## Ethereumが麻痺させたアイデンティティ危機2025年は、Ethereumが本当に誰なのかという存在意義の問いに直面した年だった。それは技術的な危機ではなく、アイデンティティの危機だった。アップグレードやインフルエンサー、コミュニティのキャンペーンにもかかわらず、市場はETHを居心地の悪いカテゴリーに分類した：Bitcoinのような純金でもなく、Solanaのような高速エンジンでもない。価値の保存手段としては、BTCの純粋さとシンプルさに欠けていた。技術的パフォーマンスの面では、スループット、DePIN、高頻度取引でSolanaに劣り、Hyperliquidが手数料獲得の面で支配的だった。一方、2024年のDencunアップデートは両刃の剣だった：L2のガス料金を削減したが、Ethereumの資金を空にした。2025年第3四半期のデータは嘘をつかない：ETHは史上最高値に近づいていたにもかかわらず、プロトコルの収益は前年比75％減少し、わずか3920万ドルにとどまった。P/Eレシオで評価する機関投資家にとっては、崩壊寸前のビジネスモデルの兆候だった。Ethereumは「グレーゾーン」に閉じ込められ、整合性のあるストーリーを持たない状態だった。## 歴史的類似性：Pulau Senangと失敗したユートピアの夢このシナリオは、1960年代のシンガポールの刑務所実験を奇妙に思い起こさせる。1960年、刑務所長のダニエル・ダットンはPulau Senang島に「壁のない刑務所」を構想した。自由と信頼が犯罪者を更生させると信じていたのだ。柵も有刺鉄線も武装した警備員もなく、ただ尊厳ある労働とコミュニティだけだった。最初は奇跡のように見えた：再犯率はわずか5％で、国連の注目を集めた。しかし、人間の本性は技術だけでは欺けない。欲望と不満が高まり始めたとき、1963年7月が訪れた。囚人たちは、シャベル、マチェーテ、パランといった労働道具を手に反乱を起こした。彼らは自分たちが築いた構造物を燃やし、彼らの更生を信じていたダットンを殺し、ユートピアを悪夢に変えた。Ethereumも2024年3月のDencun (EIP-4844)で同じ過ちを繰り返した：L1とL2の「経済的壁」を打ち破り、ほぼ無料のデータスペースを提供し、Layer 2がメインネットに価値を返すことを期待したのだ。しかし、L2は「静かな経済的捕食」を仕掛けた：Ethereumに数万ドルの手数料を稼ぎながら、Ethereumにはわずか数ドルしか支払わなかった。## Dencun後のパラドックス：制御不能なボラティリティDencunはBlob (EIP-4844)のトランザクションを導入し、単純な需要と供給に基づく価格メカニズムを採用した。最初はBlobのスペース需要を大きく上回っていたため、Base Feeは1 weiに急落—ほぼゼロだった。結果は？BaseとArbitrumはEthereumに対して「賃料」をほとんど払わず、しかしユーザーには高額な手数料を課した。同時に、以前L1で行われていた取引はL2に移行し、EIP-1559の仕組みでETHのバーンは減少した。2025年第3四半期には、Ethereumのインフレ率は年率+0.22％に回復し、「デフレーショナリな資産」というストーリーは失われ、長年支えたブルサイドのナラティブも崩壊した。これは「L2が肉を食い、L1が風を食う」状況だった—コミュニティはこれを「寄生効果」と呼んだ。## 規制の転換点がすべてを変えたEthereumが混乱に陥る中、米国は重要な一歩を踏み出した。2025年11月、SECのポール・アトキンス長官は「Project Crypto」を発表—「規制のリセット計画」であり、「執行規制による規制」の時代に終止符を打った。その革新的な点は、SECが「トークン分類法」を導入し、デジタル資産の性質は流動的であると認めたことだ。トークンは永遠に証券のままではない。110万人以上のバリデーターと世界最大の分散型ノードネットワークを持つEthereumは、正式に非証券と認定された。2025年7月、議会は「Digital Asset Market Clarity Act」 (CLARITY Act)を可決し、ETHをCFTCの管轄下に置き、「デジタルコモディティ」と定義した。これにより、銀行は「デジタルコモディティブローカー」として登録し、ETHの保管と取引を顧客に提供できるようになった。銀行のバランスシートでは、ETHはもはや高リスクの不確定資産ではなく、金や外貨のようなコモディティとなった。ステーキングの問題も巧妙に解決された：ETHレイヤーはコモディティのままで、ネイティブステーキングは「検証サービス」とみなされ、投資契約ではなくなった。機関投資家はETHを「生産的コモディティ」—「インターネット債券」のように見なすようになった。インフレ抑制特性を持つ。## Fusaka：ビジネスモデルの修復2025年12月3日、EthereumはついにFusakaアップデートをリリース—真のターニングポイントだった。**EIP-7918：Blobの「フロア価格」**最も重要な提案はEIP-7918で、Blobの価格設定を根本的に変えた。無制限の下限価格ではなく、L1の実行層のガス価格に連動した最低価格を設定した(正確にはL1 Base Feeの1/15.258)。これにより、メインネットが混雑している限り、「最小価格」が自動的に上昇した。結果は即時かつ劇的だった：BlobのBase Feeは1 weiから1500万倍に増加し、0.01-0.5 Gweiに跳ね上がった。L2ユーザーにとっては取引コストは低いままだった(約0.01 USD)、しかしEthereumの収益は爆発的に増加した。**PeerDAS：供給拡大**価格高騰がL2の開発を妨げないよう、Fusakaは同時にPeerDAS (EIP-7594)を導入した。これは、ノードがBlob全体をダウンロードせずに、ランダムに一部だけサンプリングできる仕組みで、帯域とストレージの負荷を約85％削減した。これにより、EthereumはBlobの供給を大幅に増やすことができた—ターゲットブロック数は徐々に6から14以上に増加。最低価格の上昇と供給量の増加により、Ethereumは「価格とボリュームの増加」モデルを構築した。## 新しいモデル：「デジタルセキュリティのシニョリッジ」Fusaka後、Ethereumはセキュリティサービスに基づくB2B税制システムとして機能するようになった。- **上流**：Layer 2 (Base、Optimism、Arbitrum)は「ディストリビューター」として、高頻度・低価値の取引を捕捉- **中核**：Ethereum L1は2つのコモディティを販売：高価値の実行スペース (L2決済用)と高容量のデータスペース (Blob)- **好循環**：L2が繁栄→Blobの需要増→単価が低くても取引量が多い→ETHのバーン増→デフレーション→ネットワークの安全性向上アナリストのYiによると、Fusaka後の2026年のETHバーンレートは8倍に増加する可能性がある。## 評価：このハイブリッド資産の価格付けは？ビジネスモデルが明確になった今、次の問いは：このハイブリッド資産をどう評価するか？**DCFアプローチ**：21SharesはETHの公正価値を$3,998 (保守的シナリオ)から$7,249 (楽観的シナリオ)までと算出し、キャッシュフローとバーンメカニズムに基づいている。EIP-7918はL1の最低収益を線形予測するための堅固な根拠を提供している。**マネタリプレミアム**：ETHはDeFiの主要担保資産 (TVLは1000億ドル超)、DAIや他のステーブルコインの信頼の砦、NFT市場の計算単位だ。ETFがETHをロックし、企業のリザーブも(Bitmineは366万ETH)を保有し、流動性は縮小し、金のようなプレミアムを付与している。**「Trustware」**：ConsenSysは、Ethereumは単なる計算能力の提供ではなく、「分散化と不変性の目的」を売っていると提唱した。RWAのオンボーディングにより、Ethereumは「取引処理」から「資産保護」へと移行する。10兆ドル規模の資産を守るために、年0.01％の「セキュリティ税」を適用すれば、Ethereumの時価総額はその経済的価値に比例すべきだ。## 競争環境：市場の分裂2025年、分裂は構造的なものとなった。**Solana**はVisa/Nasdaqの役割：極端なTPS、低遅延、トレーディングやDePINに最適。**Ethereum**はSWIFT/FedWireの役割：すべての取引を処理せず、「決済パッケージ」に集中し、何千もの取引を含む。高価値・低頻度の資産 (国債のトークン化、クロスボーダー決済)は、より安全なEthereumを好む。RWAの分野—兆ドル市場の未来—では、Ethereumが支配的だ。BlackRock BUIDLやFranklin Templetonは、Ethereumを基準プロジェクトに選んだ。機関投資家のロジックはシンプル：数百万から数十億の資産には、安全性が速度より優先される。Ethereumの10年連続稼働は、その最も深い堀となっている。## 結論：信頼への飛躍Ethereumは迷ったのか？2025年、彼らは「デジタル経済の基礎のシニョリッジ」モデルへのリスクを取った大胆な飛躍を遂げ、Pulau Senangのユートピアの夢を捨てた。壁のない刑務所が反乱の火の中で燃え尽きたように、Ethereumもまた、技術だけでは人間の経済的ダイナミクスを解決できないことを受け入れざるを得なかった。しかし、Pulau Senangとは異なり、Ethereumは生き残った。ルールを再設計し、規制の認知を得て、ビジネスモデルをより堅固な土台に再構築した。これはユートピア的な救済の物語ではなく、実用的な適応の物語だ。Fusakaが干草の山に落ちるのか、岩盤に落ちるのかは、時間だけが知ることだ。
ETH 2025: 規制の混乱からサルベージモデルへの移行
Ethereumが麻痺させたアイデンティティ危機
2025年は、Ethereumが本当に誰なのかという存在意義の問いに直面した年だった。それは技術的な危機ではなく、アイデンティティの危機だった。
アップグレードやインフルエンサー、コミュニティのキャンペーンにもかかわらず、市場はETHを居心地の悪いカテゴリーに分類した：Bitcoinのような純金でもなく、Solanaのような高速エンジンでもない。価値の保存手段としては、BTCの純粋さとシンプルさに欠けていた。技術的パフォーマンスの面では、スループット、DePIN、高頻度取引でSolanaに劣り、Hyperliquidが手数料獲得の面で支配的だった。一方、2024年のDencunアップデートは両刃の剣だった：L2のガス料金を削減したが、Ethereumの資金を空にした。
2025年第3四半期のデータは嘘をつかない：ETHは史上最高値に近づいていたにもかかわらず、プロトコルの収益は前年比75％減少し、わずか3920万ドルにとどまった。P/Eレシオで評価する機関投資家にとっては、崩壊寸前のビジネスモデルの兆候だった。Ethereumは「グレーゾーン」に閉じ込められ、整合性のあるストーリーを持たない状態だった。
歴史的類似性：Pulau Senangと失敗したユートピアの夢
このシナリオは、1960年代のシンガポールの刑務所実験を奇妙に思い起こさせる。1960年、刑務所長のダニエル・ダットンはPulau Senang島に「壁のない刑務所」を構想した。自由と信頼が犯罪者を更生させると信じていたのだ。柵も有刺鉄線も武装した警備員もなく、ただ尊厳ある労働とコミュニティだけだった。最初は奇跡のように見えた：再犯率はわずか5％で、国連の注目を集めた。
しかし、人間の本性は技術だけでは欺けない。欲望と不満が高まり始めたとき、1963年7月が訪れた。囚人たちは、シャベル、マチェーテ、パランといった労働道具を手に反乱を起こした。彼らは自分たちが築いた構造物を燃やし、彼らの更生を信じていたダットンを殺し、ユートピアを悪夢に変えた。
Ethereumも2024年3月のDencun (EIP-4844)で同じ過ちを繰り返した：L1とL2の「経済的壁」を打ち破り、ほぼ無料のデータスペースを提供し、Layer 2がメインネットに価値を返すことを期待したのだ。しかし、L2は「静かな経済的捕食」を仕掛けた：Ethereumに数万ドルの手数料を稼ぎながら、Ethereumにはわずか数ドルしか支払わなかった。
Dencun後のパラドックス：制御不能なボラティリティ
DencunはBlob (EIP-4844)のトランザクションを導入し、単純な需要と供給に基づく価格メカニズムを採用した。最初はBlobのスペース需要を大きく上回っていたため、Base Feeは1 weiに急落—ほぼゼロだった。
結果は？BaseとArbitrumはEthereumに対して「賃料」をほとんど払わず、しかしユーザーには高額な手数料を課した。同時に、以前L1で行われていた取引はL2に移行し、EIP-1559の仕組みでETHのバーンは減少した。2025年第3四半期には、Ethereumのインフレ率は年率+0.22％に回復し、「デフレーショナリな資産」というストーリーは失われ、長年支えたブルサイドのナラティブも崩壊した。
これは「L2が肉を食い、L1が風を食う」状況だった—コミュニティはこれを「寄生効果」と呼んだ。
規制の転換点がすべてを変えた
Ethereumが混乱に陥る中、米国は重要な一歩を踏み出した。2025年11月、SECのポール・アトキンス長官は「Project Crypto」を発表—「規制のリセット計画」であり、「執行規制による規制」の時代に終止符を打った。
その革新的な点は、SECが「トークン分類法」を導入し、デジタル資産の性質は流動的であると認めたことだ。トークンは永遠に証券のままではない。110万人以上のバリデーターと世界最大の分散型ノードネットワークを持つEthereumは、正式に非証券と認定された。
2025年7月、議会は「Digital Asset Market Clarity Act」 (CLARITY Act)を可決し、ETHをCFTCの管轄下に置き、「デジタルコモディティ」と定義した。これにより、銀行は「デジタルコモディティブローカー」として登録し、ETHの保管と取引を顧客に提供できるようになった。銀行のバランスシートでは、ETHはもはや高リスクの不確定資産ではなく、金や外貨のようなコモディティとなった。
ステーキングの問題も巧妙に解決された：ETHレイヤーはコモディティのままで、ネイティブステーキングは「検証サービス」とみなされ、投資契約ではなくなった。機関投資家はETHを「生産的コモディティ」—「インターネット債券」のように見なすようになった。インフレ抑制特性を持つ。
Fusaka：ビジネスモデルの修復
2025年12月3日、EthereumはついにFusakaアップデートをリリース—真のターニングポイントだった。
EIP-7918：Blobの「フロア価格」
最も重要な提案はEIP-7918で、Blobの価格設定を根本的に変えた。無制限の下限価格ではなく、L1の実行層のガス価格に連動した最低価格を設定した(正確にはL1 Base Feeの1/15.258)。これにより、メインネットが混雑している限り、「最小価格」が自動的に上昇した。
結果は即時かつ劇的だった：BlobのBase Feeは1 weiから1500万倍に増加し、0.01-0.5 Gweiに跳ね上がった。L2ユーザーにとっては取引コストは低いままだった(約0.01 USD)、しかしEthereumの収益は爆発的に増加した。
PeerDAS：供給拡大
価格高騰がL2の開発を妨げないよう、Fusakaは同時にPeerDAS (EIP-7594)を導入した。これは、ノードがBlob全体をダウンロードせずに、ランダムに一部だけサンプリングできる仕組みで、帯域とストレージの負荷を約85％削減した。
これにより、EthereumはBlobの供給を大幅に増やすことができた—ターゲットブロック数は徐々に6から14以上に増加。最低価格の上昇と供給量の増加により、Ethereumは「価格とボリュームの増加」モデルを構築した。
新しいモデル：「デジタルセキュリティのシニョリッジ」
Fusaka後、Ethereumはセキュリティサービスに基づくB2B税制システムとして機能するようになった。
アナリストのYiによると、Fusaka後の2026年のETHバーンレートは8倍に増加する可能性がある。
評価：このハイブリッド資産の価格付けは？
ビジネスモデルが明確になった今、次の問いは：このハイブリッド資産をどう評価するか？
DCFアプローチ：21SharesはETHの公正価値を$3,998 (保守的シナリオ)から$7,249 (楽観的シナリオ)までと算出し、キャッシュフローとバーンメカニズムに基づいている。EIP-7918はL1の最低収益を線形予測するための堅固な根拠を提供している。
マネタリプレミアム：ETHはDeFiの主要担保資産 (TVLは1000億ドル超)、DAIや他のステーブルコインの信頼の砦、NFT市場の計算単位だ。ETFがETHをロックし、企業のリザーブも(Bitmineは366万ETH)を保有し、流動性は縮小し、金のようなプレミアムを付与している。
「Trustware」：ConsenSysは、Ethereumは単なる計算能力の提供ではなく、「分散化と不変性の目的」を売っていると提唱した。RWAのオンボーディングにより、Ethereumは「取引処理」から「資産保護」へと移行する。10兆ドル規模の資産を守るために、年0.01％の「セキュリティ税」を適用すれば、Ethereumの時価総額はその経済的価値に比例すべきだ。
競争環境：市場の分裂
2025年、分裂は構造的なものとなった。
SolanaはVisa/Nasdaqの役割：極端なTPS、低遅延、トレーディングやDePINに最適。
EthereumはSWIFT/FedWireの役割：すべての取引を処理せず、「決済パッケージ」に集中し、何千もの取引を含む。高価値・低頻度の資産 (国債のトークン化、クロスボーダー決済)は、より安全なEthereumを好む。
RWAの分野—兆ドル市場の未来—では、Ethereumが支配的だ。BlackRock BUIDLやFranklin Templetonは、Ethereumを基準プロジェクトに選んだ。機関投資家のロジックはシンプル：数百万から数十億の資産には、安全性が速度より優先される。Ethereumの10年連続稼働は、その最も深い堀となっている。
結論：信頼への飛躍
Ethereumは迷ったのか？2025年、彼らは「デジタル経済の基礎のシニョリッジ」モデルへのリスクを取った大胆な飛躍を遂げ、Pulau Senangのユートピアの夢を捨てた。壁のない刑務所が反乱の火の中で燃え尽きたように、Ethereumもまた、技術だけでは人間の経済的ダイナミクスを解決できないことを受け入れざるを得なかった。
しかし、Pulau Senangとは異なり、Ethereumは生き残った。ルールを再設計し、規制の認知を得て、ビジネスモデルをより堅固な土台に再構築した。これはユートピア的な救済の物語ではなく、実用的な適応の物語だ。Fusakaが干草の山に落ちるのか、岩盤に落ちるのかは、時間だけが知ることだ。