Безпосередньо на передовій: Юрист Web3 аналізує останні зміни у токенізації американських акцій

Оригінальна назва: «Безпосередньо на передовій | Юрист Web3 аналізує останні зміни у токенізації американських акцій!»

Автори: Го Фансін, Ша Цзюнь

Джерело:

Перепублікація: Mars Finance

Згідно з американським часом, 15 грудня 2025 року, Nasdaq офіційно подав до SEC форму Form19b-4 з проханням продовжити торговий час для американських акцій та продуктів торгових платформ до 23/5 (торгівля 23 години на добу, 5 днів на тиждень).

Однак подання Nasdaq стосується не просто подовження торгового часу, а його зміни на два офіційних торгових сесії:

Денна сесія (за східним часом США 4:00-20:00) та нічна сесія (за східним часом США 21:00-4:00 наступного дня). У період з 20:00 до 21:00 торгівля призупинена, всі незакриті ордери скасовуються під час паузи.

Багато читачів, побачивши цю новину, зраділи, подумавши, що це підготовка США до 24/7 торгівлі токенізованими американськими акціями? Але команда криптоюридичної аналітики ретельно вивчила документи і хоче сказати всім: не поспішайте з висновками, оскільки Nasdaq у документі зазначає, що багато традиційних правил торгівлі цінними паперами та складні ордери не застосовуються під час нічної сесії, і деякі функції будуть обмежені.

Ми завжди уважно стежимо за процесом токенізації американських акцій, вважаючи її одним із найважливіших об’єктів токенізації реальних активів, особливо враховуючи численні офіційні дії SEC (Комісії з цінних паперів та бірж США), які останнім часом не припиняються.

Цей документ викликав нові очікування щодо токенізації американських акцій, оскільки США прагнуть зробити крок ближче до 24/7 торгівлі на ринку цифрових активів. Однак, при детальному аналізі:

Цей документ Nasdaq взагалі не згадує про будь-яку токенізацію, а стосується лише реформ у системі традиційних цінних паперів.

Якщо бажаєте глибше зрозуміти дії Nasdaq, команда криптоюридичної аналітики може написати окрему статтю з детальним аналізом. А сьогодні ми хочемо поговорити про реальні новини, що стосуються саме токенізації американських акцій —

SEC офіційно «дозволила» головному американському депозитарію цінних паперів (DTC) експериментувати з наданням послуг токенізації.

15 грудня 2025 року, співробітники відділу торгівлі та ринків SEC надіслали DTCC лист «No-Action Letter (NAL)», який був опублікований на офіційному сайті SEC. У цьому листі чітко зазначено, що за умови виконання певних умов SEC не вживатиме заходів щодо надання DTC послуг з токенізації, пов’язаних із зберіганням цінних паперів.

Що саме міститься у цьому листі? На якому етапі зараз розвиток токенізації американських акцій? Почнемо з головних учасників:

Хто такі DTCC і DTC?

DTCC, або Depository Trust & Clearing Corporation, — це американська група компаній, яка включає різні організації, відповідальні за зберігання, розрахунки по акціях і облігаціях.

DTC, або Depository Trust Company, — це дочірня компанія DTCC і найбільший в США централізований депозитарій цінних паперів, відповідальний за зберігання акцій, облігацій та інших цінних паперів, а також за розрахунки та перекази. Обсяг зберігання та обліку цінних паперів у DTC перевищує 100 трильйонів доларів, і його можна вважати головною книгою американського ринку акцій.

Який зв’язок між DTC і токенізацією американських акцій?

На початку вересня 2025 року з’явилася новина про те, що Nasdaq подав до SEC заявку на випуск акцій у токенізованій формі. У цій заявці вже згадувався DTC.

Nasdaq заявив, що єдина різниця між токенізованими акціями і традиційними — у процесі розрахунків і клірингу через DTC.

Щоб зробити цю ідею більш зрозумілою, ми створили блок-схему: синя частина — це зміни, які Nasdaq пропонував у вересні цього року. З нею очевидно, що DTC є ключовим виконавцем і практичним механізмом реалізації токенізації американських акцій.

Що саме говорить новий «No-Action Letter»?

Багато хто сприймає цей документ як згоду SEC на використання DTC блокчейну для обліку американських акцій, але це не зовсім так. Щоб правильно зрозуміти цю ситуацію, потрібно врахувати один із пунктів американського Закону про цінні папери:

Закон про цінні папери (Securities Exchange Act of 1934), стаття 19(b), передбачає, що будь-яка саморегулююча організація (включаючи клірингові організації) при зміні правил або важливих бізнес-угод повинна подавати до SEC заявку на зміну правил і отримати схвалення.

Обидві пропозиції Nasdaq були подані саме на основі цієї норми.

Однак процес подання правил зазвичай триває довго, може затягнутися на кілька місяців, максимум до 240 днів. Якщо кожна зміна вимагає окремої заявки та схвалення, це дуже затратно за часом. Тому, щоб забезпечити успішне проведення пілотного проекту з токенізації цінних паперів, DTC подав заявку на звільнення від обов’язку дотримуватися повного процесу подання за статтею 19b під час пілотної програми, і SEC це дозволила.

Тобто SEC тимчасово звільнила DTC від частини процедурних обов’язків, але не дала фактичної ліцензії на застосування технології токенізації у ринку цінних паперів.

Який подальший розвиток у токенізації американських акцій? Потрібно з’ясувати два питання:

1. Що може робити DTC без подання заявок у рамках пілотних проектів?

Зараз облік і зберігання американських цінних паперів здійснюється за такою моделлю: брокер має рахунок у DTC, і DTC використовує централізовану систему для запису кожної покупки і продажу акцій та часток. У цій ситуації DTC пропонує брокерам можливість використовувати блокчейн для повторного запису цих позицій у вигляді токенів.

Практично це виглядає так: учасники реєструють відповідний, схвалений DTC, гаманець (Registered Wallet). Після того, як учасник надішле DTC команду на токенізацію, DTC виконає три дії:

a) перемістить ці цінні папери з їхнього початкового рахунку до загального депозитного пулу;

b) створить токени на блокчейні;

c) перекаже ці токени на гаманець учасника, що підтверджує його право на ці цінні папери.

Після цього ці токени можна буде безпосередньо передавати між брокерами без кожного разу через централізований реєстр DTC. Однак усі перекази токенів будуть контролюватися DTC через систему LedgerScan — оффчейн-інструмент, що реєструє всі транзакції в реальному часі і формує офіційний реєстр DTC. Якщо учасник захоче вийти з режиму токенізації, він може подати команду «дезтокенізація», і DTC знищить ці токени, повернувши права на цінні папери до традиційного рахунку.

У NAL також докладно описані технічні та ризик-менеджментні обмеження, зокрема: токени можуть пересилатися лише між гаманецьами, схваленими DTC, і DTC навіть має право у певних випадках примусово переказувати або знищувати токени у гаманцях, а системи токенів і основна система клірингу DTC строго ізольовані.

2. В чому полягає значення цього листа?

З правової точки зору, команда криптоюридичної аналітики наголошує, що NAL не є юридичною ліцензією або зміною правил, він не має загальної юридичної сили і лише відображає позицію SEC щодо застосування у рамках існуючих умов.

У системі цінних паперів США не існує окремої норми, яка забороняє використання блокчейну для обліку цінних паперів. Регулятори більше зосереджені на тому, чи зберігаються існуючі обов’язки щодо ринку, зберігання, ризик-менеджменту та подання звітності при застосуванні нових технологій.

Крім того, у системі регулювання цінних паперів США документи типу NAL довгий час вважаються важливим індикатором позиції регулятора, особливо коли мова йде про системно важливі фінансові інститути, такі як DTC, — їх символічне значення часто перевищує конкретний зміст.

З точки зору розкриття, умови звільнення SEC дуже чіткі: DTC не випускає або не торгує цінними паперами безпосередньо в блокчейні, а лише токенізує існуючі права у своїй системі зберігання.

Ці токени фактично є «відображенням прав» або «записом у реєстрі», що підвищує ефективність обробки даних, але не змінює правовий статус або власність цінних паперів. Послуги працюють у контрольованому середовищі та на ліцензованих блокчейнах, учасники, сфера застосування і технічна архітектура суворо обмежені.

Команда криптоюридичної аналітики вважає цю позицію цілком обґрунтованою. Найбільш вразливі до відмивання грошей і незаконного залучення коштів — саме активи на блокчейні, і токенізація є новою технологією, але не повинна слугувати інструментом злочинів. Регуляторна політика має підтримувати потенціал блокчейну у цінних паперах, водночас зберігаючи межі чинного законодавства і системи зберігання.

Останні новини щодо розвитку токенізації американських акцій

Обговорення токенізації американських акцій вже поступово переходить від питання «чи законно» до питання «як реалізувати». Аналізуючи сучасну практику, можна виділити принаймні два паралельні, але логічно різні шляхи:

· Перший — шлях, яким керують офіційні органи, зокрема DTCC і DTC, — орієнтований на підвищення ефективності клірингу, розрахунків і обігу активів, головна ціль — обслуговувати інституційних і оптових учасників. У цій моделі токенізація майже непомітна для кінцевих інвесторів: акції залишаються акціями, лише бекенд системи оновлюються.

· Другий — роль брокерів і торгових платформ. Наприклад, Robinhood, MSX МейТон, які останнім часом активно досліджують продукти у сфері криптоактивів, дроблення акцій і подовження торгового часу. Якщо токенізація американських акцій стане більш зрозумілою і законною, ці платформи мають природну перевагу бути точкою входу для користувачів. Для них токенізація не означає радикальну зміну бізнес-моделі, а швидше — технічне розширення існуючого досвіду інвестування, наприклад, більш швидкий розрахунок, гнучке дроблення активів і інтеграція між ринками. Головне — це поступове прояснення регуляторної бази. Такі дослідження зазвичай ведуться поблизу регуляторних меж, поєднуючи ризики і інновації, і їх цінність полягає не у короткостроковому масштабі, а у підтвердженні концепції майбутнього ринку цінних паперів. З практичної точки зору, вони більше схожі на експерименти для еволюції системи, а не на прямий замінник існуючого ринку.

Щоб краще зрозуміти, пропонуємо порівняльну діаграму:

Висновки криптоюридичної аналітики

З більш широкої перспективи, справжня мета токенізації американських акцій — не перетворити акції у «монети», а зберегти правову визначеність і безпеку системи, підвищити ефективність обігу активів, знизити операційні витрати і створити інтерфейси для майбутньої міжринкової координації. У цьому процесі регуляція, технології і ринкова структура довгостроково будуть співіснувати і поступово еволюціонувати, а не радикально змінюватися.

Очікується, що токенізація американських акцій не кардинально змінить спосіб роботи Уолл-стріт у короткостроковій перспективі, але вже є важливим елементом порядку денного фінансової інфраструктури США. Взаємодія SEC і DTCC — це більше «експеримент» на рівні системних змін, що окреслює початкові межі подальших досліджень. Для учасників ринку це, можливо, не кінцева точка, а старт для подальшого спостереження.