Як Уолл-Стріт взяла під контроль потоки Біткоїна: 56 мільярдів доларів за два роки

Коли 10 січня 2024 року SEC затвердила котирування спотових ETF на Біткоїн, мало хто усвідомлював, що саме відбулася зміна фундаменту ринку криптовалют. Перший день торгів приніс 4,6 мільярда доларів обігу — досягнення без прецеденту. Однак справжня історія не стосується числа, записаного на стрічці, а того, що сталося протягом наступних 24 місяців: поступова міграція капіталу від незалежних покупців у напрямку диверсифікованих каналів розподілу, контрольованих фінансовими інституціями.

Bitcoin наразі коливається навколо $90.32K, з волатильністю -2.94% за останні 24 години. Але цифри на цих графіках є симптомом глибшої трансформації — потоки стали пульсом ринку, а Волл-стріт навчився читати цей пульс.

Шлях до затвердження: коли регулювання поступилося логіці

Прорив у регулюванні не з’явився нізвідки. У серпні 2023 року Апеляційний суд DC виніс рішення, яке змусило SEC прийняти складні рішення. Було ухвалено арбітражно — принаймні з точки зору ринку — що похідні продукти на ф’ючерси можуть бути допущені, тоді як активи, засновані на спотовому ринку, мають залишатися поза системою. Суд прорвав цю логіку і змусив SEC обґрунтувати свою непослідовність.

Голова Gary Gensler представив остаточне затвердження з обмеженою інтерпретацією: це була прийняття структури ETF, а не ширшої підтримки для Біткоїна. Тим не менше, ринок почув щось інше — що Bitcoin отримав доступ до механізмів розподілу, які щодня керують трильйонами доларів традиційних активів.

Як потоки змалювали нову реальність

Перші два роки ETF виглядають зовсім інакше залежно від того, що спостерігається. Загальний чистий приплив до американських спотових ETF на Біткоїн склав 56,63 мільярда доларів — цифра, яка описує новий канал попиту. Однак під поверхнею відбувалися набагато складніші переміщення.

Ibit, продукт BlackRock, накопичив 62,65 мільярда доларів впливу. Водночас GBTC, старший обгортка, зазнав відтоку −25,41 мільярда доларів. Ця різниця не описувала слабкість ринку — вона описувала ротацію. Інвестори залишали дорожчі, менш ліквідні структури і переходили до нових, більш ефективних інструментів. Це була міграція тертя, а не криза попиту.

Середньоденний чистий приплив протягом усього комплексу ETF становив 113,3 мільйона доларів. Ця цифра здається скромною, доки не усвідомимо, що на ринку з фіксованим пропозицією навіть «нудний» потік понад 100 млн доларів щодня стає рушієм цін.

Хто купував? Нова клас інвесторів

Перед ETF на Bitcoin торгували спекулянти, майнери, довгострокові ентузіасти та випадкові трейдери з доступом до криптовалютних бірж. Кожен із них мусив пройти через певний рівень технологічного просвітлення — це вимагало знань, доступу до спеціалізованих платформ і толерантності до операційного ризику.

ETF цю ситуацію повністю змінили. Новим маргінальним покупцем став радник, що впроваджує портфельні моделі, інституційний інвестор, що шукає експозицію без зберігання крипто, або пенсійне розподілення, виконане у стандартному робочому процесі. Ці покупці не розуміють блокчейн і не слідкують за ланцюгом блоків — але вони розуміють потоки.

Це ключово, оскільки маргінальні потоки впливають на маргінальні ціни. Коли змінюється тип покупця, змінюється й поведінка ринку. Замість драматичних стрибків, пов’язаних із технічними досягненнями, волатильність дедалі більше відображає рішення радників і зміну інституційного настрою.

Концентрація капіталу: коли один гравець домінує

З часом ліквідність зосередилася. Хоча ринок пропонує кілька десятків різних спотових ETF на Біткоїн, капітал гравітує у напрямку брендів, яким інвестори вже довіряють, та продуктів, що стали стандартним вибором на головних платформах радників.

Результати IBIT найкраще це демонструють. Але екстремальні дні — найбільший чистий приплив склав 1,374 мільярда доларів, тоді як найбільший відтік — −1,114 мільярда доларів — все ж відкривають щось більш суттєве: навіть «звичайні» сесії можуть змінити динаміку ринку, якщо потоки зосереджені у одному чи двох інструментах.

Ринок, у якому маргінальний попит приходить лише через кількох гігантів, природно, орієнтується на слідкування за цими гігантами. Сьогодні створення та викуп ETF розглядаються як пульс ринку — інформація у реальному часі про те, чи інституції будують, чи ліквідують позиції.

Що змінилося щодо волатильності і тертя

Bitcoin завжди був 24/7, глобальним ринком із циклічною волатильністю та історією фінансового важеля. Обгортка ETF не усунула ці характеристики — вона змінила лише місце, де виникає операційне тертя.

Раніше тертя було технічним: зберігання, доступ до біржі, відповідність регуляціям, структуризація податків. Сьогодні воно перемістилося у добре знайомі канали: управлінські збори, доступ до платформ радників, вибір продукту і таймінг прийняття рішень щодо алокації, що змінюється у ритмі Волл-стріт.

Історія трансформації GBTC є яскравим прикладом цього. Продукт дозволив традиційним інвесторам отримати експозицію, але був пов’язаний із структурним дисконтом — з NAV, обмеженими можливостями викупу і передусім платами, які у порівнянні з новішими ETF виглядали застарілими. Конверсія у структуру відкритого ETF дала інвесторам чистий шлях виходу і ре-локації, що раніше було заблоковано.

Відтоки з GBTC деякі інтерпретували як продаж інституцій — песимістична наратив. Більш реалістична інтерпретація зосередилася на структурі: інвестори мігрують до кращих обгорток, де збори нижчі, а ліквідність вища.

Модель, яка змінила правила гри

Через два роки спотові ETF на Біткоїн функціонують як інфраструктура нової ери. Але їхня спадщина сягає ширше, ніж сам Bitcoin. Коли ринок побачив, що криптоактиви можна пакувати, розповсюджувати і торгувати масштабно у США, він отримав підручник для його копіювання.

Розмови перейшли від «чи» можливий ETF до «як» його отримати. Механіка важливіша за ідеологію — розподіл, збори, доступ до платформ, швидкість впровадження. Обговорення наступних спотових продуктів на альтернативні криптоактиви вже містить концептуальні рамки, сформовані Bitcoin.

Ця модель також встановила нові еталони у світі крипто. Вона показала, наскільки швидко перший день торгів може зібрати потоки, наскільки швидко актив може зосередитися навколо одного домінуючого продукту і скільки триватимуть ефекти цієї концентрації на ринку.

До речі, ця модель створила міст між комунікацією — інвестори, що говорять про ETF на Bitcoin, тепер можуть використовувати той самий мову для обговорення будь-якого іншого обгортання, чи то наступні продукти на основі споту, чи похідні інструменти навколо часток ETF.

Третій рік горизонту: три пункти, що будуть важливими

Якщо перші два роки довели, що система працює, наступний період зосередиться на змінюваній поведінці, коли система вже сприймається як очевидність:

Потоки тепер працюють як сигнал режиму — прискорення або сповільнення чистого створення відображає історію змін настрою значно швидше, ніж традиційні технічні метрики. Середній день — ~113 млн доларів, але екстремальні сесії показують, наскільки швидко це може змінитися.

Розподіл зазвичай поглиблюється з часом — чим довше продукт функціонує без операційних драм, тим природніше платформи і радники сприймають його як стандарт. А «стандарт» — це перехідний пункт між транзакцією і довгостроковою алокацією.

Концентрація несе як переваги, так і ризики — домінуючі фонди звужують спреди і покращують виконання, але також стають епіцентром наративу. Зосереджена увага може тягнути ринок у ту саму історію у той самий момент.

Волл-стріт побудувала швидкий, масштабований канал до Bitcoin. Після двох років цей канал вже настільки масивний, що впливає на щоденну оцінку. Ера ETF зробила Волл-стріт помітним гравцем маргінального попиту — і ця помітність тепер стала частиною структури ринку.