Hyperliquid сжигает 1 миллиард долларов в токенах! Уолл-стрит переоценивает стоимость денежного потока

Hyperliquid переживает важный момент: Фонд Hyper предлагает эффективно уничтожить примерно 1 миллиард долларов стоимости HYPE токенов из казны, финансируемой за счет сборов, с целью сделать их дефицитность очевидной, как график цен. Одновременно Cantor Fitzgerald опубликовал 62-страничный стартовый отчет, переориентировав Hyperliquid с DeFi токена на биржу с денежным потоком.

Визуальная революция предложения уничтожения 1 миллиарда долларов

(Источник: ASXN)

Фонд Hyper накопил HYPE токены, и протокол будет использовать эти токены для оплаты комиссий при выкупе. По словам Cantor, к середине декабря фонд владел примерно 37 миллионами HYPE, большая часть которых была получена с комиссий в размере около 8.74 миллиарда долларов с 2025 года. Эти токены хранятся на специальном системном адресе, у которого никогда не было приватных ключей, поэтому их восстановление требует жесткого форка.

Новое предложение требует формализации фактического положения дел. Голосованием адрес фонда помощи будет признан недействительным кошельком, и будет обещано никогда не одобрять обновления, связанные с этим адресом. Технические детали будут превращены в четкое общественное соглашение. На бумаге это означает исключение примерно 1 миллиарда долларов из полностью разбавленного предложения, что приблизительно составляет 13% от циркулирующих токенов.

Эти механизмы не изменят экономическую реальность, выявленную уже построенными аналитическими моделями. Большинство фундаментальных инвесторов считают, что токены фонда помощи фактически вышли из обращения, поскольку без явных протокольных прорывов никто не сможет их использовать. Но в области криптовалют визуальный эффект имеет огромное значение. Агрегаторы данных и розничные панели по-прежнему будут учитывать эти токены в официальной оценке FDV (полностью разбавленная стоимость).

Переклассификация их как уничтоженных токенов заставит эти страницы соответствовать данным Cantor о «скорректированной» стоимости, что сразу снизит единичную разбавленность токенов. Это просто видимость? Частично да. Результаты голосования не создадут нового спроса и не изменят стагнацию торгового объема. Но оно действительно укрепит обещание будущих управляющих не использовать эти средства во время экономического спада. В рынке, одержимом отслеживанием циркулирующего предложения и скорости расходования, даже если не удастся изменить фундаментальные показатели, ужатие знаменателя в краткосрочной перспективе может изменить общественное мнение.

Логика оценки Cantor и видение в 125 миллиардов долларов

(Источник: Cantor Fitzgerald)

Отчет Cantor призван завершить оставшуюся работу, поскольку при слабых ценах и объемах банки полагаются на денежный поток. Все начинается с движка комиссий Hyperliquid. В этом году протокол обработал почти 3 триллиона долларов сделок и заработал около 8.74 миллиарда долларов комиссий, большая часть которых была возвращена через выкуп HYPE. Аналитики банка рассматривают этот цикл как онлайновую версию выкупа собственных акций биржей, предполагая, что в долгосрочной перспективе почти вся экономическая ценность в конечном итоге перейдет к держателям токенов.

Модель Cantor предполагает: если Hyperliquid сможет в течение следующих десяти лет расти примерно на 15% в год по своим постоянным и спотовым бизнесам, то годовой торговый объем достигнет около 12 триллионов долларов. При текущих ставках комиссий это примерно более 5 миллиардов долларов дохода протокола в год. При использовании мультипликатора оценки в 25 раз (по мнению Cantor, это соответствует оценке высоко растущей биржи или финтех-компании), потенциальная рыночная капитализация достигнет 1250 миллиардов долларов, тогда как текущая полностью разбавленная рыночная капитализация составляет около 16 миллиардов долларов.

Три столпа модели оценки Cantor

Годовой рост объема на 15%: предполагается, что Hyperliquid сможет после завершения программы поощрений вернуть себе долю рынка, и через десять лет годовой объем достигнет 12 триллионов долларов

Вклад спотового бизнеса: новые спотовые площадки увеличат долю DEX-рынка с двухзначными показателями, значительно увеличив доходы от комиссий

Постоянные выкупы и сокращение предложения: фонд помощи за десять лет выкупит около 291 миллиона токенов, снизив общее предложение до примерно 666 миллионов

Cantor подсчитал, что при выполнении своих предположений цена HYPE может за десять лет превысить 200 долларов. Однако этот аргумент основан на предположении, что Hyperliquid сможет поддерживать рост расходов, что в криптовалютной сфере редко бывает устойчиво на протяжении всего цикла. Рынки криптовалют в периоды падения редко вознаграждают модели, основанные на дисконтированных денежных потоках; они в основном полагаются на денежные потоки, рыночные нарративы и условия финансирования.

Дебаты о «игроках на основе баллов» и реальных торговых объемах

Основная проблема Hyperliquid — текущая рыночная динамика. В большинстве случаев за последний год эта биржа могла считаться доминирующей платформой для перпетуальных фьючерсов DEX. Однако это преимущество сократилось во второй половине 2025 года. Платформы Aster, Lighter и edgeX запустили программы поощрений и аирдропы, привлекая так называемых «игроков на основе баллов». Эти трейдеры ориентированы на объем, чтобы получать награды, а не выражать свои мнения.

В результате суммарный месячный объем торгов Aster, Lighter и edgeX вырос с примерно 103 миллиарда долларов в июне до 638 миллиардов долларов в ноябре. В то же время объем Hyperliquid практически не изменился — с около 216 миллиардов до 221 миллиарда долларов. В условиях рынка, где ликвидность обычно следует за наиболее сильными стимуляторами, такая стабильность выглядит как потеря доли рынка.

Однако Cantor считает, что эта точка зрения вводит в заблуждение. Компания утверждает, что конкуренты используют циклический «перекрестный» объем для завышения активности, тогда как Hyperliquid обладает «естественными» сделками, которые отражаются в объеме открытых позиций, а не только в номинальных сделках. Сравнивая объем торгов и объем открытых позиций, банк пытается показать, что пользователи Hyperliquid используют реальный рычаг, а не манипулируют данными.

Такая логика не нова. В прошлых циклах платформы NFT, такие как Blur, и несколько DEX на Solana использовали системы поощрений для взрывного роста объемов, но по мере отмены стимулов эти механизмы часто становились недолговечными. Однако масштаб этого перехода очень велик. Даже после сброса стимулов часть продаж Aster или Lighter может исчезнуть, но они сохранят часть новых продаж.

Стоит отметить, что до запуска своих токенов Hyperliquid также использовал систему баллов, что подрывает утверждение о полном отличии от системы поощрений. В настоящее время трейдеры голосуют «клавиатурой». Возможно, у протокола есть более качественный поток сделок, но видимый рост доходов достигается за счет других аспектов.

Регуляторный потолок для синтетических акций

Cantor рисует будущее: Hyperliquid будет листинговать токенизированные индексы акций, риски частных компаний и товары, снижая комиссии (на 90% ниже текущего уровня), чтобы подорвать традиционных брокеров. Комиссии за спотовую торговлю уже выше, чем за перпетуальные, и банк считает, что если Hyperliquid захватит 20% рынка спотовых торгов на DEX и часть синтетических акций, только за счет спотовых сделок можно заработать 1 миллиард долларов комиссий.

Однако исторический опыт учит нас быть осторожными. Попытки, такие как Mirror Protocol, внедрить американские акции в блокчейн, сталкивались с регуляторным сопротивлением еще до формирования системных эффектов. Токенизация RWA (реальных активов) часто сталкивается с вопросами лицензирования, раскрытия информации, кастодиальных решений и защиты инвесторов. Поэтому даже если Hyperliquid продолжит использовать синтетические позиции вместо кастодиальных токенов, масштабное внедрение почти наверняка привлечет пристальное внимание регуляторов.

Это и есть суть текущего расхождения в рыночных оценках. Оптимисты видят огромный потенциальный рынок и протокол, готовый снизить издержки, чтобы его захватить. Скептики же считают, что существует регуляторный лимит, который может не отображаться в таблицах, но повлияет на любые попытки вывести Apple или Nvidia на безлицензионные цепочки.

Настоящее напряжение пока не спало. Фонд продолжает укреплять концепцию дефицитности, а Cantor предлагает модель, в которой HYPE рассматривается как денежный бизнес с денежным потоком. В то же время графики показывают, что токен все еще под давлением. Чтобы метод Cantor сработал, инвесторы должны начать воспринимать HYPE как альтернативу акциям, а не просто как очередной мем-коин с программой выкупа. Пока Hyperliquid не докажет, что способен снова расти, инвесторы могут воспринимать текущий спад и бычьи заявления скорее как меры защиты дна, а не как катализаторы новых максимумов.