Как изменилась структура рынка ETF в крипто и вырос видимый спрос

За последний год биржевые инвестиционные фонды (ETF) стали трансформирующей силой в криптовалютном ландшафте. Это не просто новый продукт — это фундаментальное изменение в том, как капитал привлекается к цифровым активам и как функционирует вся экосистема.

Истинная инновация заключается не в самой технологии блокчейн. Bitcoin продолжает обеспечивать безопасность сети тем же способом, а Ethereum подтверждает транзакции с помощью того же механизма консенсуса. Изменения происходят на верхнем уровне: как течёт деньги, где сосредоточена ликвидность и как рынок обнаруживает цену между традиционными финансами и криптоэкосистемами.

Регуляторный рубеж, изменивший всё

10 января 2024 года Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) одобрила 11 заявок на создание спотовых Bitcoin ETP по правилу 19b-4. На бумаге это кажется техническим шагом, но последствия глубокие. Впервые доступ к Bitcoin-экспозиции появился прямо через инфраструктуру мейнстрим-брокеров — без необходимости использования специализированных бирж, сторонних трастов или оффшорных продуктов.

Это решение создало регулируемый «оболочку» для актива, ранее доступного только крипто-нативной аудитории. Более того, оно послало рынку сигнал о том, что институциональный спрос на спотовую криптоэкспозицию легитимен и управляем в рамках регуляторных рамок.

Спот против фьючерсов: механика и рыночные эффекты

Чтобы понять важность структуры ETF, нужно рассмотреть два основных типа:

Спотовый ETF напрямую держит базовый актив. Когда вы покупаете акции, эмитент (совместно с сервис-провайдерами) фактически покупает и хранит Bitcoin или Ethereum. Этот актив попадает в кошелек фонда и больше не входит в ликвидный торговый запас на биржах.

Фьючерсный ETF использует регуляторные фьючерсные контракты для получения экспозиции. Здесь нет прямой покупки актива. Механизм сосредоточен на деривативных позициях и механизмах «ролла» для поддержания экспозиции.

Эти различия имеют конкретные рыночные последствия:

Спотовый ETF: при росте спроса требуется больше Bitcoin для обеспечения backing. Это напрямую уменьшает доступное предложение, что сказывается на биржах. Такой подход усиливает связь с спотовым рынком и повышает эффективность обнаружения цены.

Фьючерсный ETF: спрос начинается на рынке деривативов, а не в спотовом запасе. Это может влиять на базовые спреды, потоки хеджирования и модели открытого интереса, но не удаляет напрямую монеты из обращения.

Эти инсайты важны для инвесторов, желающих понять, как спрос на ETF влияет на более широкую рыночную структуру.

Как процесс создания и погашения движет рынком

Многие трейдеры предполагают, что цена ETF просто растёт или падает в зависимости от настроений. На самом деле всё сложнее.

Цены не движутся только из-за листинга. Они меняются благодаря механизму создания и погашения. Когда спрос на акции ETF растёт, реагируют авторизованные участники. Они покупают базовый Bitcoin или Ethereum на спотовом рынке, затем депонируют его в кастодианский сервис. На бирже авторизованный участник создаёт эквивалентные акции и продаёт их на рынке.

Обратное происходит при погашении. Когда спрос падает и инвесторы начинают выводить средства, авторизованные участники снимают базовые активы из хранения и возвращают акции эмитенту.

Для спотового Bitcoin ETF это стало ключевым элементом ежедневных рыночных комментариев. Вливания в ETF напрямую связаны с покупками в базе и ростом хранения. Выводы могут приводить к продаже базовых активов или упрощённому снижению экспозиции, в зависимости от механики фонда и управления запасами маркет-мейкеров.

Именно поэтому данные о потоках ETF стали одними из самых наблюдаемых сигналов в криптоаналитике — они не идеальны, но сигналы повторяемы и наблюдаемы. Их легче отслеживать, чем фрагментированный спрос на сотнях бирж.

Новая прозрачность и видимые сигналы спроса

До регуляторного одобрения институциональный спрос оставался загадкой. Его можно было оценить по резервам бирж, ончейн-метрикам или позициям деривативов, но не было прямого взгляда.

ETF изменил эту ситуацию. Эмитенты публикуют холдинги, а крупные сервисы отслеживают потоки ежедневно. «Кто покупает» стал прозрачной метрикой вместо спекулятивных игр.

Более того, рынку нужно принять новые динамики предложения. Значительная часть Bitcoin может оставаться в долгосрочном хранении в рамках ETF. Заблокированный в фонде Bitcoin не доступен как торговый запас на спотовых биржах. Это смещает баланс между ликвидным и менее ликвидным предложением, что влияет на кривые цен и базовые спреды.

Институциональное участие: опросы и данные по деривативам

Институциональный интерес не начался с ETF, но именно он стал более очевидным благодаря ним.

Опрос институциональных инвесторов Coinbase, проведённый в ноябре 2023, показал, что 64% респондентов с существующей криптоэкспозицией планируют увеличить вложения в ближайшие три года. Также 45% тех, у кого нет криптоэкспозиции, планируют её создать в тот же период.

Рынок деривативов отражает рост институциональной активности. CME, управляющая регулируемыми криптофьючерсами, отметила несколько рекордов по «большим держателям открытого интереса». В Q1 2024 среднее число крупных держателей открытого интереса достигло 118, а в ноябре 2023 — рекордные 137.

Отчёт CME за Q2 2024 обновил эти показатели: число крупных держателей фьючерсов достигло 530 на неделе 12 марта.

Эти цифры — не прогнозы цен. Это показатели участия. В совокупности с ростом ETF и деривативов они объясняют, почему центр тяжести криптотрейдинга всё больше смещается в сторону регулируемых площадок и институциональных потоков.

Глубина ликвидности: что действительно изменилось

Объём — не единственный показатель ликвидности. Важен также уровень, насколько легко выполнить крупную сделку без существенного влияния на цену.

ETF улучшил эту ситуацию тремя способами. Во-первых, он привлёк больше маркет-мейкеров в экосистему. Само акции ETF стали новым инструментом для котировки, хеджирования и арбитража.

Во-вторых, связи арбитража стали более тесными. Когда акции ETF торгуются вне предполагаемой стоимости, у арбитражёров появляется явный стимул участвовать. Это приводит к сужению спредов и уменьшению постоянных ценовых разрывов между площадками.

В-третьих, ETF концентрирует часть спроса в видимых каналах. Вместо разбросанных по тысячам адресов и десяткам бирж потоков, они сосредоточены в нескольких крупных продуктах и у авторизованных участников. Это не упрощает рынки, но меняет ритм предоставления ликвидности.

Драйверы волатильности: более макронаправленная чувствительность

ETF не устранил волатильность. Bitcoin и Ethereum всё ещё могут резко двигаться под воздействием политических сигналов, левериджных стратегий и настроений риска.

Настоящее изменение — в составе факторов, за которыми следят трейдеры. С появлением ETF стало проще выражать крипто как часть риск-распределения в мультиактивных портфелях. Обычно это увеличивает чувствительность к широким рыночным катализаторам — ожиданиям ставок, условиям ликвидности и ротациям риск-on/risk-off.

Это также открыло крипту для системных стратегий, ребалансирующихся на основе волатильности или корреляций. Алгоритмы начинают рассматривать Bitcoin и Ethereum как торгуемые активы с измеримыми рисковыми метриками, а не как спекулятивные инструменты в изолированной криптоэкосистеме.

Обнаружение цен: более связанное и быстрое

Ранее обнаружение цен в крипте было сильно изолированным. Движение могло начаться на одной бирже, распространиться на оффшорные площадки и только потом попасть на регулируемые деривативные рынки.

ETF сократил этот цикл. Он добавил высоколиквидный, регулируемый инструмент, который обязательно должен оставаться арбитражно связанным с базовой экспозицией. Также он снизил задержки в обнаружении цены благодаря регуляторному надзору и участию институциональных маркет-мейкеров, отслеживающих ситуацию в реальном времени.

Кроме того, ETF расширил базу наблюдателей. Когда Bitcoin доступен через обычный брокерский счёт, он становится частью того же интерфейса, что и другие тикеры. Это изменило восприятие и скорость реакции, особенно во время макроэкономических событий.

Особенность Ethereum Spot ETF: ценовая экспозиция без стейкинг-дохода

Ethereum spot ETF вводит новые вопросы из-за природы proof-of-stake. ETH можно ставить для подтверждения сети и получения наград.

Spot ETH ETF, держащий Ethereum без его стейкинга, предлагает чистую ценовую экспозицию без компонента дохода. Это важно для предпочтений инвесторов и понимания ETH внутри портфелей.

SEC одобрила рамки для спотового Ether ETF в мае 2024, а торги начались в июле 2024. Основные эмитенты уточнили, что стейкинг не входит в первоначальный дизайн. Например, BlackRock iShares Ethereum Trust заявил, что не будет ставить Ether на данный момент.

Этот выбор дизайна имеет последствия: ETH, удерживаемый ETF, может вести себя иначе, чем ETH, напрямую поставленный розничными инвесторами, особенно при колебаниях доходности стейкинга.

Но ситуация меняется. В 2025 году начали появляться новые структуры с экспозицией на стейкинг в формате ETF. REX-Osprey запустил ETH + Staking ETF в США, предлагающий спотовый Ethereum плюс награды за стейкинг — это первый в США ETF по 1940-му закону с такими характеристиками. Этот прогресс показывает, как эмитенты продолжают внедрять инновационные обёртки по мере роста спроса и развития регуляторных путей.

Производные инструменты и опционы: более сложный арсенал хеджирования

ETF также оказал влияние на рынки деривативов. Маркет-мейкеры, котирующие акции ETF, нуждаются в хеджах для управления рисками запасов. Фьючерсы и опционы стали практическими инструментами для позиционирования и защиты.

Регуляторная система реагирует на спрос. В сентябре 2024 Reuters сообщил, что SEC одобрила листинг и торговлю опционами на спотовый Bitcoin от BlackRock (IBIT). Это открыло более мощные инструменты хеджирования и спекуляции для институтов и трейдеров.

Опционные рынки могут добавлять ликвидность, но также предоставляют дополнительные рычаги. Итог зависит от поведения участников и практик управления рисками.

Скрытые издержки: концентрация, риск потоков и динамика комиссий

ETF приносит преимущества, но также вводит уязвимости.

Концентрация кастодианских сервисов — одна из них. Крупные регулируемые кастодианы стали хранилищами значительных позиций BTC и ETH для фондов. Хотя такие схемы работают надёжно, это вызывает вопросы о структуре рынка, поскольку существенная часть предложения сосредоточена у небольшого числа институциональных каналов.

Риск обратных потоков — ещё одна проблема. ETF способствует быстрому притоку капитала, но также и быстрому оттоку. В периоды рыночного стресса крупные выкупные операции могут усилить давление на продажи в базовых рынках, особенно если одновременно выходят несколько продуктов.

Комиссии важнее, чем предполагали многие крипто-нативные трейдеры. Инвесторы сравнивают расходы ETF с аналогичными фондами акций. Это стимулирует конкуренцию среди эмитентов и влияет на то, какие продукты привлекут активы, а значит, кто доминирует в потоках — маркет-мейкеры и авторизованные участники.

Метрики, за которыми следят практики рынка

Криптовалютный рынок, управляемый ETF, обладает новым набором наблюдаемых сигналов:

Итог: трансформация — это не просто добавление

ETF изменил крипторынки, переосмыслив способы построения, распространения и хеджирования экспозиций. Самое значительное влияние произошло в январе 2024, когда регуляторы США разрешили спотовые Bitcoin ETP, связав крипту с инфраструктурой мейнстрим-рынка.

Это затронуло ликвидность, арбитражные связи и рост доминирования институциональных потоков. Спрос на спотовую экспозицию стал видимым, измеримым и встроенным в более широкую финансовую систему. Это не просто изменение настроений — это архитектурное изменение.