Circle отримала ліцензію французького AMF на MiCA: як відповідність нормативам створює конкурентну перевагу для розширення на європейському ринку

稳定币行业長期以來被市場視為「发行商模式」的競爭——誰發行的穩定幣流通量更大、誰覆蓋的公鏈網絡更廣，誰就佔據優勢。但 2025 年 GENIUS 法案通過、2026 年 MiCA 進入全面執行階段之後，規則發生了根本性改變。從「監管真空」到「全域監管」的過渡，使得合規能力不再是加分項，而是穩定幣發行商的入場券。

全球穩定幣總市值於 2026 年 5 月突破 3,200 億美元，較 2025 年約 2,500 億美元的規模增長近三成。在這一高速擴張的賽道中，合規已經取代發行時序和公鏈覆蓋，成為新的競爭變數。Circle 選擇了一條以監管合規為護城河的差異化路徑：在歐盟將 USDC 和 EURC 推入 MiCA 的合規框架，同時在美國推動立法為穩定幣建立制度基礎，再以公開上市的公司形態接受財務透明度的考驗。

三組數據可以初步呈現這種策略的市場反饋：2026 年初至今，Circle 股價累計漲幅約 40%，以目前的態勢預計在 Q1 財報發布後將進入更關鍵的市場驗證階段。這些數字背後是一個更深層的問題——合規究竟是成本還是壁壘？本文將從合規架構、競爭格局、財務驗證三個層面拆解 Circle 的擴張邏輯。

歐盟 MiCA 全面執行前夕 Circle 拿下了哪張關鍵牌照

2026 年 4 月 20 日，Circle 法國子公司正式獲得法國金融市場管理局的批准，取得 MiCA 框架下的加密資產服務商資格。依據 MiCA 第 60（4）條的規定，Circle France 可在整個歐洲經濟區為客戶提供穩定幣 USDC 和 EURC 的托管與轉移服務，覆蓋範圍涵蓋歐盟全部 27 個成員國以及冰島、列支敦士登和挪威。

這一牌照的落地時間點並非偶然。MiCA 法規的過渡期於 2026 年 7 月 1 日結束，屆時任何未取得 MiCA 牌照而向歐盟客戶提供加密資產服務的實體將構成違法，必須停止相關業務。距離合規大限不足兩個月，Circle 以 CASP 牌照提前鎖定了歐洲市場的合規先發優勢。

值得注意的是，CASP 牌照是 Circle 在歐盟獲得的第二張關鍵牌照。在此之前，Circle 已向法國審慎監管局登記了電子貨幣機構資格，負責穩定幣的發行。EMI 負責發行、CASP 覆蓋托管與轉賬，兩張牌照構成完整閉環，使 Circle 成為全球十大市值穩定幣中唯一 USDC 與 EURC 雙雙符合 MiCA 規定的發行商。

雙牌照與護照機制如何在歐洲建立合規競爭壁壘

EMI + CASP 雙牌照架構的實質意義是什麼？如果將一家穩定幣發行商在歐洲的合規能力拆分為「發行權」與「服務權」，前者決定能否合規發行穩定幣，後者決定能否合規處理用戶資產的托管與轉移。僅有其一而缺乏其二，業務鏈路即出現斷裂。

Circle 雙牌照架構的完成，意味著其面向歐洲市場的業務流程已獲得歐盟監管體系的全鏈路認可。根據 MiCA 的規定，在任意成員國獲得授權的加密資產服務商，可通過「護照機制」向歐盟其他成員國提供服務，無需重複申請。這意味著法國 AMF 的授權決定生效後，英國清算銀行 ClearBank 也於近期獲得荷蘭 MiCA 批准，並宣布計劃提供 Circle 的 USDC 和 EURC 相關服務，傳統金融機構正在通過合規穩定幣切入歐洲數字金融市場。

從行業整體來看，截至 2026 年 2 月已有超過 40 家加密資產服務商在歐盟各成員國取得完整 MiCA 授權，其中荷蘭、德國、馬耳他的核准數量居前。但擁有 EMI + CASP 雙牌照且發行合規穩定幣的發行商寥寥無幾。在 7 月大限逼近之際，尚未取得牌照的穩定幣發行商將面臨被排除出歐盟市場的結果，而 Circle 已經提前完成了合規卡位。

USDC 與 USDT 的市場競爭格局正在發生什麼變化

合規能力的變化正在改寫穩定幣市場的權力結構。截至 2026 年 5 月 10 日，全球穩定幣總市值約 3,220 億美元，USDT 以約 1,896 億美元的流通量維持市值第一的位置，市佔率約 58.9%；USDC 以約 789.6 億美元的流通量和約 24.33% 的市佔率居第二。从市值維度看，USDT 仍保持領先。

但在交易量維度上，結構出現了顯著變化。瑞穗證券的研究數據顯示，2026 年初至 5 月，USDC 調整後鏈上交易量達到約 2.2 萬億美元，而 USDT 約為 1.3 萬億美元，USDC 約占兩者合計交易量的 64%——這是自 2019 年以來 USDC 首次在這一關鍵指標上超越 USDT。

這一「市值與交易量背離」的現象有三個層面的含義。其一，USDC 的鏈上使用頻率更高，更多被用於支付與轉賬場景而非僅作為價值儲藏工具；其二，合規穩定幣在機構級支付結算中的採用正在加速；其三，監管框架正在推動資金從合規性不足的渠道向全合規渠道遷移。這種結構變化能否持續，將取決於後續合規穩定幣在跨境支付和企業財資市場的滲透速度。

Q1 財報為何成為衡量合規戰略成效的關鍵標尺

Circle 將於 2026 年 5 月 11 日美股盤前發布 Q1 財報。根據多家研究機構的預期，分析師預計 Q1 營收約 7.15 億美元，同比 2025 Q1 的 5.79 億美元增長 23.5%，但較 2025 Q4 的 7.7 億美元有一定環比回落；GAAP 每股收益預期約為 0.18 美元，調整後每股收益約 0.27 美元。

值得注意的是，Q4 業績超出市場預期約 23%，營收同比增長 77% 至 7.702 億美元，主要源於 USDC 流通量的持續擴張——USDC 流通量同比增長 72% 至 753 億美元，創下歷史新高。這意味著 USDC 規模的擴張速度在過去兩年大幅跑贏了穩定幣行業的平均增速。

投資者對這份 Q1 財報的關注重點可能集中在三個維度：第一，合規驅動是否轉化為 USDC 流通量的持續增長——5 月初的一周內 USDC 已吸收約 16.1 億美元的淨流入；第二，利率環境下儲備收益的變化對營收結構的影響；第三，管理層對 CLARITY 法案妥協後的 AI 轉型和 USDC 應用場景拓展的更新。

股價年初至今上漲約 40% 市場在定價什麼

Circle 於 2025 年 6 月以每股約 31 美元的價格通過 SPAC 上市，此後股價經歷了極端波動：兩周內沖高至約 299 美元，隨後在宏觀利率變化和監管不確定性的雙重影響下跌落至約 50 美元的區間，跌幅超過 80%。

2026 年初至今，股價累計上漲約 40%，截至近期交易日在約 111 至 119 美元的區間運行，較 2 月初約 50 美元的低點已實現翻倍增長，公司估值約 230 億至 300 億美元。

這輪上漲由幾個層面的催化劑共同推動。首先，CLARITY 法案的妥協方案在 5 月初達成，穩定幣獎勵機制中的「被動收益禁止、主動使用獎勵保留」的核心分歧得到化解，Circle 股價當日大幅上漲近 20%。其次，參議院銀行委員會定於 5 月 14 日對該法案進行初步投票，確定性的提高降低了監管風險溢價。此外，USDC 流通量突破歷史新高以及交易量反超 USDT 的數據持續驗證了合規敘事。

不同券商對 Circle 的目標價存在顯著分歧。富國銀行將目標價上調至 142 美元，Rosenblatt 維持 240 美元的目標價，Compass Point 則將其評級下調至賣出，警告隨著 USDC 供應向低利潤率領域轉移，2026 年上季度的毛利率正在收縮。這種分歧本身也印證了市場對 Circle 估值邏輯的深層不確定性——市場正在權衡合規帶來的確定性溢價與非息收入增長天花板之間的平衡。

美國立法突破如何在兩線合規中補齊最後一塊拼圖

CLARITY 法案的推進使 Circle 在美國和歐盟形成兩條合規主線協同並進的格局。該法案預計於 5 月 14 日在參議院銀行委員會進行行政會議投票，若委員會層面通過，後續將進入參議院全會審議程序。參議院須在 2026 年底前完成立法，方可提交總統簽署。

法案的核心妥協方案為：禁止加密公司就被動持有的閒置穩定幣存款支付類似銀行儲蓄的利息收益，但允許基於使用行為的獎勵，如與交易、支付、轉賬等活動相關的激勵。這一劃定既能避免穩定幣持有功能與商業銀行存款形成直接競爭，又為穩定幣的實際使用場景保留了經濟激勵的空間。隨著穩定幣獎勵問題的解決，法案在代幣分類、去中心化金融監管以及資產代幣化等領域的條款也在快速推進，最終文本預計很快敲定。

對美國來說，穩定幣發行商的合規框架已經進入實質性構建階段：GENIUS 法案已於 2025 年 7 月由總統簽署生效，規定支付穩定幣需保持 1：1 全額儲備並與美元或短期國債掛鉤。美國財政部的金融犯罪執法網絡和外國資產控制辦公室也已於 2026 年 4 月發布了對支付穩定幣發行人金融犯罪合規計劃的擬議規則，標誌著美國穩定幣監管從立法框架進入規則細化階段。

總結

穩定幣行業正在經歷從私募發幣到公開上市公司治理的範式遷移。以 Circle 的案例為樣本可以看到，歐盟 MiCA 的全面執行與美國 GENIUS + CLARITY 兩條立法的推進，正在推動穩定幣發行商競爭邏輯從單純的規模競賽轉向合規能力、上市公司治理和全球監管適應力的綜合比拼。

從短期來看，Q1 財報將是衡量合規驅動的 USDC 擴張能否對沖利率周期壓縮和利潤結構變化的首個公開數據。从長期來看，Circle 以合規為護城河的擴張能否在新興穩定幣發行商不斷入局、監管框架持續演變的環境下維持先發優勢，仍取決於其實質性的應用場景拓展——AI 代理支付、企業財資管理、跨境結算等非交易場景的滲透率，將是下一階段估值重構的核心變數。

常見問題（FAQ）

Q1：Circle 獲得的 MiCA CASP 牌照與之前的 EMI 電子貨幣牌照有什麼不同？

EMI 牌照負責穩定幣的發行，解決的是「能否在歐洲合規發行 USDC」的問題；CASP 牌照負責穩定幣的托管與轉賬，解決的是「能否為歐洲客戶提供 USDC 資產的保管和轉移服務」的問題。二者構成發行端加運營端的完整合規架構。Circle 是目前唯一 USDC 與 EURC 雙雙取得這兩項資格的穩定幣發行商。

Q2：USDC 交易量超越 USDT 對合規敘事意味著什麼？

截至 2026 年 5 月的數據顯示，USDC 調整後交易量約 2.2 萬億美元，USDT 約 1.3 萬億美元。這意味著雖然 USDC 的市值低於 USDT，但其鏈上單位流通量的周轉頻率更高，更多被用於實際支付和轉賬場景而非僅作為價值儲藏工具。瑞穗證券認為這反映了機構用戶對合規穩定幣的偏好正在轉化為交易活動。

Q3：CLARITY 法案的妥協方案對 Circle 的商業模式有何影響？

妥協方案允許基於使用行為的獎勵如與交易、支付和轉賬相關的激勵，但禁止就被動閒置的穩定幣存款支付類似銀行儲蓄的利息收益。這一劃定既避免了與商業銀行存款的直接競爭，又為 Circle 及其分發合作方的用戶激勵機制保留了空間。

Q4：Circle 年初至今股價上漲約 40% 的主要驅動因素是什麼？

上漲由多重因素推動：CLARITY 法案妥協消除了持續約八個月的穩定幣監管不確定性；USDC 流通量突破 750 億美元創下歷史新高；USDC 鏈上交易量首次超越 USDT；MiCA 合規大限將至使 Circle 的先發優勢更加明確。但多家機構也指出，USDC 供應向低利潤率領域轉移帶來的毛利率收縮風險，仍是不確定因素。

Q5：Circle 股價與 USDC 流通量增長始終存在顯著誤差嗎？

Q4 數據顯示，USDC 流通量同比增長 72%，而同期加密總市值從峰值跌去超過 40%。這一「脫鉤」現象意味著 USDC 的採用正從投機性加密交易工具向全球支付結算基礎設施轉型。Circle CEO 在財報電話會議上明確指出「比特幣和穩定幣之間的脫鉤」正在發生，說明穩定幣的市場邏輯已不再單純映射加密市場的周期性波動。