La tokenización de acciones en EE. UU. en la encrucijada: de las señales falsas de Nasdaq a la prueba real de DTC

Expectativas del mercado vs realidad regulatoria

12 de diciembre, Nasdaq presentó ante la SEC el Formulario 19b-4, proponiendo ampliar el horario de negociación de acciones y productos de intercambio en EE. UU. a un modelo 23/5 (negociación 23 horas diarias, de lunes a viernes). Esta noticia generó bastante revuelo en el mercado—muchos inversores y observadores del sector la relacionaron inmediatamente con la perspectiva de una negociación 24/7 de los tokens de acciones.

Pero la realidad es más compleja. La propuesta de Nasdaq no implica simplemente extender el horario, sino una redefinición de dos sesiones de negociación formales: negociación diurna (de 4:00 a 20:00 hora del Este) y negociación nocturna (de 21:00 a 4:00 del día siguiente), con un período de pausa entre 20:00 y 21:00, durante el cual se cancelan todas las órdenes no ejecutadas. Más importante aún, Nasdaq en el documento aclara que muchas reglas tradicionales de negociación y tipos complejos de órdenes no aplican en la negociación nocturna, y algunas funciones estarán limitadas.

En otras palabras, este documento no menciona en absoluto la tokenización. Se trata de una reforma en las reglas tradicionales de negociación de acciones, no de la aplicación de tecnología de activos digitales.

DTC es el verdadero impulsor de la tokenización

El avance real proviene de otra dirección. El 11 de diciembre, el Departamento de Mercado y Valores de EE. UU. (SEC) envió a DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation) y a su filial DTC (Depository Trust Company) una “Carta de No Acción” (No-Action Letter, NAL), que posteriormente fue publicada en la página oficial de la SEC.

El núcleo de este documento es: bajo ciertas condiciones, la SEC no tomará acciones de cumplimiento contra los servicios de tokenización relacionados con valores en custodia ofrecidos por DTC.

Primero, aclarar qué es DTC. Como la mayor y más importante institución de custodia central de valores en EE. UU., DTC actualmente gestiona y registra más de 100 billones de dólares en activos de valores. Se puede decir que DTC controla el libro mayor completo del mercado de acciones estadounidense. DTCC es la matriz de DTC, un grupo que incluye varias entidades responsables de la custodia, liquidación y compensación de valores.

El verdadero significado de la Carta de No Acción

Muchos interpretan esta carta como una “aprobación” por parte de la SEC para que DTC utilice blockchain para llevar la contabilidad de acciones en EE. UU. Pero esa interpretación tiene un sesgo fundamental.

Según la sección 19(b) de la Ley de Valores de EE. UU., cualquier organización autorregulada (incluyendo las entidades de liquidación) que modifique reglas o realice cambios sustanciales en sus operaciones debe presentar una solicitud de modificación y obtener aprobación de la SEC. Este proceso suele ser muy largo, pudiendo tomar varios meses, con un máximo de hasta 240 días.

Para facilitar la implementación de proyectos piloto de tokenización, DTC solicitó una exención durante el período de prueba, sin tener que seguir completamente el proceso de la sección 19(b). La SEC aceptó esta solicitud.

Por tanto, lo que hizo la SEC fue simplemente eximir temporalmente a DTC de ciertas obligaciones de notificación en el nivel de procedimiento, no aprobar en sustancia la aplicación de tecnología de tokenización en el mercado de valores. Es una distinción legal clave.

Cómo funciona el piloto de tokenización de DTC

Según revela el NAL, el plan piloto de DTC involucra dos cuestiones centrales:

Alcance específico del piloto

Actualmente, la forma en que se custodian y registran las acciones en EE. UU. es así: un corredor abre una cuenta en DTC, y DTC registra cada compra y venta en un sistema central. La propuesta de DTC es ofrecer a los corredores una opción alternativa: registrar las posiciones de acciones mediante tokens en blockchain.

El proceso sería: primero, registrar una “billetera registrada” (Registered Wallet) aprobada y reconocida por DTC. Cuando un participante envía una orden de tokenización a DTC, esta realiza tres pasos:

1. Transfiere las acciones desde la cuenta original a un fondo común
2. Emite los tokens en la blockchain
3. Transfiere los tokens a la billetera del participante, representando derechos sobre esos valores

Luego, estos tokens pueden transferirse directamente entre corredores sin que cada transferencia pase por el libro mayor central de DTC. Pero todas las transferencias de tokens serán monitoreadas y registradas en tiempo real por el sistema off-chain de DTC, LedgerScan, cuyo registro constituye el libro mayor oficial de DTC.

Cualquier participante puede en cualquier momento enviar una orden de “destokenización” a DTC, que destruirá los tokens y recontabilizará los derechos sobre los valores en una cuenta tradicional.

El NAL también aclara las limitaciones técnicas y de gestión de riesgos: los tokens solo podrán transferirse entre billeteras aprobadas por DTC, lo que implica que DTC en ciertas circunstancias también tendrá la facultad de forzar transferencias o destruir tokens en billeteras; además, el sistema de tokens estará estrictamente separado del sistema de liquidación central de DTC, garantizando el aislamiento de riesgos.

El verdadero significado de este documento

Desde un punto de vista legal, el NAL no equivale a una autorización legal ni a una modificación de reglas, no tiene fuerza jurídica general, sino que expresa la postura de cumplimiento de los funcionarios de la SEC basada en hechos y supuestos establecidos. Dentro del marco legal de valores en EE. UU., no existe una prohibición explícita de usar blockchain para llevar la contabilidad. La regulación se centra en asegurar que, tras adoptar nuevas tecnologías, la estructura del mercado, las responsabilidades de custodia, la gestión de riesgos y las obligaciones de notificación se mantengan.

Lo que es aún más importante, cuando la contraparte del NAL es una institución de importancia sistémica como DTC, su significato (significado) suele trascender lo operativo, enviando una señal fuerte.

Las condiciones de exención de la SEC son muy claras: DTC no emite ni negocia valores en cadena, sino que mediante la tokenización representa derechos sobre valores ya existentes en custodia. Estos tokens son esencialmente “mapeos de derechos” o “expresiones en libro mayor”, diseñados para mejorar la eficiencia en los procesos internos, sin alterar la naturaleza jurídica ni la estructura de propiedad de los valores. Los servicios operan en un entorno controlado, en cadenas permitidas, con participantes, alcance y arquitectura tecnológica estrictamente limitados.

Este enfoque regulatorio es razonable. Los activos en cadena son especialmente susceptibles a delitos financieros como lavado de dinero y financiamiento ilícito; aunque la tecnología de tokenización es innovadora, no debe facilitar actividades ilícitas. La regulación debe reconocer el potencial de blockchain en la infraestructura de valores, pero también mantener los límites de las leyes y sistemas de custodia existentes.

Dos caminos paralelos de tokenización

La discusión sobre la tokenización de acciones en EE. UU. está pasando de “¿es legal?” a “¿cómo se realiza?”. Observando las prácticas actuales del mercado, se pueden identificar al menos dos caminos paralelos con lógicas distintas:

Ruta de infraestructura liderada por las instituciones

Representada por DTCC y DTC, esta vía busca principalmente mejorar la eficiencia en liquidación, conciliación y circulación de activos, sirviendo principalmente a actores institucionales y del mercado mayorista. En este modelo, la tokenización es casi “invisible”: para el inversor final, las acciones siguen siendo acciones, solo que en el backend la tecnología cambia.

Innovación en la interfaz de plataformas de negociación

Corredores y plataformas como Robinhood y MSX han estado explorando productos relacionados con criptoactivos, fraccionamiento de acciones y extensión de horarios de negociación en los últimos años. Cuando la tokenización de acciones en EE. UU. madure desde el punto de vista regulatorio, estas plataformas tendrán una ventaja natural como puntos de entrada para los usuarios. Para ellas, la tokenización no implica reinventar el modelo de negocio, sino ampliar la experiencia de inversión existente mediante tecnología—como liquidaciones casi en tiempo real, mayor flexibilidad en la división de activos y la integración de productos transfronterizos.

Estas exploraciones suelen operar en los límites regulatorios, combinando riesgo y innovación. Su valor no radica en la escala a corto plazo, sino en validar la viabilidad de la próxima generación de mercados de valores—más como una demostración para la evolución regulatoria que como una sustitución directa del mercado de acciones estadounidense actual.

Perspectiva a largo plazo y proyecciones futuras

Desde una visión más macro, el objetivo central de la tokenización de acciones en EE. UU. no es convertir las acciones en “criptomonedas”, sino mejorar la eficiencia en la circulación de activos, reducir costos operativos, prepararse para futuras colaboraciones transfronterizas y mantener la certeza legal y la seguridad del sistema.

En este proceso, las exigencias regulatorias, las capacidades tecnológicas y la estructura del mercado continuarán dialogando y coexistiendo. La evolución será gradual, no radical. Se prevé que la tokenización de acciones en EE. UU. no cambiará fundamentalmente la forma en que funciona Wall Street en el corto plazo, pero ya se ha convertido en un proyecto importante en la agenda de infraestructura financiera estadounidense.

La interacción entre la SEC y DTCC es más una especie de “prueba” institucional, que sienta las bases para futuras exploraciones más amplias. Para los participantes del mercado, esto no es un punto final, sino un punto de partida que realmente merece atención continua.