ガバナンストークンがホルダーへのキャッシュフロー分配を開始し、この傾向がネット全体で熱く議論されています。多くの人がこれをトークンの真の権能化の最終形態だと考えています——結局のところ、実際の収収益を得られるなら誰が好まないでしょうか？

しかし問題が生じました。トークンが単なる「投票証」から「プロトコル収入の共有権」へと進化する時、何に触れるのでしょうか？ハウェイ・テスト（Howey Test）です。これはアメリカ証券法の中核的な判断基準であり、トークンが証券特性を持つと認定されれば、その結果は想像に難くありません。

現在の対応方法は何でしょうか？賄賂的な選挙、自社買いなどの迂回手段を通じて、プロトコルが生成した貸出金利、清算罰金などの収入を間接的にホルダーに返金する方法です。聡明に見えますが、実際には規制の刃の上で踊っているようなものです。さらに重大なのは、著名なステーブルコインプロトコルのコードベースへの移行とRWA（実資産）の深い統合に伴って、プロトコル全体の金融的性質が急速に強まっているということです。

次のようなシーンを想像してください：もし規制当局がある日、現在の配当分配モデルが本質的に「登録されていない証券」を構成していると認定した場合、現在の各配当はすべて法廷での証拠となるでしょう。投資家がキャッシュフロー割引の快感を楽しむ時、このリスク係数を評価モデルに組み込まなければなりません。これは単なるトークン価格変動の問題ではなく——プロトコル自体が強制的に下架される、莫大な罰金を科される可能性という死活問題なのです。

つまり、真の問題はこうです：収益は確かにそこにある、しかし代価は何か？