L'impact réel de la politique d'assouplissement quantitatif sur les cryptomonnaies

Source : The Crypto Advisor, Traduction : Shaw 金色财经

La semaine dernière, l’atmosphère de nos discussions internes a connu une subtile évolution. Il ne s’agit pas d’un événement spectaculaire — pas de prévisions audacieuses, ni de conclusions généralisées — mais d’un léger changement de ton, à la fois subtil et perceptible. La récente décision de la Réserve fédérale a suscité une excitation prudente. La baisse de taux attendue, combinée à un programme d’achat d’obligations d’État de taille modérée, a suffi à relancer un vif débat. Ce n’est pas parce que la politique de la Fed est radicale, mais parce que cela semble être le premier signal clair d’un début de changement.

L’impact d’un changement de politique monétaire ne se reflète que rarement immédiatement dans les graphiques. On en entend d’abord la voix : de légers mouvements sur le marché du financement, une volatilité légèrement en baisse, une capacité de tolérer le risque un peu réduite. La liquidité ne se construit pas en un jour, mais circule silencieusement dans le système, modifiant d’abord le comportement du marché, puis influençant les prix.

Cette dynamique affecte toutes les classes d’actifs, mais son impact est particulièrement marqué dans les marges — là où la valorisation est moins ancrée, où la duration est longue, et où le coût du capital est plus sensible aux résultats. La cryptomonnaie appartient justement à cette catégorie. La vision dominante est simple : une politique accommodante profite aux cryptomonnaies. La baisse des taux, l’expansion du bilan et la baisse du rendement obligataire pousseraient les investisseurs vers l’extrémité risquée de la courbe, et les cryptomonnaies ont historiquement été à cette extrémité. Cette logique est intuitive, largement acceptée, et renforcée par la mémoire des périodes extrêmes comme 2020.

Mais l’intuition n’est pas une preuve. La cryptomonnaie n’évolue que dans quelques environnements de liquidité, et ceux qui ressemblent à une politique de Quantitative Easing (QE) continue sont rares. Notre compréhension de la relation entre cryptomonnaie et QE repose principalement sur des inférences faites lors de périodes particulières, plutôt que sur une expérience historique solide. Avant de considérer ce changement comme un signal clair, il est prudent de prendre du recul et de poser une question plus rigoureuse : que nous disent réellement les données ? Et surtout, où s’arrêtent-elles ?

Pour répondre, il faut revenir sur chaque période significative d’expansion de la liquidité depuis la naissance de la cryptomonnaie, en distinguant attentes et mécanismes, narration et comportements observables.

Si l’on veut discuter de “l’effet favorable de la QE sur la cryptomonnaie”, il faut d’abord reconnaître une réalité inquiétante : l’ensemble de l’histoire de la cryptomonnaie s’est déroulé dans un environnement de liquidité très limitée, et seule une partie de ces périodes correspond à une QE au sens traditionnel post-2008.

Une méthode claire consiste à utiliser le bilan de la Réserve fédérale (FRED, WALCL), qui reflète dans une certaine mesure la liquidité du système et la direction de la politique. Revenons sur l’histoire.

1) Première phase de QE (2009-2010) : la cryptomonnaie n’existait pas encore réellement sur le marché

La première phase de QE débute en mars 2009, durant environ un an, caractérisée par d’importants achats de MBS (Mortgage-Backed Securities), d’obligations d’État et d’obligations d’entreprises.

Bitcoin est né en 2009, mais à cette époque, il n’y avait pas de structure de marché significative, de liquidité ou d’acteurs institutionnels à étudier. C’est crucial : la “première” politique de QE qui a façonné les marchés modernes était encore à ses débuts, et pour les actifs cryptographiques négociables, elle était en fait à l’état préhistorique.

( 2) Deuxième phase de QE et premières politiques d’assouplissement post-crise (2010-2012) : la cryptomonnaie existait, mais à une échelle très faible

Lorsque la Fed entre dans la nouvelle étape d’assouplissement post-crise, Bitcoin commence à se négocier — mais il reste une expérience à petite échelle, principalement dominée par les particuliers. Pendant cette période, toute “relation” entre liquidité et prix des cryptomonnaies est fortement influencée par des effets d’adoption (marché passant de zéro à quelque chose), la maturation de l’infrastructure des échanges, et des fluctuations purement de découverte. Il ne faut donc pas en faire un signal macroéconomique clair.

3) Troisième phase de QE (2012-2014) : la première fois où une comparabilité est possible, mais avec beaucoup de bruit

C’est la première fois que l’on peut comparer une “expansion continue du bilan” avec un marché cryptographique réellement actif. Le problème, c’est que l’échantillon reste petit, et surtout influencé par des événements spécifiques à la cryptomonnaie (faillites d’échanges, risques de garde, microstructure du marché, chocs réglementaires). En d’autres termes, même si la politique de QE coïncide avec le marché crypto, le rapport signal/bruit reste faible.

4) Période de stabilité à long terme et normalisation (2014-2019) : la cryptomonnaie a évolué dans un monde où la QE n’était pas quotidienne

C’est la partie oubliée. Après la troisième phase de QE, la taille du bilan de la Fed reste globalement stable pendant longtemps, avant que la Fed ne tente de réduire son bilan. Pendant cette période, la cryptomonnaie connaît encore d’importantes fluctuations cycliques — ce qui doit nous alerter : ne pas croire naïvement que “l’impression monétaire = hausse de la cryptomonnaie”. La liquidité est importante, mais ce n’est pas le seul moteur.

5) La période post-COVID (2020-2022) : le point de données le plus marquant, mais aussi le plus risqué pour un surajustement

Ce moment est mémorable parce qu’il a montré de façon claire et forte le phénomène “liquidité déchaînée, rendement introuvable”, et le marché crypto a réagi violemment. Mais c’est aussi une période particulière, marquée par des politiques d’urgence, des chocs fiscaux, des chèques de relance, des confinements, un changement de comportement induit, et une réinitialisation des risques globaux — pas un mode normal. (En d’autres termes : cela prouve que ce phénomène existe, mais ne constitue pas une règle universelle.)

) 6### Quantitative tightening (2022-2025) et retour “technique” à l’achat d’obligations (fin 2025) : la situation devient plus complexe, pas plus simple

Depuis 2022, la Fed commence à réduire son bilan via le QT, puis arrête plus tôt que prévu, avec des responsables politiques qui soutiennent la fin du processus. La semaine dernière, la Fed a annoncé l’achat d’environ 400 milliards de dollars de titres à court terme à partir du 12 décembre — clairement présenté comme une gestion de réserves / opération de stabilité du marché monétaire, et non comme une nouvelle relance.

Cette distinction est essentielle pour interpréter la réaction des cryptomonnaies : le marché négocie surtout la direction et la variation marginale de la liquidité, pas les étiquettes que l’on met.

La conclusion jusqu’ici est : depuis que la cryptomonnaie est devenue un vrai marché, nous n’avons que peu d’environnements “propres” de liquidité à étudier — et le plus influent (2020) est aussi le plus exceptionnel. Mais cela ne veut pas dire que la théorie de la QE est fausse. Elle est simplement probabiliste : un environnement financier accommodant favorise souvent les actifs à long terme, à bêta élevé, et la cryptomonnaie en est une manifestation pure. Cependant, en analysant les données, il faut distinguer quatre facteurs : (1) expansion du bilan, (2) baisse des taux, (3) tendance du dollar, et (4) sentiment de risque — car ils ne changent pas toujours en synchronie.

Il faut d’abord comprendre que, rarement, le marché attend que la liquidité arrive. Il commence souvent à trader la direction de la politique bien avant que celle-ci ne se manifeste dans les données. La cryptomonnaie est particulièrement sensible à ces anticipations — par exemple, le changement de ton politique, les signaux sur le bilan, ou la perception de l’évolution des taux — plutôt qu’à l’impact progressif des achats d’actifs. C’est pourquoi les prix des cryptomonnaies précèdent souvent la baisse des rendements, le déclin du dollar, voire même toute expansion substantielle du bilan de la Fed.

Il est crucial de définir précisément ce qu’on entend par “QE”. La politique accommodante n’est pas univoque, et ses effets varient selon la forme. La baisse des taux, la gestion des réserves, l’expansion du bilan, et l’environnement financier global suivent souvent des calendriers différents, voire des directions opposées. Selon l’histoire, la réaction des cryptomonnaies est plus stable face à la baisse des rendements réels et à un environnement financier accommodant, qu’à l’acte d’achat obligataire en soi. Considérer la QE comme un simple interrupteur serait une simplification excessive d’un système beaucoup plus complexe.

Ce subtilité est essentielle, car nos données soutiennent une relation directionnelle, pas une relation déterministe. Un environnement financier accommodant augmente la probabilité que les actifs à bêta élevé, comme la cryptomonnaie, génèrent des rendements positifs, mais ne garantit pas le moment ou l’ampleur de ces rendements. À court terme, le prix des cryptomonnaies reste influencé par le sentiment du marché et la levier, et leur évolution dépend autant de la macroéconomie que de la position et de l’effet de levier des investisseurs. La liquidité aide, mais ne peut pas tout faire.

Enfin, cette dernière phase diffère fondamentalement de celle de 2020. Il n’y a pas de politique d’urgence, pas de choc fiscal, pas de chute brutale des rendements. Ce que nous observons, c’est une normalisation marginale — après une longue période de resserrement, le système devient légèrement plus souple. Pour la cryptomonnaie, cela ne signifie pas une hausse immédiate, mais un changement de contexte. Quand la liquidité cesse d’être un obstacle, les actifs à l’extrémité risquée de la courbe de risque peuvent performer sans faire de mouvements spectaculaires — souvent parce que le marché leur permet finalement.