Perspetiva: USDT com desconto negativo, manter stablecoins ainda resulta em prejuízo, como devemos interpretar e o que fazer?

Autor: @Web3Mario

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Por que o renminbi entra em uma trajetória de valorização, e por que o USDT apresenta uma sobretaxa negativa

Primeiramente, espero discutir por que o renminbi atualmente está entrando em uma trajetória de valorização. Sobre esse ponto, vamos retornar a um conceito econômico fundamental, o PIB. Geralmente, acreditamos que, embora o indicador do PIB tenha algumas limitações, ainda é o mais simples e eficaz para avaliar o estado geral da economia de um país. A composição do PIB é:

PIB = C + I + G + (X–M)

Onde:

C ：Despesa de consumo: gastos totais de famílias e indivíduos na compra de bens e serviços finais.

I ：Despesa de investimento: formação de capital das empresas (novos equipamentos, fábricas etc.) e gastos com construção de residências.

G ：Despesa do governo: gastos do governo na compra de bens e serviços (não incluindo transferências).

X–M ：Exportações líquidas: exportações (X) menos importações (M).

Após entender essa fórmula simples, as razões para a valorização do renminbi tornam-se mais claras, com três pontos principais:

1. Atração de investimentos estrangeiros, aumento do investimento

A primeira vantagem da valorização do renminbi é atrair rapidamente fluxos de capital estrangeiro. Sabemos que, nos últimos tempos, China e EUA enfrentam um problema comum — a questão da dívida. Os EUA manifestam isso na dívida explícita do governo federal, ou seja, o tamanho da dívida pública, enquanto a China apresenta isso na dívida implícita dos governos locais. Como os títulos do governo dos EUA são negociáveis e a proporção de investidores estrangeiros é relativamente alta, a pressão para a redução da dívida é maior, pois o risco de inadimplência reage rapidamente no mercado secundário, afetando o preço dos títulos e, por sua vez, a capacidade de refinanciamento dos EUA. Portanto, somente por meio da depreciação do dólar, o valor real da dívida denominada em dólares para credores estrangeiros diminui. Por meio dessa “imposto inflacionário”, reduz-se o valor nominal da dívida. Os meios naturais são redução de juros e afrouxamento quantitativo. Já a dívida local da China é mais interna, principalmente detida por bancos comerciais domésticos ou investidores nacionais, e os meios de aliviar essa dívida são mais diversos, como a extensão de prazos de pagamento, transferências de pagamento, etc., o que, em comparação, não exerce tanta pressão sobre a taxa de câmbio do renminbi devido a questões de dívida. No entanto, esse problema de dívida trouxe um impacto para ambos os países: a limitação na capacidade de endividamento do governo, ou seja, que, ao ampliar os gastos públicos para impulsionar o PIB, tornou-se mais difícil alcançar esse objetivo. Assim, nesta fase, para estimular a economia, a valorização do renminbi é benéfica para atrair fluxo de capital de volta.

2. Estimular o consumo, aumentar os gastos de consumo

Outro benefício da valorização do renminbi é tornar mais barato para investidores domésticos consumirem bens estrangeiros, refletindo-se em dois aspectos: primeiro, permite que consumidores comuns tenham mais dinheiro para consumo e investimento. Isso é especialmente evidente na categoria de bens essenciais, que representam a maior proporção do gasto total de consumo, como alimentos e energia. Acredita-se que, no próximo período, a maioria das pessoas verá cada vez mais produtos importados nas prateleiras dos supermercados, e os preços também ficarão mais baixos. Segundo, permite que as empresas tenham custos menores ao importar matérias-primas estrangeiras ou componentes essenciais, aumentando suas margens de lucro, o que, por sua vez, gera mais capital para expansão empresarial, distribuição de lucros, etc.

3. Aliviar tensões políticas no comércio internacional, reduzir gastos governamentais

Desde que a notícia de que o superávit comercial da China ultrapassou 1 trilhão de dólares em novembro deste ano foi divulgada, a comunidade internacional tem discutido mais sobre a subvalorização do renminbi. A China tem enfrentado crescentes tensões nas negociações comerciais com seus principais parceiros, especialmente com a União Europeia. Por que isso acontece?

Sabemos que, teoricamente, na contabilidade financeira, a soma do saldo da balança comercial global é sempre zero, pois as exportações de um país correspondem às importações de outro, e as receitas/transferências também representam fluxos econômicos correspondentes. Assim, quando o superávit comercial atinge um novo recorde, isso também indica que o déficit de alguns países importadores aumentou. No ambiente macroeconômico atual, todos os países priorizam a recuperação econômica, portanto, a expansão do déficit comercial pode prejudicar o crescimento do PIB doméstico. Para países já em baixa velocidade de crescimento, pequenas oscilações nos dados podem ter um impacto maior no crescimento do PIB. Existem duas principais formas de aliviar o déficit comercial: primeiro, aumentar tarifas com base no protecionismo comercial; segundo, ajustar a taxa de câmbio. A primeira foi temporariamente interrompida pelo cessar-fogo na guerra tarifária entre China e EUA, enquanto a valorização ordenada do renminbi ajuda a aliviar rapidamente tensões comerciais e conflitos políticos, reduzindo assim os gastos do governo relacionados.

Embora a valorização do renminbi traga esses benefícios, um princípio fundamental é que ela deve ser estável e ordenada, sem aceleração excessiva. Nos últimos meses, a valorização do renminbi foi bastante rápida, o que se deve, claro, ao fato de que, até o final do ano, a meta de crescimento econômico dos três primeiros trimestres já atingiu 5,2%, em comparação com a meta anual de cerca de 5%, que foi praticamente alcançada. Assim, uma valorização moderada é benéfica para preparar o terreno para a transformação econômica do próximo ano, observando o mercado e antecipando oportunidades e riscos. Caso contrário, com as grandes reservas de moeda estrangeira, o Banco Central ainda consegue estabilizar a taxa de câmbio com relativa facilidade.

Acredito que, no próximo ano, a velocidade de valorização cambial certamente desacelerará, por uma razão simples: embora a contribuição do saldo líquido de exportações ao crescimento do PIB da China esteja se tornando menos significativa, ela ainda é importante. Se o renminbi valorizar demais, as exportações líquidas diminuirão rapidamente, dificultando o alcance das metas de crescimento econômico do próximo ano.

Após entender as razões para a valorização do renminbi no curto prazo, vamos discutir por que o USDT apresenta uma sobretaxa negativa. Acredito que há três razões principais:

1. Mercado de criptomoedas em baixa contínua, falta de ativos atrativos suficientes, investidores reconfigurando suas carteiras.

2. No final do ano, muitas empresas envolvidas em comércio internacional realizam operações de câmbio, aumentando a demanda por trocar dólares por renminbi. Sabemos que há limites para a conversão de câmbio do renminbi onshore. Assim, muitos pequenos e médios empresários envolvidos em comércio internacional ou operações no exterior optam por usar USDT para fazer câmbio, evitando limites de quota e tornando o processo mais conveniente e barato.

3. O governo chinês recentemente reforçou as políticas de restrição às stablecoins, aumentando o prêmio de risco de investimento em criptomoedas, o que levou a uma busca por proteção de capital.

Em resumo, acredito que a sobretaxa negativa do USDT não durará muito, sendo mais uma consequência de mudanças de curto prazo na oferta e demanda. No entanto, a força do renminbi no curto a médio prazo certamente levará investidores baseados na moeda a suportar perdas cambiais.

Devo trocar stablecoins em dólares por renminbi?

Já que o renminbi entrou em uma trajetória de valorização, devemos trocar stablecoins em dólares por renminbi para evitar perdas cambiais? Acredito que, a menos que sua carteira de investimentos tenha uma proporção excessiva de stablecoins em dólares, é possível fazer ajustes moderados, mas, caso contrário, ainda é viável manter uma certa alocação de ativos. Três razões:

1. Perdas cambiais devido à sobretaxa negativa do USDT no curto prazo: como já mencionado, acredito que essa sobretaxa negativa do USDT é um fator de curto prazo, não um risco estrutural. Trocar de moeda de forma precipitada agora pode gerar perdas cambiais significativas. Portanto, se for fazer ajustes na carteira, é melhor esperar que a média da sobretaxa negativa retorne ao normal antes de agir.

2. Custo de oportunidade: sabemos que, embora os fundamentos econômicos gerais da China mostrem resiliência, ainda há desafios, como a perda do efeito riqueza na sociedade devido à queda dos preços imobiliários. Assim, a política econômica prioriza estabilidade, redução de dívidas, ajuste na estrutura industrial e otimização da redistribuição de renda. Apesar de o mercado de ações da China ter apresentado uma recuperação, vejo isso mais como uma correção de avaliação ou especulação, sem um ambiente claro de desenvolvimento favorável de longo prazo. Além disso, as taxas de juros dos títulos do governo chinês continuam em queda, aumentando o custo de oportunidade dessa estratégia. Manter ativos em stablecoins oferece maior flexibilidade para diversificação global, especialmente com o ciclo de redução de juros nos EUA e liquidez abundante.

3. Incerteza na valorização do renminbi: a disputa tarifária entre China e EUA não é uma solução definitiva, apenas uma pausa de um ano. Os EUA não podem responder imediatamente às questões de terras raras e logo entrarão no ciclo eleitoral, o que limita ações. Isso não significa que a guerra tarifária não possa recomeçar; na verdade, há uma alta probabilidade de isso acontecer, e o impacto na taxa de câmbio será inevitável.

Como fazer hedge cambial usando estratégias on-chain, ouro e stablecoins em euros

Diante dessas estratégias, como fazer hedge adequado contra perdas cambiais decorrentes da valorização do renminbi? Primeiramente, pensamos em usar derivativos cambiais para se proteger, mas isso é bastante difícil de implementar no ambiente blockchain. No início do ano passado, considerei criar uma plataforma descentralizada de derivativos cambiais para antecipar essa demanda, mas a pesquisa revelou que alguns concorrentes não tiveram sucesso. Por exemplo, a plataforma de derivativos Foreign da DYDX tem profundidade de mercado muito limitada e liquidez insuficiente, refletindo o pouco interesse dos market makers nesse negócio. A razão principal é a pressão regulatória, pois o controle cambial sempre foi uma ferramenta importante para países manufatureiros, como Coreia do Sul e China. Assim, em comparação com investimentos em criptomoedas, os derivativos cambiais enfrentam regulações mais rígidas, e investidores com essa necessidade geralmente são de países com restrições similares, dificultando a implementação.

No entanto, isso não significa que não haja formas de mitigar o risco. Acredito que três categorias de ativos merecem atenção:

· Stablecoins de HKD, JPY e KRW: no meio do ano, com a aprovação de leis relacionadas a stablecoins nos EUA, vários países iniciaram suas próprias emissões de stablecoins. A particularidade do dólar de Hong Kong e a sobreposição das estruturas econômicas na Ásia Oriental podem levar a uma tendência de convergência na taxa de câmbio, o que pode ajudar a mitigar perdas cambiais relacionadas à valorização do renminbi. No entanto, recentemente, os países estão mais cautelosos com a emissão de stablecoins devido às preocupações regulatórias, então é melhor acompanhar e esperar por produtos maduros.

· Ouro tokenizado na blockchain (RWA): o preço do ouro aumentou significativamente nos últimos anos, impulsionado por incertezas geopolíticas e expectativas de depreciação do dólar. Para investidores on-chain, adquirir tokens lastreados em ouro, como Tether Gold ou Pax Gold, é relativamente fácil e com liquidez razoável. Ainda assim, há debates sobre se o ouro está em bolha, e a volatilidade recente mostra que o mercado entrou em um jogo delicado. Para investidores com menor apetite ao risco, se não tiverem feito uma estratégia antecipada, pode ser mais seguro esperar e observar.

· Stablecoins em euro: considero que os stablecoins em euro são a categoria mais promissora. A emissão do EURC, uma stablecoin regulamentada pela Circle, é grande e líquida. Além disso, a volatilidade do euro em relação ao renminbi tende a ser mais moderada do que em relação ao dólar. Analisando os dados de exportação da China, os principais destinos são ASEAN, UE e EUA. Devido às tensões comerciais, as exportações para os EUA caíram, mas as contribuições mais relevantes vêm da UE e ASEAN.

Sabemos que a ASEAN é composta principalmente por países em desenvolvimento com crescimento econômico elevado, o que reduz o impacto do saldo líquido de exportações, pois outros indicadores também influenciam. A ASEAN absorveu grande parte da transferência de indústrias de baixa e média tecnologia da China, e uma parte significativa das importações vem de equipamentos industriais e máquinas necessárias à modernização, o que tende a ter um efeito positivo na economia. Politicamente, o crescimento militar da China também impõe restrições. Assim, a relação política entre China e ASEAN mostra sinais de convergência.

Por outro lado, a relação com a UE é diferente. As exportações chinesas para a UE têm uma proporção maior de produtos manufaturados, com margens de lucro mais altas. Portanto, a UE é um mercado importante para o superávit comercial da China em stablecoins. As transações comerciais entre China e UE são principalmente em euros, e para aumentar a influência dos produtos chineses nesse mercado, há razões para manter a taxa de câmbio do renminbi relativamente baixa em relação ao euro.

A questão do risco cambial também envolve como resolver as tensões políticas com a UE. Como a maioria dos países da UE são desenvolvidos, sua indústria manufatureira representa uma parcela maior do PIB (15% na Europa, menos de 10% nos EUA), o que significa que a maior parte da renda das pessoas vem de salários, com menor participação de ganhos de capital. Nos últimos tempos, a UE enfrentou custos crescentes devido à perda de energia barata da Rússia, impactando a indústria, especialmente o setor automotivo, devido à modernização industrial da China. Isso reduziu os lucros industriais, afetando a arrecadação de impostos e a velocidade de aumento salarial, o que, por sua vez, reduz o efeito riqueza dos residentes e impacta o consumo. No investimento, a falta de ativos de alta qualidade em IA fez com que o capital europeu migrasse para os EUA, buscando maiores retornos esperados. Assim, o impacto na balança comercial se amplia, e os governos europeus tendem a ser mais agressivos na postura contra déficits comerciais.

Por fim, acredito que a UE atualmente não possui a capacidade de resistência na guerra tarifária como os EUA contra a China, e as atitudes dos países europeus variam, dificultando negociações para ganhos maiores. Assim, não se espera uma grande reavaliação do câmbio na relação China-UE, mas sim uma cooperação baseada em acordos de investimento em lucros em euro. A estabilidade cambial também ajuda a manter a competitividade dos produtos chineses na Europa.

Voltando às estratégias de hedge cambial, considero uma abordagem viável trocar stablecoins em dólares por EURC e depositar em plataformas como AAVE para ganhar juros, com taxas de até 3,87%, o que é bastante atrativo. Para quem deseja manter posições em ativos de risco como BTC e também fazer hedge cambial, pode usar EURC como garantia, emprestando stablecoins em dólares e realizando alocações, como comprar BTC.