6.8 мільярдів юанів величезних збитків: парадокс "курка і яйце" компанії Jingke Energy чекає на розв'язання

Опублікувавши перший звіт про збитки за 12 років, компанія Jinko Solar (688223.SH) привернула особливу увагу своєю зміною у керівництві. Чен Кангпінг, ветерану, який супроводжував Jinko Solar понад десять років, було призначено на посаду заступника голови ради директорів замість генерального директора; новим генеральним директором став Цао Хайюнь, який має глибокий фінансовий досвід.

Це перший випадок, коли Jinko Solar запровадила посаду заступника голови ради директорів з моменту свого IPO.

Офіційна реакція розглядає це як нормальне управління та оновлення структури керівництва, що є відображенням стратегії глобалізації, молодіжної та професійної кадрової політики. Але коли новини про зміни в керівництві переплітаються з нещодавно оприлюдненим звітом про збитки за 12 років, ринок явно не може сприймати це так спокійно.

Ціна срібла: чорний лебідь

Звіт про результати показує, що ця компанія з виробництва сонячних панелей зазнала небаченого фінансового спаду. У 2025 році Jinko Solar отримала загальний дохід у 654,92 мільярда юанів, що на 29,18% менше в порівнянні з попереднім роком; чистий збиток для акціонерів склав 67,86 мільярда юанів, тоді як у 2024 році компанія отримала прибуток у 9,893 мільйона юанів.

(Джерело: Звіт про результати Jinko Solar за 2025 рік)

Jinko Solar пояснює збитки зростанням коливань цін у глобальному ланцюзі постачання сонячної енергії, а також впливом торгових захисних заходів на закордонних ринках, а також низьким рівнем цін на сонячні панелі, де частка поставок продуктів з високою потужністю все ще залишається низькою, в той же час компанія обліковує великі резерви на знецінення активів на основі обережності.

Згідно з квартальним звітом за третій квартал 2025 року, чистий збиток для акціонерів Jinko Solar за перші три квартали склав 39,2 мільярда юанів; таким чином, можна припустити, що в четвертому кварталі компанія зазнала збитків у розмірі 28,66 мільярда юанів. Що ж сталося з Jinko Solar, що призвело до таких величезних збитків?

Звіт Лондонської асоціації ринку золота та срібла показує, що в четвертому кварталі 2025 року ціна срібла зросла з 47,280 долара США за унцію 1 жовтня до 71,990 долара США за унцію 31 грудня, зростання за квартал склало 52,26%. Для Jinko Solar це не просто підвищення ціни на сировину.

Дані, оприлюднені в обговоренні Guojin Securities (600109.SH), вказують на те, що на кінець 2025 року ціна срібної пасти вже становила 17% від собівартості панелей, що перевищило вартість кремнію та стало найбільшим джерелом витрат на сонячні панелі. Solarzoom також показує, що на кінець 2025 року собівартість одиниці потужності для батарей з технологією TOPCon (технологія пасивації через прохідний оксид) досягла 0,138 юаня, що є найбільшим показником серед витрат не на основі кремнію, приблизно 62%.

Ще гірше, це підвищення цін сталося раптово, не давши всій промисловості часу для адаптації. Наприкінці грудня 2025 року сім великих компаній, включаючи Longi Green Energy (601012.SH), Jinko Solar, Trina Solar (688599.SH), JA Solar (002459.SZ), Tongwei Co., Ltd. (600438.SH), Chint New Energy, GCL-Poly (002506.SZ), рідко діяли одностайно, терміново піднявши ціни на панелі до 0,70 юаня/W.

“Ми змушені це зробити, вартість матеріалів занадто висока”, - заявила Нюй Яньні, президентка Longi Green Energy в Китаї, відобразивши безвихідь усіх компаній-виробників панелей. Основою цього підвищення цін все ж є пасивний захист для покриття витрат, а не реальне відновлення попиту на ринку.

Тим не менш, можна з упевненістю констатувати, що ціни на панелі починають виходити з низької точки. З березня 2026 року Jinko Solar почала сповіщати клієнтів про реалізацію плану підвищення цін на панелі потужністю 650 ват і вище, а також на інші спеціальні продукти, що середнє підвищення цін становитиме приблизно 30% до 40% у порівнянні з попередніми низькими показниками, а максимальне підвищення цін у цій черзі досягло 50%.

Ідеали великого розуму

Jinko Solar давно розробила план для виходу з кризи. Удар, викликаний різким зростанням ціни на срібло, лише відкрив зовнішні ознаки труднощів. Щоб дійсно вийти з тіні збитків, основна увага має бути зосереджена на двох аспектах: по-перше, необхідно знайти вихід знизу, запустивши програми з використанням срібла та міді тощо, щоб розширити обсяги виробництва та зменшити витрати; по-друге, необхідно здійснити вихід вгору, щоб частка поставок продуктів з високою потужністю та високою надбавкою справді підтримала прибутковість.

Проте, хоча ідеали виглядають привабливо, реальність є досить жорсткою. Обидва ці шляхи не є легкими для Jinko Solar.

У 2025 році Jinko Solar представила високоефективні панелі “Flying Tiger 3”, потужність яких досягає 670 Вт, а ефективність перетворення досягає 24,8%, всі параметри знаходяться на передових позиціях у галузі. Відповідальний за цю продукцію раніше заявляв, що частка поставок продуктів потужністю понад 640 Вт, ймовірно, досягне 60% за рік.

Але звіт про результати вказує на незаперечну реальність: “У звітний період ціни на сонячні панелі в цілому залишалися на низькому рівні, а частка поставок продуктів з високою потужністю все ще залишається низькою”. Коли цінова війна охоплює всю галузь, надбавка, що надходить від продуктів з високою потужністю, ще не змогла ефективно компенсувати загальний вплив падіння цін. Часовий розрив між технологічними оновленнями та масштабним застосуванням призвів до того, що “Flying Tiger” Jinko Solar ще не зможе по-справжньому злетіти.

Хоча Jinko Solar висловила оптимістичну позицію, що “на фоні відновлення попиту на ринку компанія очікує, що частка поставок продуктів з високою потужністю не буде нижчою за 60%”, але коли ж відновиться попит на ринку?

Водночас, ще більш серйозні виклики походять від конкуренції в технологіях. Вартість технології BC (бокового контакту батарей) швидко наближається до TOPCon, а вартість деяких компонентів BC вже знизилася до 0,8 юаня/W, що становить суттєву загрозу для існуючих технологічних шляхів.

Головною перевагою TOPCon є витрати, зрілість та переваги двосторонності. Прогноз, опублікований Китайською асоціацією промисловості сонячної енергії, свідчить, що до 2025 року частка ринку батарей TOPCon досягне 87,6%, залишаючись основною технологією на поточному ринку.

Проте технологія BC не тільки має надприбуток у порівнянні з TOPCon, але й термін повернення інвестицій коротший. На даний момент швидкість наздоганяння технології BC не можна ігнорувати. Longi Green Energy на звітній конференції за третій квартал 2025 року розкрила, що частка TOPCon у поставках панелей за три квартали становила близько 70%, тоді як частка компонентів BC вже наблизилася до 25%, причому частка другого покоління BC у поставках BC перевищила 95%. Коли витрати технології BC наблизяться до TOPCon, це стане реальною загрозою для існуючих технологічних шляхів. Tianfeng Securities (601162.SH) прогнозує, що технологія BC може стати основною у галузі в 2027-2028 роках.

(Джерело: Дослідження Tianfeng Securities)

Таким чином, стратегії TOPCon Jinko Solar в майбутньому не уникнуть технологічної боротьби з BC Longi Green Energy.

У технологічному шляху TOPCon параметр ефективності перетворення є критично важливим, оскільки він визначає спроможність продукту отримувати надбавку. Досягнення цілей високої ефективності перетворення є питанням, яке вплине на здатність Jinko Solar виділитися в конкурентній боротьбі за технологіями. У протоколах дослідження Jinko Solar було розкрито, що в закупівлі Три ущелини в 2026 році майже половина лотів вимагала ефективності перетворення понад 23,8%.

На сьогоднішній день ефективність перетворення кальцій-титанового стеклянного шару Jinko Solar на основі N-типу TOPCon досягла 34,76%, що встановило новий рекорд для найвищої ефективності перетворення серед аналогічних структур.

Крім того, Jinko Solar та Jingtai Technology заснували спільне підприємство, щоб побудувати першу у світі лабораторію “AI-управління - роботизоване виконання - зворотний зв’язок даних” для одночасного дослідження кальцій-титанового та кремнієвого складів, з метою досягнення масштабного виробництва кальцій-титанового складу протягом приблизно трьох років. Голова Jinko Solar Лі Сяньде визначив цю ініціативу як ключовий крок у стратегії компанії “досліджувати одне покоління, розробляти одне покоління, виробляти одне покоління”.

Парадокс зниження витрат

З іншого боку, Jinko Solar також потрібно знизити витрати. Перед обличчям тиску на витрати через підвищення цін на срібло, компанія активізує дослідження та впровадження програм з використанням срібла та міді, сподіваючись досягти масштабного виробництва у 2026 році, з метою знайти прибутковість у розриві між зростанням витрат та падінням цін.

Терміновість зниження витрат також обумовлена жорстокою реальністю галузі. Згідно з даними Китайської асоціації промисловості сонячної енергії, річна потужність на всіх етапах виробництва сонячної енергії перевищує 1100 ГВт, тоді як оптимістичний прогноз світового попиту на 2025 рік становить лише 600 ГВт, що призводить до серйозного надвиробництва. Коли пропозиція значно перевищує попит, ціни не можуть зрости. Довгострокове перебування цін на панелі нижче 0,8 юаня/W означає, що прибутковість практично вичерпана.

Масштабні переваги Jinko Solar у цій ситуації стали тягарем. Згідно з даними з веб-сайту компанії, до кінця 2025 року проектна потужність одноциліндрових кремнієвих пластин, батарей та панелей становитиме 120 ГВт, 95 ГВт та 130 ГВт відповідно, а обсяги виробництва N-типу будуть лідирувати в галузі. Але коли загальна завантаженість галузі становить менше 60%, ці величезні обсяги виробництва не можуть приносити прибуток, навпаки, потребують постійних інвестицій на утримання та стикаються з ризиками знецінення активів через технологічні оновлення.

(Джерело: Веб-сайт Jinko Solar)

Вартість масштабного розширення зрештою відображається у грошових потоках та балансах боргу. У першій половині 2025 року операційний грошовий потік Jinko Solar склав -38,12 мільярда юанів; хоча в третьому кварталі він став позитивним і досяг 24,7 мільярда юанів, напруженість протягом року не була кардинально знижена. Водночас обсяг зберігання боргу компанії залишається досить великим.

Згідно з оголошенням про гарантії, станом на 27 лютого 2026 року загальний обсяг гарантій, наданих компанією своїм контрольованим дочірнім компаніям, становить 493,99 мільярда юанів, а обсяг гарантій на 2026 рік очікується в розмірі 699,60 мільярда юанів. За цими великими гарантіями стоїть загальний фінансовий тягар, що відчувається дочірніми компаніями.

У той же час, проблеми з якістю активів вже стали очевидними. У 2025 році компанія продала Jinko New Materials за високу ціну, що свідчить про терміновість корекції структури активів та потенційний тиск на знецінення активів.

Ще складнішим є те, що Jinko Solar стикається з труднощами виходу на закордонні ринки. Як компанія, яка протягом багатьох років отримує понад 60% своїх доходів з-за кордону, Jinko Solar надзвичайно чутлива до змін у глобальному торговому середовищі. Впровадження закону IRA в США та розслідування ЄС щодо ухилення від норм тільки підвищують бар’єри для доступу до закордонних ринків.

“Торгові захисні політики на закордонних ринках” були чітко зазначені у звіті про результати як одна з причин тиску на прибуток. Північноамериканський ринок, як високовартісний регіон, прямо зазнав удару у вигляді зменшення внеску у доходи. А розслідування 337, якщо буде визнано порушення, безпосередньо вплине на перспективи експорту компонентів TOPCon компанії.

Усе це підкреслює необхідність зниження витрат. Для Jinko Solar зниження витрат вже не є просто способом збільшення прибутку, а стало питанням виживання, яке стосується можливості відновлення грошових потоків та вирішення боргових зобов’язань.

Проте зниження витрат та підвищення прибутковості продукту є двома шляхами, які вимагають інвестицій у дослідження та розробки. Масштабне застосування технології срібла та міді також не є простим заміщенням матеріалів. Це потребує систематичної перевірки на етапах формулювання пасти, друку, температури спікання тощо, щоб забезпечити, щоб ефективність батарей не постраждала.

Таким чином, Jinko Solar потрапила в парадокс: щоб вийти з збитків, необхідно знизити витрати та підвищити ефективність; щоб знизити витрати та підвищити ефективність, потрібно збільшити інвестиції в дослідження; а збільшення інвестицій у дослідження, в свою чергу, тільки посилить тиск на грошові потоки в короткостроковій перспективі.

З цього приводу аналітики зазначили, що призначення Цао Хайюня на посаду генерального директора Jinko Solar, ймовірно, має на меті узгодження цього конфлікту.

Але справжній вихід з цього парадоксу полягає в тому, чи можуть інвестиції в дослідження перетворитися на масштабні переваги у витратах та прибутковість продуктів. Якщо технологія срібла та міді зможе досягти обсягу виробництва у 2026 році, це може знизити вартість срібної пасти на кілька юанів за ват, що для Jinko Solar означатиме звільнення прибутку в мільярди юанів. Якщо продукти з високою потужністю зможуть досягти 60% частки поставок у 2026 році, завдяки надбавці в 1-2 центи на ват, це також зможе забезпечити значний приріст валового прибутку.

З більш довгострокової точки зору, спільне підприємство Jinko та Jingtai Technology, засноване для створення платформи для дослідження AI для кальцій-титанового складу, в короткостроковій перспективі не принесе прибутків. Але ця інвестиція ставить ставку на право голосу у наступному поколінні технологій: якщо компанія зможе зайняти лідируючу позицію в технологічній гонці через три-п’ять років, сьогоднішні витрати на дослідження стануть основою для прибутків у наступні десять років.

Цао Хайюнь, з фінансовим досвідом, має зважити не лише сьогоднішні рахунки, але й рахунки на завтра. Під тінню збитків у 67,86 мільярда юанів, під тиском витрат дочірніх компаній, під відліком часу до терміну виконання боргових зобов’язань, як збалансувати короткострокове виживання і довгострокові інвестиції, як знайти вихід з парадоксу зниження витрат і досліджень - це справжній тест для нового генерального директора.

Шлях Jinko Solar до розв’язання проблем тільки починається.