DOGE 2.0：債務、石油、成長、雇用 以及ビットコイン誕生の理由

著者：Jordi Visser、ウォール街のシニア・アナリスト；編集：Shaw 金色財経

昨年米国政府効率化局（Department of Government Efficiency, DOGE）が導入されると、政府の肥大化を解決するための究極の解決策として喧伝されました。しかしこの取り組みはすぐに失敗を宣告し、残ったのは疑わしいとされるいわゆる「節約の成果」と、まったく変わらない財政赤字だけです。1年後の今日、この4文字は再び姿を現し、私たちの現実を定義しています。とはいえ今回は、DOGE が表すのは債務（Debt）、石油（Oil）、成長（Growth）、そして雇用（Employment）です。この4つの大きな側面が、FRB（米連邦準備制度理事会）が直面する構造的な行き詰まりを形作っており、そしてこの困難に対処する過程で、叠加的にスマート・エージェント（AI Agents）の台頭が進むいま、ビットコインはこの新たな危機における最も決定的な中核の物語になり得るでしょう。

そこにある皮肉は明らかです。ワシントンはかつて DOGE を効率化のための改革として包もうとしましたが、市場がいま直面しているのは、より巨大で、そして修復がいっそう難しい問題です。イラン関連の紛争がホルムズ海峡のエネルギー輸送を攪乱し、原油価格が急騰しました。投資家は当初、状況が迅速に緩和することを期待していましたが、いまははっきりしています。海峡がいつ再開されようと、これは影響の大きい重大な問題であり続けるのです。世界のエネルギー供給は広範に打撃を受け、今後数か月のインフレは必ず戻ってくるはずです。同時に、原油が今回の急騰を始める前から、輸入価格の上昇圧力はすでに現れていました。そして、人工知能がもたらす需要の急増が、メモリ・チップの価格を大幅に押し上げ、個人用PC、スマートフォン、自動車、その他の電子製品のサプライチェーンに負荷をかけています。

まさにここが、現在の局面の危険なところです。インフレ問題は再び巻き戻される可能性がある一方、その原因はFRBが簡単に解決できる類のものではありません。そのうえ、国民の生活コスト負担が依然として大きな政治課題であることも見逃せません。利上げではホルムズ海峡は再開できません。さらに、動的ランダムアクセスメモリ（DRAM）の生産能力を、むやみに増やすこともできませんし、半導体、メモリ・チップ、その他のハードウェアのコストを突然引き下げることもできません――それらのコストは自動車やPCなどの領域へとそのまま波及していきます。これらの供給側ショックと地政学的ショックは、もともと成長の勢いが弱まっている経済の上に降りかかってきています。

そして、これこそが本当の D.O.G.E 分析フレームワークの意味です。

• 債務は構造的な制約である；

• 石油はインフレ・ショックの源である；

• 成長はインフレと信用サイクルの悪化によって減速する；

• 雇用はすでに弱っており、FRBはおそらく近いうちに、その二重の使命のうち雇用目標へとより重心を寄せざるを得なくなる。

まずは債務を見てみましょう。今回の局面で周期を決定づけているのは、まさに債務があるからであり、上世紀70年代における石油主導のインフレとはまったく別物です。1970年には、米国の連邦総債務はGDPの約35.5%でしたが、1979年には31.6%まで低下しました。しかしいまは、セントルイス連銀（FRED）の比較データが示す通り、この比率は122.5%にまで達しています。世界金融危機の前でさえ、この比率は現在よりは大幅に低かったのです。つまり、米国は起こり得る「第二波のインフレ・ウェーブ」に直面しており、その債務負担は70年代末の約4倍です。この点だけで、金融システム全体が耐えられる痛みの限界は徹底的に変わってしまいます。

この点が重要なのは、投資家が常に70年代を類比として持ち出したがるからです。表面的には両者は確かに似ています。石油ショック、インフレ圧力、そして中央銀行が自分たちの成果が出た後に再び試練を迎える、という構図です。しかしいまの米国のバランスシートの状況は、70年代とはまったく異なります。70年代にはFRBは、債務負担がずっと軽い財政構造のもとでインフレと対抗できました。ところがいまは、金利に1ポイント上乗せするごとに、借り入れコストにより敏感な経済体、国債市場、そして連邦予算へと打撃が及びます。言い換えれば、これは70年代の単純な焼き直しではなく、高レバレッジの体制がもたらす70年代型の困難なのです。

この制約は、資産価格にも同様に現れています。いまFRBが直面しているのは、70年代のような、バリュエーションが低く、保有が分散された金融システムではありません。現在の米国株式市場の総時価総額とGDPの比率は200%を超えており、70年代末はこの数値が非常に低い水準でした。1975年は約42%、1979年はわずか38%です。米国経済は高度に金融化しています。つまり、いまFRBがインフレ抑制のために利上げで押さえ込むことを決めたとしても、それは雇用市場が弱く、財政は高負債という背景のもとで金融政策を引き締めるだけでなく、資産規模が経済規模に対して70年代以上に大きい市場に対して引き締めを実行することでもあります。株式の時価総額とGDPの比率が高いほど、FRBは、本当にインフレと対峙するために必要な資産デフレに耐えるのが難しくなります。

労働市場は、もう一つの重要な違いです。2022年にFRBがパンデミック後のインフレを抑え込んでいたときは、米国の雇用者数の伸びは強く、賃金の伸びも加速していました。政策立案者には、まずインフレ対応を優先する余地が十分にありました。しかしいまの雇用環境はまったく違います。2026年2月の雇用報告では、非農業部門の雇用者数が9.2万人減少し、失業率は4.4%まで上昇。2025年の雇用全体の純変動はほとんどゼロに近いです。失業率は2023年に3.4%まで底を打ちました。医療などの非景気循環的産業を除けば、雇用情勢はより一層弱くなっています。これは繁栄している雇用市場ではなく、ずっと弱まり続けている市場です。賃金の伸びは2023年のピーク以降、6.4%から4%へと低下し続けています。このような賃金の動きでは、石油ショックに対処するために雇用市場を意図的に痛めつける方策を支えるにはまったく足りません。

ジェローム・パウエルは、この行き詰まりをほぼ言い切ったといえます。3月18日の記者会見で、彼はFRBが引き続き二重の使命に焦点を当てると述べ、雇用の伸びが低迷し続けていることを指摘し、またエネルギー価格の上昇が短期的にインフレを押し上げる可能性があることを認めました。さらに彼は、中央銀行の一貫した立場も繰り返しました。インフレ予想が安定している限り、政策立案者は通常「エネルギー価格のショックを無視する」ことを選ぶ――この一文の意味は大きく、それは**FRBが市場に次のシグナルを送っていることを示しています。すべてのインフレが同じ性質ではなく、すべてのインフレに同様の政策対応が必要だわけでもない。**ということです。

他のFRB当局者も同じジレンマを語っています。**副議長フィリップ・ジェファーソンは、エネルギー価格の高止まりがインフレを同時に悪化させ、支出を抑え込むことで、FRBの二重の使命はより難しくなる可能性があると述べています。**ロイターのコメントによれば、FRBは雇用が弱い一方でインフレが高いという二難の状況に陥っているとのことです。そして、ちょうどこれは指導部の交代のタイミングとも重なっています。パウエル議長の任期は2026年5月15日に終了し、ケビン・ウォッシュが後任として指名される予定。さらにトランプ大統領は引き続き即時の利下げを公に呼びかけています。これは困難をさらに悪化させるだけです。新任議長は間もなく、雇用市場の弱さ、インフレ圧力の上昇、そして緩和的な金融政策を求める公的な政治的圧力という3つに同時に直面することになるかもしれません。

では、次に何が起きるのでしょうか？

FRBは、前回のように本来のインフレに対して強硬に対抗することはあまり起こりにくいです。これは、FRBがインフレを放置するという意味ではありません。国内需要の過剰が引き起こすインフレと、石油、戦争、関税、ハードウェアのボトルネックが原因となって生じるインフレを区別することになる、ということです。失業率が上がり、採用が継続的に弱い状態が続けば、FRBは使命の中で雇用目標により傾かざるを得なくなるでしょう。信認を維持するためにタカ派的な発言をするかもしれませんが、核心のロジックが示すのは次の点です。経済が十分に弱っている限り、FRBは少なくとも部分的にはインフレの急騰を無視することを厭わない。そして、そうした傾向は高い債務によってさらに強化されます。国のレバレッジが高いほど、長期的な実質的引き締めに対する許容度は低くなるからです。

中央銀行が、債務負担が重すぎて、真に経済規律がもたらす痛みにもう耐えられなくなったとき、市場は本能的に、供給が勝手に拡張できない資産を探し出し、次の救済型の資金放出に対応しようとするのです。

そして、まさにそれがビットコインの価値です。

サトシ・ナカモトは2008年10月31日にビットコインのホワイトペーパーを公開しました。この時点で、世界の金融システムが崩壊寸前にあったのは、わずか数週間後のことでした。ビットコインは、大規模な救済、緊急の支援、市場が金融機関に抱く信頼の危機という背景のもとで生まれました。これも偶然ではありません。ビットコインの誕生とは、既存の体制への応答そのものです――この体制では、構造が脆弱で規律による制約に耐えられなくなると、政府と中央銀行はいつでも通貨を増刷し、担保を拡大し、損失を社会化することができます。

ビットコイン誕生の象徴的な意味は、さらにそれをよく物語っています。2009年1月3日、ビットコイン・ネットワークのジェネシス・ブロックがマイニングされ、その中に新聞の見出しが埋め込まれました。英国の第2次銀行救済に関する内容です。抗議として捉えようが、タイムスタンプとして捉えようが、両方を兼ねていると見ようが、伝わるメッセージは明確で揺るぎません。ビットコインは、介入と救済に依存する通貨秩序の陰に生まれたのです。

いまの視点に戻りましょう。米国が直面しているのは、インフレ恐慌だけではありません。そこに重なっているのが信用サイクルの問題です。成長はより脆く、雇用の伸びは停滞に陥っており、財政状況は70年代に比べてはるかに見劣りします。そしてインフレの押し上げ圧力は、FRBが直接修復できない領域から生じています。これは、状況の判断を「先送りする」という法定通貨運営システムの限界をあぶり出しています。中央銀行は言葉で強硬さを示せますが、GDPに対する債務が122%に達する経済体で、雇用を守ることと、供給側の要因によるインフレを抑え込むことの間で二者択一を迫られるなら、市場は判断すべきです。今回の緩和のハードルは、過去のサイクルよりも低くなるのが当然だと。

ビットコインのこのロジックは、悪性のインフレがいつも必要というわけではありません。必要なのは、次のような世界観だけです。市場がますます確信していくこと――インフレ対策をするたびにその行動はより短くなり、緩和のサイクルはより早く到来し、高負債の後退が起こるたびに政策立案者は再び緩和へ戻らざるを得なくなる。結局のところ、ビットコインとは、過去100年にわたって人類が大恐慌を回避し、シュンペーター流のイノベーションによるデフレを抑え込もうとしてきた、最終的な到達点なのです。私たちは創造的破壊で対価を払い、高度に金融化された行き詰まりを手に入れました――株式市場は下げられず、債務が金融政策を縛り、指数級の技術成長が内側から雇用を侵食し、そしてスマート・エージェントの台頭が労働力構造を恒久的に変えてしまう。これがビットコインが創られた理由です。インフレがいつも目前に迫っているからではありません。現代の政府の金融システムの構造のせいで、ハード・マネーが痛みの中で維持するのが難しいからです。

重要なのは、このマクロ経済の行き詰まりが訪れるのとちょうど同時期に、代替型の基盤インフラが成熟へ向かっていることです。金融規制の枠組みはすでに整っており、ウォール街のETFが一般投資家に対してゼロ・ベネフィットの参入経路を提供しています。伝統的市場は、流動性危機がますます深刻化している状況に直面しており、プライベート・クレジット・ファンドがこぞって償還制限を開始しているのがその明確な証拠です。一方でデジタルの代替ソリューションは加速して発展しています。ステーブルコインの取引量の急増が、グローバルな決済システムを再構築しつつあり、資産トークン化は、伝統的な金融インフラを根本からアップグレードしているのです。さらに、急速に拡大するデジタル経済――スマート・エージェントがますます多くの金融判断を自律的に実行するようになっていくこと――は際立っています。ビットコインが設計されたのは、より優れたシステムが必要だからであり、そしていま、そのシステムの基盤インフラが初めて全面的に整ったのです。

政府が当初打ち出した DOGE 計画が失敗したのは、表面的に症状を劇的に処理しただけで、病の根本に触れなかったからです。そして本当の D.O.G.E の問題は、さらに深刻です。債務、石油、成長、雇用――これがFRBの次の行き詰まり。しかし今回は、**システム全体で債務が高騰し、実質的な引き締めを耐えられない。資産バブルが深刻で、本当の清算を許容できない。雇用市場が弱く、新たな全面的な抗インフレの戦争を支えるには足りない。政治的圧力が大きすぎて、FRBはもう独立して意思決定できない。**これがビットコインの価値です。その設計意図は、まさにこのような瞬間に対応すること――市場がようやく気づくのです。国は、信頼でき、一貫していて、耐え難い痛みにも耐えられる形で、あらゆるインフレ・ショックに対抗することがもはやできないのだと。D.O.G.E. の世界では、ビットコインは投機的な脇役ではなく、通貨システムにおける必然の選択になるのです。