Thành phố kỹ thuật số, không phải công ty: David Hoffman (Bankless) lập luận rằng Messari áp dụng các chỉ số khởi nghiệp vào hạ tầng. Ethereum không mất đi—nó đang trưởng thành. Phí thấp hơn thu hút người dùng và nhà phát triển. Hiệu ứng mạng và quyền thanh toán tạo ra giá trị độc lập với doanh thu từng giao dịch.

Tiền lệ băng thông rộng: Vivek Raman nhắc đến quỹ đạo của internet: các nhà mạng dial-up mất ARPU (doanh thu trung bình mỗi người dùng) thảm hại khi băng thông rộng giảm chi phí từ $100 đến $30 hàng tháng. Nhưng sự chuyển đổi kinh tế đó đã giúp Google, Amazon, và Facebook—trị giá hàng nghìn tỷ đô la tích lũy. Ethereum có thể theo mô hình này: hy sinh phí mainnet để mở khóa tăng trưởng hệ sinh thái theo cấp số nhân.

Những gì dữ liệu thực sự cho thấy:

• Tập trung stablecoin: 60% stablecoin toàn cầu (~$100B) vẫn là Ethereum-native hoặc cư trú trên L2. USDT và USDC ưu tiên hạ tầng Ethereum.
• Dẫn đầu RWA: Token hóa tài sản thực đạt 250 tỷ đô la; Ethereum chiếm 55% thị phần, cho thấy niềm tin của tổ chức trong luận điểm suy giảm là chưa hợp lý.
• Vốn im lặng: ETF và tiền mặt tích trữ ETH phần lớn chưa triển khai vào staking hoặc các giao thức DeFi. Việc tái tham gia trong tương lai có thể làm sống lại hoạt động trên chuỗi và phí.

Tiến trình cấu trúc của Ethereum

Sau khi chuyển đổi từ PoW sang PoS (, Ethereum đã chuyển từ nền tảng công nghệ sang hạ tầng kinh tế toàn cầu. Sự tập trung doanh thu có thể phản ánh quá trình trưởng thành này, chứ không phải là suy thoái. Chuyển đổi của internet từ dial-up đắt đỏ sang băng thông rộng hàng hóa đã giảm doanh thu của nhà mạng nhưng làm bùng nổ thị trường tiềm năng tổng thể. Ethereum dường như đang ở một điểm chuyển tiếp tương tự: chấp nhận sự co lại của kinh tế mainnet để mở rộng hệ sinh thái qua L2s, sự chấp nhận của tổ chức, và vị trí như một lớp thanh toán.

Câu hỏi chưa có lời đáp

Liệu đây có phải là chuyển đổi có tính toán hay là suy thoái tận cùng vẫn còn tranh cãi. Nhưng một điều chắc chắn: sự thống trị liên tục của Ethereum trong hạ tầng stablecoin, token hóa RWA, và phân bổ tổ chức cho thấy luận điểm “chết” vẫn còn quá sớm. Chính cuộc tranh luận này—đầy đam mê, dựa trên bằng chứng, và chưa có lời giải—chứng tỏ cộng đồng vẫn còn rất quan tâm đến việc định hình chính xác quá trình này.

Giai đoạn tiếp theo của câu chuyện Ethereum sẽ không chỉ dựa vào biểu đồ doanh thu. Nó sẽ được định hình bởi khả năng hệ sinh thái biến áp lực phí mainnet thành sự mở rộng hiệu ứng mạng.