Direto ao ponto: Advogado de Web3 explica as últimas mudanças na tokenização de ações nos EUA

Título original: 《直击前沿 | Web3 律师解读美股代币化最新变化！》

Autor original: 郭方昕、沙俊

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Reprodução: Mars Finance

A 15 de dezembro de 2025, horário dos EUA, a NASDAQ apresentou oficialmente o Form19b-4 à SEC, solicitando a extensão do horário de negociação de ações dos EUA e produtos de plataformas de negociação até 23/5 (24 horas de negociação diária, 5 dias por semana).

No entanto, o pedido da NASDAQ não é apenas uma extensão simples do horário, mas uma mudança para dois períodos de negociação formais:

Período de negociação diurna (horário da costa leste dos EUA 4:00-20:00) e período de negociação noturna (horário da costa leste dos EUA 21:00-4:00 do dia seguinte). Entre 20:00 e 21:00, as negociações são suspensas, e todas as ordens não executadas são canceladas durante esse tempo.

Muitos leitores ficaram entusiasmados ao ver a notícia, pensando se isso seria uma preparação dos EUA para uma negociação de tokenização de ações 24/7. Mas a Crypto Law fez uma análise detalhada do documento, e quer dizer a todos: não se precipitem em tirar conclusões ainda, pois a NASDAQ afirmou no documento que muitas regras tradicionais de negociação de valores mobiliários e ordens complexas não se aplicam ao período noturno, e algumas funcionalidades também terão limitações.

Temos acompanhado de perto a tokenização de ações dos EUA, considerando-a uma das principais aplicações de tokenização de ativos do mundo real, especialmente devido às várias ações oficiais da SEC (Comissão de Valores Mobiliários dos EUA), que têm surgido continuamente recentemente.

Este documento de solicitação reacende as expectativas sobre a tokenização de ações dos EUA, pois indica que os EUA querem avançar significativamente na aproximação do horário de negociação de valores mobiliários ao mercado de ativos digitais 24/7. No entanto, uma análise mais detalhada revela:

Este documento da NASDAQ não menciona nada sobre tokenização, sendo apenas uma reforma regulatória para valores mobiliários tradicionais.

Se desejar uma compreensão mais aprofundada das ações da NASDAQ, a Crypto Law pode escrever um artigo detalhado. Mas hoje, queremos falar de notícias concretas relacionadas à tokenização de ações dos EUA—

A SEC oficialmente “permite” que o gigante de custódia de valores mobiliários dos EUA experimente serviços de tokenização.

A 11 de dezembro de 2025, horário dos EUA, os funcionários do Departamento de Negociações e Mercados da SEC emitiram uma carta de “não ação” (No-Action Letter, NAL) para a DTCC, que posteriormente foi publicada no site oficial da SEC. Essa carta afirma claramente que, sob certas condições, a SEC não tomará ações de fiscalização contra a DTC por oferecer serviços de tokenização relacionados à custódia de valores mobiliários.

Então, o que exatamente diz essa carta? Qual é o estágio atual do desenvolvimento da tokenização de ações dos EUA? Vamos começar pelos protagonistas:

Quem são a DTCC e a DTC?

A DTCC, sigla de Depository Trust & Clearing Corporation, é uma corporação americana que inclui várias instituições responsáveis por custódia, liquidação de ações e liquidação de títulos.

A DTC, sigla de Depository Trust Company, é uma subsidiária da DTCC, e a maior instituição de custódia centralizada de valores mobiliários dos EUA, responsável por guardar ações, títulos e outros valores mobiliários, além de realizar liquidação e transferência. Atualmente, sua escala de custódia e contabilidade de ativos é superior a 100 trilhões de dólares, podendo ser entendida como o administrador de registros do mercado de ações dos EUA.

Qual a relação entre a DTC e a tokenização de ações dos EUA?

No início de setembro de 2025, houve notícias de que a NASDAQ havia solicitado à SEC a emissão de ações em formato tokenizado. Essa solicitação já mencionava a presença da DTC.

A declaração da NASDAQ é que a única diferença entre ações tokenizadas e ações tradicionais está na liquidação e compensação de ordens pela DTC.

Para facilitar a compreensão, criamos um fluxograma: a parte azul mostra as mudanças propostas na solicitação de setembro deste ano. É evidente que a DTC é a principal entidade responsável pela implementação prática da tokenização de ações dos EUA.

O que diz a nova “Carta de Não Ação” publicada?

Muitas pessoas interpretaram essa carta como um sinal de que a SEC concorda que a DTC pode usar blockchain para registrar ações dos EUA, o que não é totalmente preciso. Para entender corretamente, é importante conhecer uma cláusula da Lei de Valores Mobiliários dos EUA:

O “Securities Exchange Act of 1934”, artigo 19(b), exige que qualquer organização autorregulada (incluindo instituições de liquidação) envie à SEC uma solicitação de alteração de regras ou de grandes mudanças comerciais, e obtenha aprovação.

As duas propostas da NASDAQ foram enviadas com base nessa regra.

No entanto, o processo de submissão de regras costuma ser longo, podendo atrasar meses, chegando até 240 dias. Se cada mudança exigisse uma nova solicitação, o tempo seria excessivo. Para garantir que seus projetos de tokenização de valores mobiliários possam avançar sem problemas, a DTC solicitou uma isenção de cumprir integralmente o procedimento de submissão do artigo 19(b) durante o período de testes, e a SEC concedeu essa isenção.

Ou seja, a SEC apenas suspendeu temporariamente algumas obrigações de submissão processual da DTC, sem conceder uma autorização substantiva para o uso de tecnologia de tokenização no mercado de valores mobiliários.

E qual será o próximo passo na evolução da tokenização de ações dos EUA? Precisamos esclarecer duas questões:

1. Quais atividades a DTC pode realizar sem necessidade de submissão?

Atualmente, o sistema de custódia e contabilidade de ações dos EUA funciona assim: suponha que uma corretora tenha uma conta na DTC, que usa um sistema centralizado para registrar cada compra e venda de ações e frações. Agora, a DTC propõe uma alternativa: fornecer às corretoras uma maneira de registrar esses ativos usando tokens em blockchain.

Na prática, o procedimento seria: os participantes registram uma carteira de registro qualificada, reconhecida pela DTC. Quando um participante envia uma instrução de tokenização à DTC, ela realiza três ações:

a) Move essas ações do seu conta original para um pool de contas gerais;

b) Cria os tokens na blockchain;

c) Transfere os tokens para a carteira do participante, representando seu direito sobre esses valores mobiliários.

Depois disso, esses tokens podem ser transferidos diretamente entre as corretoras, sem precisar passar pelo livro centralizado da DTC a cada transação. No entanto, todas as transferências de tokens serão monitoradas e registradas em tempo real pelo sistema off-chain chamado LedgerScan, que constitui o livro oficial da DTC. Se o participante desejar sair do estado de tokenização, pode solicitar à DTC a “destokenização”, que destruirá os tokens e reatribuirá os direitos de propriedade aos registros tradicionais.

A NAL também detalha limitações técnicas e de gestão de risco, incluindo: os tokens só podem ser transferidos entre carteiras aprovadas pela DTC, que possui até mesmo o poder de forçar transferências ou destruição de tokens em certas circunstâncias, além de manter o sistema de tokens estritamente separado do sistema de liquidação central da DTC.

2. Qual o significado dessa carta?

Legalmente, é importante destacar que a NAL não equivale a uma autorização legal ou alteração regulatória, não tendo força de lei geral, mas apenas refletindo a postura de fiscalização dos funcionários da SEC sob condições específicas e hipóteses estabelecidas.

A legislação de valores mobiliários dos EUA não possui uma regra explícita que proíba o uso de blockchain para registros. A fiscalização se concentra em verificar se, após a adoção de novas tecnologias, a estrutura de mercado, responsabilidades de custódia, gestão de risco e obrigações de reporte continuam sendo atendidas.

Além disso, no sistema regulatório dos EUA, cartas como a NAL são vistas como indicadores importantes da postura regulatória, especialmente quando envolvem instituições financeiras de grande importância sistêmica como a DTC, tendo mais valor simbólico do que impacto direto na prática.

Do conteúdo divulgado, a condição para a isenção concedida pela SEC é bastante clara: a DTC não está emitindo ou negociando valores mobiliários na blockchain, mas apenas tokenizando direitos de propriedade de valores já sob sua custódia.

Esses tokens representam uma “mapa de direitos” ou uma “expressão em livro razão”, com o objetivo de melhorar a eficiência do processamento de back-office, sem alterar a natureza jurídica ou a estrutura de propriedade dos valores mobiliários. Os serviços relacionados operam em ambientes controlados e em blockchains permissionados, com participantes, escopo de uso e arquitetura técnica sob rigorosa limitação.

A Crypto Law acredita que essa postura regulatória é bastante razoável. Os ativos na blockchain são mais suscetíveis a crimes financeiros como lavagem de dinheiro e captação ilegal de recursos, e a tokenização é uma tecnologia nova, mas não deve servir de facilitadora para atividades ilícitas. A fiscalização deve reconhecer o potencial da blockchain na infraestrutura de valores mobiliários, mantendo os limites das leis existentes de valores mobiliários e sistemas de custódia.

Últimas novidades na tokenização de ações dos EUA

A discussão sobre a tokenização de ações dos EUA já evoluiu do “se é compatível com a lei” para “como implementar”. Analisando as práticas atuais do mercado, podemos identificar pelo menos duas rotas paralelas, com lógicas distintas:

· Uma, liderada por entidades como a DTCC e a DTC, baseada em opiniões oficiais, cujo objetivo principal é aumentar a eficiência de liquidação, reconciliação e circulação de ativos, atendendo principalmente a instituições e participantes do mercado de atacado. Nesse modelo, a tokenização é quase “invisível” para o investidor final: as ações continuam sendo ações, apenas o sistema de backend foi atualizado tecnologicamente.

· A outra, com corretoras e plataformas de negociação atuando como front-end, exemplificada por Robinhood, MSX e outros, que vêm explorando produtos em ativos digitais, fragmentação de ações e extensão de horários de negociação. Se a tokenização de ações evoluir de forma regulatória, essas plataformas terão vantagem natural de serem pontos de entrada para os usuários. Para elas, a tokenização não significa reinventar o modelo de negócio, mas uma extensão tecnológica da experiência de investimento atual, com liquidação mais próxima do tempo real, maior flexibilidade na divisão de ativos e fusão de produtos de diferentes mercados. Claro que tudo isso depende de uma estrutura regulatória mais clara. Essas iniciativas geralmente operam na fronteira da regulamentação, com riscos e inovações coexistindo, e seu valor está mais na experimentação do futuro do mercado de valores mobiliários do que na escala de curto prazo. Na prática, elas funcionam mais como exemplos de evolução institucional do que substitutos diretos do mercado de ações dos EUA.

Para facilitar a compreensão, segue uma comparação visual:

Visão da Crypto Law

De uma perspectiva mais ampla, o verdadeiro objetivo da tokenização de ações dos EUA não é transformar ações em moedas, mas sim, sob a premissa de manter segurança jurídica e integridade do sistema, melhorar a eficiência na circulação de ativos, reduzir custos operacionais e criar interfaces para futuras colaborações entre mercados. Nesse processo, a conformidade, a tecnologia e a estrutura de mercado irão coexistir por um longo período, evoluindo de forma gradual, não radical.

Espera-se que a tokenização de ações dos EUA não mude radicalmente a operação de Wall Street em curto prazo, mas já é um projeto importante na agenda de infraestrutura financeira americana. A interação entre SEC e DTCC é mais uma “prova de conceito” institucional, que delimita fronteiras iniciais para futuras explorações mais amplas. Para os participantes do mercado, talvez não seja o fim, mas um ponto de partida que vale a pena acompanhar continuamente.