Dez anos de regulamentação finalmente esclarecidos, vitória da lógica nativa da criptografia

Escrito por: BlockBeats

BTC, ETH, SOL, XRP, DOGE, SHIB.

Estes nomes foram pela primeira vez incluídos ao mesmo tempo em documentos regulatórios da SEC, e ainda foram acompanhados de algumas palavras: não são valores mobiliários.

Na noite de 17 de março de 2026, a SEC e a CFTC divulgaram conjuntamente um documento de 68 páginas que faz uma classificação sistemática das características de valores mobiliários de ativos digitais. É a primeira vez que, a nível federal nos EUA, uma explicação regulatória formal nomeia especificamente tokens e fornece conclusões de classificação. O documento também substitui o antigo “Quadro de Análise de Contratos de Investimento” publicado pela SEC em 2019, que era a principal referência para conformidade do setor.

A publicação deste documento segue uma linha do tempo clara.

Em janeiro de 2025, o vice-presidente da SEC, Mark T. Uyeda, criou a Crypto Task Force, para esclarecer os limites de aplicação da lei de valores mobiliários aos ativos digitais. Em julho do mesmo ano, o Grupo de Trabalho de Ativos Digitais do Presidente publicou um relatório recomendando que a SEC e a CFTC utilizassem seus poderes existentes para fornecer maior clareza regulatória ao setor.

O presidente da SEC, Paul S. Atkins, posteriormente lançou o Project Crypto, que em janeiro de 2026 foi elevado a um projeto conjunto SEC-CFTC. Durante esse período, a Crypto Task Force recebeu mais de 300 comentários públicos de emissores, investidores, escritórios de advocacia, auditorias e outros.

Em outras palavras, este documento é o resultado de mais de um ano de negociações e coordenação de políticas entre os dois órgãos reguladores federais, que forneceram uma “resposta unificada”.

Cinco categorias, mapeando todo o cenário

Na sua classificação, a SEC divide os ativos digitais em cinco categorias. O critério central é baseado nos quatro elementos do teste Howey.

Primeira categoria: “Mercadorias Digitais” (Digital Commodities). Esta é a parte mais comentada do documento, pois a SEC apresenta uma lista específica de tokens nomeados. BTC, ETH, SOL, XRP, ADA, AVAX, DOGE, SHIB, LINK, DOT, LTC, BCH, HBAR, XLM, XTZ, APT — um total de 16 tokens explicitamente mencionados no texto principal. As notas de rodapé também mencionam Algorand (ALGO) e LBRY Credits (LBC) como pertencentes a esta categoria.

A lógica da SEC é que o valor desses tokens está intrinsecamente ligado ao funcionamento programático do sistema de criptografia ao qual pertencem, sendo impulsionado por oferta e demanda, e não por expectativas de lucro decorrentes de esforços de terceiros.

Segunda categoria: “Colecionáveis Digitais” (Digital Collectibles). CryptoPunks, Chromie Squiggles, WIF (dogwifhat), VCOIN são citados. Os tokens meme encontram aqui seu espaço, pois a SEC entende que seu valor é impulsionado por “significado artístico, de entretenimento, social ou cultural”, semelhantes a coleções físicas, e não constituem valores mobiliários.

Terceira categoria: “Ferramentas Digitais” (Digital Tools). Exemplos incluem domínios ENS e ingressos NFT Microcosms do CoinDesk. Essas ativos têm como característica a execução de funções práticas, como certificados de associação, identificação de identidade, títulos de propriedade, muitos dos quais são intransferíveis e ligados à identidade do usuário.

Quarta categoria: “Stablecoins” (Estáveis). Segundo a lei já aprovada pelo “Genius Act”, emissores regulamentados de “stablecoins de pagamento” estão explicitamente excluídos da definição de valores mobiliários. Contudo, a SEC mantém jurisdição sobre stablecoins que não atendam aos critérios dessa lei.

Quinta categoria: “Valores Mobiliários Digitais” (Digital Securities). Esta é a única categoria explicitamente reconhecida como valor mobiliário. No entanto, a SEC não nomeou tokens específicos nesta categoria no documento.

As fronteiras entre essas categorias não são rígidas. A própria SEC reconhece a existência de ativos híbridos que cruzam categorias, bem como ativos digitais que não se enquadram em nenhuma delas. Mas o importante dessa classificação é que ela, pela primeira vez, trouxe a discussão de “o que é ou não é valor mobiliário” do âmbito judicial para o nível de execução regulatória.

Quatro comportamentos na blockchain com classificação unificada

Além da categorização de tokens, outro grande avanço do documento é a classificação unificada de quatro comportamentos principais na cadeia: mineração, staking, wrapping e airdrops.

Mineração de protocolo (Protocol Mining) não constitui emissão de valores mobiliários. Seja mineração individual ou em pools, a atividade é uma manutenção da rede, e os tokens gerados são recompensas programadas do protocolo, sem relação com contratos de investimento.

Staking de protocolo (Protocol Staking) também não constitui emissão de valores mobiliários. Essa avaliação cobre quatro cenários: staking individual, delegação a terceiros com guarda própria das chaves, delegação a custodiante, e staking líquido. A SEC afirma que os rendimentos do staking vêm de distribuições programadas do protocolo, e não de esforços de uma equipe de gestão. Para tokens de staking líquido (como stETH), a SEC considera que eles são apenas “recibos” do ativo de staking subjacente, não sendo derivativos nem valores mobiliários.

Wrapping de ativos (Wrapping) não constitui emissão de valores mobiliários. Transformar BTC em WBTC na Ethereum é uma operação de interoperabilidade técnica, sem alterar a natureza do ativo subjacente.

Airdrops (Distribuições gratuitas) também não constituem emissão de valores mobiliários. Desde que o receptor não forneça fundos, bens ou serviços como contraprestação, a distribuição gratuita de tokens não atende ao requisito de “investimento de fundos” do teste Howey.

Essas avaliações impactam diretamente o setor, pois mecanismos centrais de DeFi — staking, wrapping, airdrops — foram retirados do alcance da lei de valores mobiliários. Nos últimos três anos, qualquer projeto que operasse staking ou distribuísse airdrops tinha essa preocupação, e agora há uma resposta unificada de um órgão regulador federal.

A identidade de valor mobiliário não é uma etiqueta permanente

A parte mais importante do documento talvez seja a explicação da SEC sobre o mecanismo de “separação” (Separation). O documento afirma que um ativo digital que inicialmente não seja um valor mobiliário pode, por sua emissão (como por contrato de investimento), ser classificado como tal. Mas, quando as condições do contrato de investimento deixam de existir, esse ativo pode “separar-se” da classificação de valor mobiliário.

A SEC apresenta duas situações de separação. A primeira ocorre quando o emissor cumpre sua promessa. Por exemplo, um projeto que, na ICO, prometeu desenvolver uma rede descentralizada, e quando essa rede entra em operação e se torna descentralizada, os investidores deixam de depender do esforço de gestão do time para obter lucros, e o ativo deixa de atender ao núcleo do teste Howey.

A segunda situação é mais interessante: quando o projeto “desiste”. Se o emissor não cumprir suas promessas ou declarações feitas no contrato de investimento, a expectativa racional de lucros decorrentes do esforço de terceiros também desaparece, e a relação de contrato de investimento termina. Mas a SEC enfatiza que isso não isenta o emissor de responsabilidades, podendo ainda ser responsabilizado por fraude.

O verdadeiro significado dessa mecânica de “separação” é que ela oferece uma via de conformidade para projetos de criptografia. Desde ICOs até o lançamento na mainnet e a descentralização plena, não é mais uma zona cinzenta legal, mas uma trajetória regulatória com um fim claro. E, ao final, podem “sair” dela.

São 68 páginas, nove capítulos, 18 tokens nomeados, seis tipos de comportamento na cadeia classificados, e duas rotas de “graduação”. A SEC passou mais de um ano coletando mais de 300 opiniões e, ao final, trabalhou em conjunto com a CFTC para apresentar essa resposta. Não é perfeito: os limites das stablecoins ainda são ambíguos, a categoria de “valores mobiliários digitais” não apresenta exemplos concretos, e os critérios para ativos híbridos ainda deixam espaço para interpretação.

Mas, para uma entidade que foi criticada por “substituir a fiscalização pela aplicação da lei”, essa documentação pelo menos fez uma coisa: colocou as regras no papel, e não apenas em processos judiciais.