Тіньовий стан Tether: які ризики приховуються за переорієнтацією активів на мільярди доларів?

Як найбільший емітент стабільних монет у світі криптовалют, Tether постійно керується простою та потужною моделлю — отримувати прибуток за рахунок різниці ставок, володіючи великими обсягами американських облігацій. Але ця бізнес-модель, залежна від політики ФРС щодо ставок, нині стикається з безпрецедентними викликами.

Від заробітку на різниці ставок до хеджування ризиків

У період високих ставок фінансові показники Tether були вражаючими. За даними, чистий прибуток компанії до 30 вересня 2025 року вже перевищив 10 мільярдів доларів. У той час як її конкурент Circle за той самий період зазнав збитків у 2.02 мільярда доларів — різниця між ними вражає.

Причиною такої різниці є структура активів. За приблизно 1 трильйон доларів обігу USDT, Tether раніше блокував близько 1 трильйона доларів у американських облігаціях. Коли ФРС підтримувала рівень ставок у 4.5%-5.5%, кожен додатковий пункт відсотка приносив компанії близько 10 мільярдів доларів щорічного доходу. Користувачі не отримують доходу від стабільних монет, але Tether заробляє на короткострокових американських облігаціях, отримуючи значний відсотковий дохід.

Проте з вересня 2021 року по жовтень 2022 року стратегія Tether зазнала суттєвих змін. Компанія повністю ліквідувала свій портфель комерційних паперів, що сягав 300 мільярдів доларів, і зосередилася на купівлі довгострокових американських облігацій. Хоча цей крок підвищив прозорість, він також заклав підґрунтя для майбутніх ризиків.

Диверсифікація резервів: хеджування чи азарт?

Коли ФРС оголосила про початок циклу зниження ставок, керівництво Tether почало замислюватися: що станеться, якщо ставки продовжать падати?

Дані CME щодо ф’ючерсів на федеральні фонди показують, що до грудня 2026 року ймовірність зниження ставки з поточного рівня 3.75%-4% до 2.75%-3.5% перевищує 75%. Це означає, що доходи від відсотків, на яких тримається Tether, можуть зменшитися щонайменше на 150 мільярдів доларів щороку — що становить близько 15% чистого прибутку 2025 року.

Щоб протистояти цій загрозі, Tether застосувала сміливу стратегію диверсифікації. Станом на вересень 2025 року у резерві компанії міститься:

• понад 100 тонн золота, оцінка близько 13 мільярдів доларів
• понад 90000 біткоїнів, оцінка майже 10 мільярдів доларів
• ці активи разом становлять 12-13% резервів

Для порівняння, Circle має лише 74 біткоїни, вартістю близько 8 мільйонів доларів.

Ця зміна не є випадковою. З третього кварталу 2023 року по третій квартал 2025 року Tether почала масово накопичувати ці волатильні активи, що співпало з періодом зупинки зростання кривої ставок. Історичний досвід золота показує, що після зниження ФРС ставок на 50 базисних пунктів цього року, ціна золота зросла більш ніж на 30% у період з серпня по листопад. Біткоїн, як актив з високим бета-коефіцієнтом, також демонструє гарну динаміку в умовах розширення ліквідності.

Уразливість через прив’язку

Проте така агресивна диверсифікація викликає занепокоєння у рейтингових агентств. Два тижні тому Standard & Poor’s знизило здатність Tether підтримувати прив’язку USDT до долара з рівня 4 (обмежена) до рівня 5 (слабка). Основна їхня тривога — це те, що близько 24% резервів Tether зараз складають біткоїни та інші високоризикові активи.

Ще більш тривожним є недостатня прозорість у розкритті інформації. Хоча 63% резервів все ще складають американські облігації, Tether не надає достатньо деталей щодо компанійських боргів, дорогоцінних металів, криптоактивів і забезпечених кредитів.

S&P вказує на критичну математичну проблему: біткоїни становлять близько 5.6% обігу USDT, що перевищує 3.9% надлишкової забезпеченості. Це означає, що при значному знеціненні біткоїнів резерви не зможуть повністю погасити зобов’язання. Волатильність біткоїна за останні два місяці вже створила тиск на цей буфер.

Дилема вибору

З одного боку, перехід Tether видається розумним. Підготовка до низьких ставок — раціональний підхід до управління ризиками. Потенціал зростання золота і біткоїна може компенсувати втрати через зниження доходів.

З іншого боку, головна відповідальність емітента стабільної монети — підтримувати прив’язку 1:1 до долара. Всі інші міркування — включаючи максимізацію прибутку, диверсифікацію резервів і навіть нереалізований дохід — мають служити цій цілі. Якщо прив’язка зірветься, вся бізнес-модель руйнується.

Коли резерви наповнені високоволатильними активами, цей ризик стає реальністю. Значне знецінення біткоїнів або золота у поєднанні з падінням вартості інших активів може безпосередньо поставити під загрозу забезпечення USDT. Це не гіпотетична ситуація — вона вже починає відбуватися.

Наступні місяці будуть вирішальними. Рішення ФРС цього тижня стане першим сигналом щодо здатності стабільної монети протистояти викликам. Історія покаже, чи зробив Tether мудрий стратегічний крок, чи пішов ризикованим шляхом.