Кризис идентичности Ethereum: почему институты все еще колеблются, несмотря на прорывные технологии

Поворот в крипто: Ethereum показал один из своих лучших технических годов в 2025 году, однако инвесторы наказали его жестким коррекционным снижением на 40% от пика. ETH достигла пика в $4.95K в августе, лишь чтобы к концу года рухнуть до $3.09K — ежегодные потери составили -6.95%, несмотря на обновления Pectra и Fusaka, полностью перерабатывающие масштабируемость сети. Это расхождение между тем, что Ethereum реально делает, и тем, что рынок думает, что оно стоит — главная загадка этого цикла.

Мечта о дефляции умерла с Dencun

Вот где начался крах нарратива: обновление Dencun 13 марта 2024 года. В теории оно было идеально — EIP-4844 ввел Blob-транзакции для Layer 2, снизив затраты L2 более чем на 90%. Пользователи Arbitrum и Optimism наконец получили обещанный опыт.

Проблема? Оно уничтожило всю монетарную концепцию Ethereum.

По EIP-1559 сжигание ETH зависит от перегрузки блока. Dencun заполнил рынок данными о доступности, но спрос не последовал. Плата за Blob рухнула почти до нуля, и внезапно ежедневное эмиссия ETH (~1,800 ETH/день) начала превышать скорость сжигания. Ethereum переключилась с дефляционной модели на инфляционную в 2024 году — противоположность «ультрасильных денег».

Для всех, кто покупал ETH как редкий актив, «уменьшающийся с использованием», это было предательством. Один участник сообщества выразил это идеально: «Я купил ETH ради дефляции. Эта теория исчезла. Зачем держать?» Это огромное количество ликвидности выхода, которое одновременно хлынуло на рынок.

Успех L2 = боль L1 (Но, возможно, не так?)

В 2025 году дебаты о вытягивании из L2 достигли апогея. Только Coinbase’s Base принесла более $75M дохода — почти 60% всей прибыли рынка L2. В то время как Ethereum L1 за пиковый месяц торгов принес только $39.2M. Если бы ETH был компанией, аналитики назвали бы его «переоцененным с падающей выручкой».

Наратив о вампирах заманчив: «L2 высасывает Ethereum».

Но взглянем глубже. Вся деятельность L2 по-прежнему работает на ETH. Пользователи платят газ в ETH на Arbitrum. Коллатерали DeFi — это ETH. Чем больше L2 процветает, тем сильнее ETH функционирует как реальная валюта экосистемы — компонент стоимости, который не отображается в доходах L1 от газа.

Ethereum переходит от прямого обслуживания пользователей к инфраструктурному уровню. Плата Blob за L2, которую платят L1, — это не просто сборы, а B2B-платежи за безопасность и доступность данных. Эта оптовая модель может пережить модель, зависящую от розничных клиентов, особенно по мере роста баз пользователей L2.

Думайте так: Ethereum перешел от розничного продавца к оптовику. Меньшая прибыль с транзакции, но потенциально огромные масштабы. Рынок еще не оценил этот переход бизнес-модели.

Конкуренты кружат, но Ethereum все еще держит ядро

Ethereum сталкивается с реальным давлением. Данные Electric Capital за 2025 год показывают, что Ethereum по-прежнему доминирует с 31,869 активными разработчиками — недосягаемо. Но Solana быстро набирает обороты: 17,708 активных разработчиков с ростом на 83% год к году, и она превосходит Ethereum в отдельных вертикалях.

Возьмем платежи: низкие комиссии и высокая TPS сделали Solana стандартом для PayPal USD и развивающейся платежной инфраструктуры. Институты, такие как Visa, тестировали крупные объемы платежей на Solana.

DePIN — еще одна больная точка. Render Network отказалась от Ethereum в пользу Solana в конце 2023 года. Helium и Hivemapper последовали за ними. Фрагментация Ethereum L1/L2 и волатильность газа сделали его непригодным для инфраструктурных сервисов.

Тем не менее, Ethereum полностью доминирует там, где это важно для институтов: расчет реальных активов. Фонд $2B BUIDL BlackRock работает на Ethereum. Ethereum занимает 54% рынка стейблкоинов (~$170B) — ядро «Интернет-доллара». Традиционные финансы доверяют безопасности Ethereum для крупных расчетов больше, чем конкурентам.

Конкуренция — не «победил — проиграл». Ethereum привлекает институциональных архитекторов; конкуренты — разработчиков Web2, создающих потребительские приложения. Разные позиции, разные конечные сценарии.

Уолл-стрит безразлична, и это — настоящая проблема

ETF на биткоин привлекли $21.8B в 2025 году. ETF на Ethereum? $9.8B. Этот разрыв — не погрешность, а структурная проблема.

Регуляторные правила лишили спотовые ETF залога. Это очень важно. Встроенная доходность стейкинга Ethereum в 3-4% была его защитой от казначейских облигаций США. Но теперь держатели ETF получают «рисковый актив с нулевым доходом». Для клиентов BlackRock или Fidelity это сложнее продать, чем облигации или дивидендные акции.

Глубже: позиционирование Ethereum неопределенно. В 2021 году институции рассматривали его как «индекс технологических акций» — высоко-бета криптоигру. Если рынки росли, ETH должен был опережать BTC. Эта логика исчезла в 2025 году. Теперь институции либо ищут стабильность (выбирают Bitcoin), либо ищут асимметричный потенциал роста (покупают другие L1 или AI-токены). «Альфа» ETH неясна.

Это колебание институциональных решений — не постоянный отказ. Это тактическое ожидание. Фонд $2B BUIDL BlackRock сигнализирует: когда нужно расплатиться сотнями миллионов долларов, Ethereum — единственная проверенная площадка. Институции «стратегически убеждены, тактически наблюдают».

Пять путей возвращения к доминированию

1. Наконец-то разблокируют стейкинг ETF. После одобрения ETH станет активом, номинированным в USD, с доходностью 3-4% и потенциалом роста. Пенсионные фонды и суверенные фонды добавят его как стандартное вложение — сочетание роста и дохода, которое они ищут.

2. RWA станет экспоненциальным. Ethereum превращается в расчетный слой Уолл-стрит. Когда в 2026 году токенизируют государственные облигации, недвижимость и частный капитал, триллионы активов заблокируют ETH в качестве залога. Не обязательно генерировать газы, чтобы значительно снизить циркулирующий запас.

3. Обратный курс Blob. Текущая загрузка — всего 20-30%. Когда killer-приложения (Web3 gaming, SocialFi) взорвут L2, пространство Blob насыщается, и сборы растут. Модели ликвидных капиталов предполагают, что Blob может обеспечить 30-50% общего сжигания ETH к 2026 году — возвращение дефляции.

4. Межоперабельность L2 решит проблему фрагментации. Superchain Optimism и Polygon’s AggLayer создают объединенные уровни ликвидности, используя общий сортировщик L1. Когда переключение между Base, Arbitrum и Optimism станет похоже на мини-программы WeChat, эффект сети возрастет экспоненциально. Плюс, сортировщики требуют залог ETH, восстанавливая ценность L1.

5. Дорожная карта 2026 года обеспечит реальное масштабирование. Glamsterdam (H1 2026) оптимизирует выполнение, снижает затраты газа для смарт-контрактов, позволяет институциональный DeFi. Hegota (H2 2026) и Verkle Trees — финальная стадия — безсостояние клиенты позволяют пользователям проверять Ethereum на телефонах или браузерах без загрузки терабайтов данных. Это на много шагов впереди конкурентов по децентрализации.

Настоящая история: ростовые боли, а не крах

Недостаточная эффективность Ethereum в 2025 году — не провал. Это трансформация. Сеть пожертвовала краткосрочной выручкой L1 ради неограниченной масштабируемости L2. Она обменяла немедленный ценовой импульс на институциональное соответствие RWA. Это фундаментальный сдвиг с платформы транзакций B2C на инфраструктуру глобальных расчетов B2B.

Для долгосрочных инвесторов Ethereum напоминает Microsoft середины 2010-х годов во время перехода в облако: цена акций подавлена, конкуренты реальны, но тихо строятся глубокие сетевые эффекты. Вопрос не если Ethereum восстановится — а когда рынок наконец поймет, чем оно становится.