ETH 2025: Do Caos Regulatório ao Modelo de Salvação Fusaka

A Crise de Identidade que Paralizou o Ethereum

O 2025 foi o ano em que o Ethereum teve que enfrentar uma questão existencial: quem és realmente? Não foi uma crise técnica, mas de identidade.

Apesar das atualizações, influenciadores e campanhas da comunidade, o mercado liquidou ETH numa categoria desconfortável: nem ouro puro como o Bitcoin, nem motor de alta velocidade como a Solana. Do lado da reserva de valor, faltava a pureza e simplicidade do BTC. Do lado do desempenho técnico, era superado pela Solana em throughput, DePIN e trading de alta frequência, enquanto o Hyperliquid dominava na captura de comissões. Entretanto, a atualização Dencun de 2024 revelou-se uma arma de dois gumes: reduziu as taxas de gás para L2, mas esvaziou os cofres do Ethereum.

Os dados do Q3 2025 não mentem: apesar do ETH estar perto de máximos históricos, as receitas do protocolo caíram 75% em relação ao ano anterior, parando em apenas 39,2 milhões de dólares. Para investidores institucionais que avaliam pelo P/E ratio, era um sinal de um modelo de negócio em colapso. O Ethereum parecia preso numa “zona cinzenta”, sem uma narrativa coerente.

A Semelhança Histórica: Pulau Senang e o Sonho Utopista Frustrado

Este cenário lembra estranhamente a experiência carcerária de Singapura nos anos 60. Em 1960, o diretor da prisão Daniel Dutton criou uma “prisão sem muros” na ilha de Pulau Senang, acreditando que liberdade e confiança poderiam redimir os criminosos. Não havia cercas, arame farpado, nem guardas armados—apenas trabalho digno e comunidade. Inicialmente, parecia um milagre: a taxa de reincidência era de apenas 5%, atraindo a atenção da ONU.

Mas a natureza humana não se deixa enganar pela tecnologia. Quando a ganância e a insatisfação começaram a crescer, chegou julho de 1963. Os detidos, armados com as mesmas ferramentas de trabalho—pás, machetes e parang—se revoltaram. Queimaram as estruturas que tinham construído, mataram Dutton, que acreditava na sua redenção, e transformaram a utopia num pesadelo.

O Ethereum repetiu o mesmo erro em março de 2024 com Dencun (EIP-4844): derrubou a “muralha económica” entre L1 e L2, oferecendo espaço de dados quase gratuito, na esperança de que Layer 2 devolvesse valor ao mainnet. Em vez disso, as L2 lançaram uma “predação económica silenciosa”: ganharam dezenas de milhares de dólares em comissões diárias pagando a Ethereum apenas alguns dólares.

O Paradoxo Pós-Dencun: A Volatilidade Incontrolável

Dencun introduziu as transações Blob (EIP-4844) com um mecanismo de preço baseado na simples oferta-demanda. Como o espaço Blob inicialmente excedia em muito a procura, a Base Fee caiu para 1 wei—praticamente zero.

O resultado? Base e Arbitrum pagavam a Ethereum um “aluguel” irrisório enquanto cobravam taxas significativas aos utilizadores. Ao mesmo tempo, as transações que antes iam para L1 passaram a ir para L2, reduzindo o burn de ETH através do mecanismo EIP-1559. No terceiro trimestre de 2025, a inflação do Ethereum voltou a subir para +0,22% ao ano, perdendo a narrativa de “ativo deflacionista” que sustentara o bullcase durante anos.

Era a situação de “L2 que come carne, L1 que come vento”—a comunidade chamou-lhe o efeito “parasita”.

A Mudança Regulamentar que Mudou Tudo

Enquanto o Ethereum estava no caos, os EUA deram um passo crucial. Em novembro de 2025, o presidente da SEC Paul Atkins apresentou o “Project Crypto”—o plano de reinício regulatório que pôs fim aos anos de “Regulation by Enforcement”.

A novidade fundamental: a SEC introduziu a “Token Taxonomy”, reconhecendo que as propriedades dos ativos digitais são fluidas. Um token não permanece uma security para sempre. Com mais de 1,1 milhões de validadores e a rede de nós mais distribuída do mundo, o Ethereum foi oficialmente reconhecido como não-security.

Em julho de 2025, o Congresso aprovou o “Digital Asset Market Clarity Act” (CLARITY Act), atribuindo o ETH à jurisdição da CFTC e definindo-o como uma “commodity digital”. Isto significa que os bancos podiam registar-se como “corretores de commodities digitais”, oferecendo custódia e trading de ETH aos clientes. Nos balanços bancários, o ETH deixou de ser um ativo de alto risco indefinido, passando a ser uma commodity como o ouro ou as moedas estrangeiras.

A questão do staking foi resolvida elegantemente: o layer do ETH continua a ser uma commodity, enquanto o staking nativo é considerado um “serviço” de validação, não um contrato de investimento. Os investidores institucionais começaram a ver o ETH como uma “Commodity Produtiva”—um “título de internet” com propriedades anti-inflacionárias.

Fusaka: A Reparação do Modelo de Negócio

Em 3 de dezembro de 2025, o Ethereum lançou finalmente a atualização Fusaka—o verdadeiro ponto de viragem.

EIP-7918: O “Preço Mínimo” dos Blob

A proposta mais significativa foi a EIP-7918, que mudou radicalmente o preço dos Blob. Em vez de um preço ilimitado para baixo, o protocolo fixou um preço mínimo ligado ao gas price do layer de execução de L1 (precisamente 1/15.258 do L1 Base Fee). Isto significava que, enquanto o mainnet estivesse com tráfego, o “preço mínimo” para o espaço Blob aumentava automaticamente.

O resultado foi instantâneo e dramático: o Base Fee dos Blob aumentou 15 milhões de vezes, de 1 wei para 0,01-0,5 Gwei. Para os utilizadores de L2, o custo por transação manteve-se baixo (cerca de 0,01 USD), mas para o protocolo Ethereum, as receitas explodiram.

PeerDAS: A Expansão da Oferta

Para evitar que o preço mais alto sufocasse o desenvolvimento de L2, a Fusaka introduziu simultaneamente o PeerDAS (EIP-7594). Este mecanismo permite aos nós amostrar apenas uma pequena parte aleatória dos Blob em vez de descarregar todo o conjunto de dados, reduzindo a pressão na banda e armazenamento em cerca de 85%.

Isto permitiu ao Ethereum aumentar drasticamente a oferta de Blob—o número alvo por bloco passou de 6 para 14 ou mais. Com o preço mínimo a subir e a quantidade disponível a aumentar, o Ethereum construiu o modelo de “aumento de preço e volume”.

O Novo Modelo: “Seigniorage da Segurança Digital”

Após Fusaka, o Ethereum funciona como um sistema fiscal B2B baseado em serviços de segurança:

• Upstream: Layer 2 (Base, Optimism, Arbitrum) atuam como “distribuidores”, capturando transações de alta frequência e baixo valor
• Core: Ethereum L1 vende duas commodities: espaço de execução de alto valor (para liquidação L2) e espaço de dados de alta capacidade (Blob)
• Ciclo virtuoso: Quanto mais L2 prosperam → maior procura por Blob → mesmo com preço unitário baixo, o volume é alto → maior queima de ETH → ETH deflacionista → maior segurança da rede

Segundo estimativas do analista Yi, após Fusaka a taxa de queima de ETH em 2026 pode aumentar 8 vezes.

A Valoração: Como Preçar o “Trustware”

Com um modelo de negócio esclarecido, a questão é: como avaliar este ativo híbrido?

Abordagem DCF: a 21Shares calculou o valor justo do ETH entre $3.998 (cenário conservador) e $7.249 (cenário otimista) baseado em fluxos de caixa e mecanismo de queima. A EIP-7918 fornece um suporte sólido para projetar linearmente a receita mínima do L1.

Prémio Monetário: o ETH é a principal garantia do DeFi (TVL acima de 100 mil milhões), a âncora de confiança para DAI e outros stablecoins, e a unidade de conta do mercado NFT. Com os ETFs que bloqueiam ETH e as reservas empresariais (Bitmine detém 3,66 milhões de ETH), a liquidez diminui, conferindo um prémio semelhante ao do ouro.

“Trustware”: a Consensys introduziu o conceito de que o Ethereum não vende simplesmente poder de cálculo, mas “finalidade descentralizada e imutável”. Com a integração de RWA, o Ethereum passará de “processar transações” para “proteger ativos”. Se proteger 10.000 trilhões de dólares em ativos globais aplicando um “imposto de segurança” de 0,01% ao ano, a capitalização do Ethereum deve ser proporcional ao valor económico que sustenta.

O Panorama Competitivo: A Divisão dos Mercados

Em 2025, a divisão tornou-se estrutural:

Solana é Visa/Nasdaq: TPS extremos, baixa latência, ideal para trading, pagamentos e DePIN.

Ethereum é SWIFT/FedWire: não processa cada compra, mas foca nos “pacotes de liquidação” contendo milhares de transações. Ativos de alto valor e baixa frequência (tokenização de títulos de dívida, liquidação transfronteiriça) preferem o Ethereum pela maior segurança.

No domínio dos RWA—o futuro mercado de trilhões—o Ethereum mantém-se dominante. BlackRock BUIDL e Franklin Templeton escolheram o Ethereum para projetos de referência. A lógica institucional é simples: para ativos de centenas de milhões a bilhões, a segurança vem antes da velocidade. Os dez anos de uptime ininterrupto do Ethereum representam a sua barreira mais profunda.

A Conclusão: Um Salto na Confiança

O Ethereum tinha-se perdido? Em 2025, deu um salto arriscado rumo ao modelo de “seigniorage da base da economia digital”, abandonando o sonho utópico de Pulau Senang. Como aquela prisão sem muros que foi consumida pelas chamas da revolta, também o Ethereum teve que aceitar que a tecnologia sozinha não resolve as dinâmicas económicas humanas.

Mas, ao contrário de Pulau Senang, o Ethereum sobreviveu. Reprojetou as regras, obteve reconhecimento regulatório, e reconstruiu o seu modelo de negócio em bases mais sólidas. Não é uma história de redenção utópica, mas de adaptação pragmática. Se Fusaka aterrar numa palha ou numa rocha sólida, só saberemos com o tempo.