Vamos falar sobre o começo do declínio do império de venture capital com a retirada da a16z na Ásia e o novo rei

Escrito por: Anita

10 de dezembro de 2025, a16z Crypto anuncia a abertura de escritório em Seul. O comunicado descreve como uma “ofensiva”, mas se você aprofundar, perceberá que a16z depende fortemente de saídas de liquidez, aumento da dívida regulatória, etc., e saberá que esta pode ser uma “fuga” da a16z.

A jurisdição extraterritorial dos EUA já colocou a Crypto em um beco sem saída.

As ações contínuas da SEC contra Uniswap Labs e o bloqueio em larga escala do front-end DeFi fizeram de Silicon Valley um lugar que não mais fomenta inovação, mas uma prisão de conformidade. Em comparação, a Paradigm já há dois anos estabeleceu uma rede sombra em Singapura, e a Binance nunca saiu do palco asiático.

Em 2011, Marc Andreessen escreveu a Bíblia do Vale do Silício, proclamando “Code is Law” e “Software is eating the world”. O fundo de geeks morreu, sendo substituído por um gigante tradicional de gestão de ativos, especializado em arbitragem regulatória e investimentos em “regulatory arbitrage”.

1. Mercado de previsão: cassinos de alto valor com conformidade e liquidez fragmentada

A vitória da Kalshi não é uma vitória tecnológica, mas uma vitória de franquia (Franchise). O custo é que os usuários devem suportar uma eficiência de capital extremamente baixa.

a16z aposta na Kalshi, essencialmente apostando na barreira regulatória. Mas a conformidade tem um preço, que é pago pelos usuários.

1. Spread (Diferença de preço) = Justiça

Se compararmos o livro de ordens da Kalshi (conforme regulada) com o da Polymarket (offshore), perceberemos diferenças estruturais evidentes.

Bid-Ask Spread (: Spread de compra e venda ): Polymarket: em mercados populares, durante períodos de alta atividade, o spread típico fica entre 1%–3%, com alta liquidez às vezes chegando perto de 1%, enquanto em horários de menor atividade ou mercados menos populares, o spread aumenta significativamente (dependendo de AMM + participantes de arbitragem de alta frequência). Kalshi: em mercados populares como macroeconomia e eleições, spreads comuns variam entre 2%–5%, contratos menos populares têm spreads maiores, sendo geralmente um pouco mais altos que Polymarket, refletindo uma estrutura onde market makers designados/profissionais assumem custos de liquidez e conformidade sob um ambiente regulado.

A liquidez da Kalshi é artificialmente criada por instituições, não organicamente gerada. Para investidores individuais, cada transação na Kalshi é, na prática, uma contribuição invisível ao “custo de conformidade” na forma de uma espécie de imposto oculto.

Segundo informações públicas, a Kalshi admite que a maioria dos participantes são investidores de varejo avançados, mas também há entidades de market making especializadas (como Kalshi Trading e outros market makers profissionais introduzidos posteriormente). Para tornar o mercado “usável”, é necessário que alguém coloque ordens 24 horas por dia, constantemente reporte preços de compra/venda e aceite ordens de investidores de varejo, tarefas tipicamente assumidas por market makers profissionais ou partes relacionadas, e não por investidores de varejo de forma natural. Susquehanna é um exemplo citado de um early market maker institucional.

2. O jardim murado dos dados

Ao apresentar a Kalshi, a16z a posiciona como uma infraestrutura de descoberta de preços e hedge para eventos do mundo real, algo semelhante a uma “camada de oráculos regulada”; do ponto de vista do autor, chamar uma bolsa centralizada e licenciada de “Oracle 2.0” é uma confusão de funções entre oráculos e exchanges, sendo mais uma narrativa de embalagem do que uma verdadeira “atualização de oráculos”.

A API da Polymarket é aberta, qualquer protocolo DeFi pode usar seus dados de probabilidades para criar derivativos. Mas os dados da Kalshi são fechados, tentando vendê-los como um serviço SaaS para Bloomberg e fundos tradicionais de hedge.

Isso não é interoperabilidade aberta do Web3, mas um monopólio de dados típico do Web2. A16z não investe em Crypto, apenas investe em uma CME que usa blockchain para contabilidade.

2. RWA: armadilha de retorno causada pela não fungibilidade

RWA (ativos do mundo real) é o “ativo de peso morto” (Dead Weight Assets) do universo DeFi. Parece bonito, mas quase não há liquidez na cadeia.

Na “State of Crypto 2025”, a16z aponta que “o volume de RWA na cadeia já atingiu bilhões de dólares”, mas quase não discute a rotatividade (Asset Velocity), utilização ou o grau de uso em DeFi, o que dá uma impressão de “escala grande”, mas enfraquece o foco na eficiência de capital.

1. Dilema das garantias: por que até mesmo MakerDAO não se arrisca a usar RWA em toda a sua capacidade? MakerDAO aumentou significativamente a proporção de RWA (incluindo títulos do governo, depósitos bancários, etc.) nas suas pools de garantia nos últimos anos, mas sempre impôs limites a uma única classe de RWA, enfatizando diversificação e gestão de risco de contraparte, indicando que protocolos mainstream de DeFi não acreditam que ativos off-chain possam substituir ilimitadamente garantias nativas na cadeia.

O maior problema do RWA é a liquidação não instantânea (T+1/T+2).

ETH / WBTC: negociações 24/7, liquidação em menos de 12 segundos (tempo de bloco). LTV (Loan-to-Value) pode chegar a 80%+. Títulos tokenizados como T-Bills (Ondo/BlackRock): fechados nos fins de semana e feriados bancários. Em caso de eventos extremos no fim de semana, o protocolo na cadeia não consegue liquidar garantias. O LTV é limitado a 50%-60% ou exige contraparte licenciada.

2. Dados reais: taxa de ociosidade surpreendente

De acordo com vários relatórios de dados de RWA de 2025 e o painel do Dune, o volume de RWA na cadeia está na faixa de dezenas de bilhões de dólares TVL (dependendo de incluir stablecoins), mas apenas uma pequena parte dessas RWA entra em protocolos de empréstimo, produtos estruturados e derivativos de alta rotatividade, estimada em cerca de 10% ou menos.

Total de RWA emitidos: ~( RWA realmente utilizadas em empréstimos/de derivados: <$3,5B ), representando apenas 6,6% $53B

Isto significa que a maior parte dos ativos RWA ainda é usada principalmente como “depósitos/papéis tokenizados” — permanecendo silenciosamente na cadeia ou em carteiras de custódia, ganhando juros, sem serem reutilizados ou combinados em múltiplos níveis no sistema financeiro aberto. A rotatividade desses ativos (Asset Velocity) é muito inferior à de garantias nativas na cadeia. Ainda não foram realmente “financeirizados” nem geraram efeitos de multiplicador de crédito e liquidez significativos.

Com base nesta realidade, a narrativa de “integração profunda de RWA com DeFi e liberação de efeitos multiplicadores” permanece mais uma visão futura do que uma realidade consolidada; estruturalmente, os principais modelos atuais de RWA trazem para a cadeia o dólar soberano, o calendário do sistema financeiro tradicional e restrições regulatórias, mas oferecem suporte limitado a finanças abertas, sem permissão e compostáveis, parecendo mais uma digitalização de ativos em dólares na cadeia do que uma utilização plena das vantagens do blockchain.

3. a16z vs. Paradigm

a16z tenta ser “o agente do governo”, enquanto Paradigm busca ser “o agente do código”.

A lógica de geração de alpha de a16z e Paradigm se descolou até certo ponto: a primeira depende mais de políticas e redes de relacionamento, a segunda enfatiza profundidade técnica e inovação em infraestrutura.

O roteiro da a16z: capital político (Political Capital): grandes fundos para lobby em Washington, consultoria jurídica, controle de mídia. Barreira competitiva: licenças e relacionamentos. Seus investimentos (como Worldcoin, Kalshi) geralmente requerem forte relação com o governo para sobreviver. Fraqueza: se a direção regulatória mudar abruptamente (como troca de presidência da SEC), sua barreira pode desmoronar de uma hora para outra.

O roteiro da Paradigm: capital técnico (Technical Capital): equipe de pesquisa de ponta (Reth, desenvolvedores da Foundry). Barreira competitiva: design de mecanismos e eficiência de código. Seus investimentos (como Monad, Flashbots) focam em resolver problemas de throughput e MEV. Vantagem: independentemente de mudanças políticas, a demanda por negociações de alta performance sempre existirá.

a16z é como a Companhia das Índias Orientais, lucrando com franquias e monopólio comercial; Paradigm é como o protocolo TCP/IP, lucrando ao se tornar padrão de base.

Na onda de descentralização de 2025, a frota da Companhia das Índias Orientais parece pesada e vulnerável, enquanto os protocolos estão em toda parte.

4. Investidores de varejo derrubam a mesa, os VC não controlam mais

Os investidores de varejo finalmente perceberam que não são usuários, mas liquidez de saída (Exit Liquidity). Então, eles derrubaram a mesa.

O maior evento inesperado de 2025 não é macroeconômico, mas a ruptura completa entre avaliações de VC e investidores de varejo.

1. Discrepância de avaliação: a fraude do FDV

Comparando os principais projetos apoiados por VC em L2 e DEX perp de lançamento justo em 2025, a diferença é mais convincente do que qualquer discurso.

Projetos típicos apoiados por VC em L2 (como rollups otimistas de topo ou similares):

FDV (valor de mercado total): cerca de $10–20 bilhões (faixa de valor de mercado dos principais L2 atuais)

Receita mensal: cerca de $200 mil–$1 milhão (receita de taxas na cadeia, após custos do sequencer)

Índice Preço/Vendas (P/S): aproximadamente 1000x–5000x

Tokenomics: taxa de circulação geralmente entre 5–15%, restante entre 85–95% bloqueado (maioria para VC/equipe, com liberação linear ou por cliff em 2–4 anos)

FDV hiperlíquido: cerca de $3–5 bilhões (valor de mercado típico em meados de 2025)

Receita mensal: cerca de $30–50 milhões (principalmente taxas de transação, alta rotatividade)

Índice Preço/Vendas (P/S): aproximadamente 6x–10x

Tokenomics: quase 100% de circulação, sem pré-mineração para VC, sem pressão de desbloqueio

2. Recusar-se a comprar na alta

No terceiro trimestre de 2025, novas moedas apoiadas por VC com FDV elevado, lançadas em CEXs como Binance, sofreram quedas significativas nos três meses seguintes, muitas caindo mais de 30–50% (algumas até 70–90%). Ao mesmo tempo, projetos de lançamento justo na cadeia (como o ecossistema Hyperliquid, alguns memes úteis) tiveram desempenho forte, com aumento médio de 50–150%, e projetos de topo até 3–5 vezes de retorno.

O mercado está punindo projetos com alta FDV, baixa circulação e pressão de desbloqueio de VC. O jogo tradicional de “instituições entrando a preços baixos e varejo comprando a preços altos” está falhando. a16z e outros continuam tentando manter a avaliação com relatórios elaborados e narrativa de conformidade, mas o crescimento de projetos de lançamento justo como Hyperliquid prova que, quando o produto é forte e o tokenomics é justo, não é necessário respaldo de VC para dominar o mercado.

O mercado está punindo o modelo de VC.

Aquele jogo de “instituições entrando a $0,01 e varejo comprando a $1,00” acabou. a16z ainda tenta sustentar a bolha com relatórios bonitos e respaldo regulatório, mas o crescimento de Hyperliquid mostra que, quando o produto é bom, você não precisa de VC.

O mapa de criptomoedas de 2025 não é mais uma simples disputa “Oriente vs Ocidente”, mas sim “Privilégio vs Liberdade”.

a16z está construindo uma barreira em Seul, tentando transformar o mundo cripto em uma Nasdaq regulada, controlada e de baixa eficiência.

Enquanto isso, Paradigm e Hyperliquid estão do lado de fora, usando código e matemática para construir um mercado selvagem, de alta eficiência, até com um toque de perigo.

Para investidores, há uma única escolha: você quer lucrar na cerca de a16z, com ganhos modestos após custos de conformidade? Ou quer sair da cerca e explorar a verdadeira fronteira, buscando o alpha dos corajosos?

Referências:

“Kalshi Wins CFTC Approval…” (2025-08-18)

“Trading Fees” (2025-12-08)

“Kalshi Hits $4.4 Billion Volume…” (2025-11-05)

“Kalshi Leads Surging Crypto…” (2025-12-10)

“Polymarket vs Kalshi - Sacra” (2024-10-31)

“Andreessen Horowitz - Wikipedia” (2010-11-02)

“RWA Tokenization 2025…” (2025-11-29)

“Ten Real-World Asset Projects…” (2025-03-05)

“Tracking Top Crypto VC Funds…” (2025-09-26)

“Top Blockchain Data Platforms…” (2025-11-24)

“Investimento em top VC: quatro anos de capital praticamente perdido…” (2025-11-11)

“Comparativo de fundos de risco em ativos digitais e criptomoedas em 2025” (2025-08-24)