Cuan di On-Chain DeFi tahun 2025 $80 miliar gambaran lengkap: separuh dari kebutuhan pinjaman adalah meminjam sendiri kepada diri sendiri

Penulis: Vadym

Diterjemahkan oleh: Deep潮 TechFlow

Deep潮 Pengantar: Ini adalah analisis paling lengkap hingga saat ini tentang sumber pendapatan DeFi—dari mana $8 miliar berasal, tersebar di protokol apa saja, dan berapa banyak yang bersifat siklik.

Kesimpulan yang paling penting adalah: sekitar separuh dari kebutuhan pinjaman bersifat rekursif, di mana pengguna meminjam uang dan menggunakannya untuk mendapatkan sumber pendapatan lain; sekaligus, di Aave, hasil rata-rata 30 hari USDC hanya sekitar 2%, dan 58% dari TVL stablecoin memiliki hasil tahunan kurang dari 3%, lebih rendah dari obligasi pemerintah AS.

Ini adalah data paling langsung untuk menilai keberlanjutan pendapatan DeFi saat ini.

Berikut adalah seluruh isi artikel:

Menurut analisis lengkap yang dirilis oleh peneliti Vadym, DeFi menghasilkan sekitar 8 miliar dolar pendapatan on-chain pada tahun 2025. Analisis ini memetakan secara lengkap sumber sebenarnya dari pengembalian DeFi. Temuan menunjukkan bahwa: secara total, hasil tidak kekurangan, tetapi distribusinya sangat tidak merata, sering kali bersifat siklik, dan dalam banyak kasus sulit dikemas menjadi produk terstruktur.

Pada saat publikasi hasil ini, hasil di berbagai bagian DeFi telah menyusut secara signifikan. Suku bunga pinjaman di platform pinjaman utama sudah mendekati tingkat kebijakan Federal Reserve, dan hasil dari stablecoin yang dianggap aman dan stabil saat ini rata-rata sekitar 3%—lebih rendah dari obligasi pemerintah AS dan suku bunga pinjaman overnight yang dijamin (SOFR). Di Aave, hasil rata-rata 30 hari USDC dan USDT sekitar 2%. Laporan menunjukkan bahwa di atas Ethereum dan Layer 2-nya, lebih dari 20 miliar dolar dana stablecoin dalam pool, 58% dari TVL memiliki hasil tahunan di bawah 3%.

Dari mana asalnya $8 miliar ini

Analisis mengidentifikasi lima sumber utama pendapatan, masing-masing memiliki karakteristik risiko dan batasan skala yang berbeda.

Biaya transaksi AMM adalah kategori terbesar, sekitar 4,2 miliar dolar, dengan Uniswap, Meteora, dan Raydium menyumbang sekitar 62% dari total tersebut. Namun, analisis memperingatkan bahwa biaya ini sangat sulit dikemas menjadi produk terstruktur. Penyedia likuiditas—terutama yang menggunakan likuiditas terpusat—sering mengalami kerugian akibat aliran order beracun, dan dana pengelola LP juga belum mendapatkan pengakuan pasar yang substansial.

Bunga pinjaman di berbagai pasar mata uang menghasilkan sekitar 1,76 miliar dolar, meliputi Aave, Morpho, Spark, Maple, dan Fluid. Pasar mata uang ini menyumbang lebih dari 60% dari total TVL DeFi, menjadikan pinjaman sebagai pilar ekonomi industri ini. Namun, analisis menemukan bahwa sekitar separuh dari kebutuhan pinjaman bersifat rekursif—pengguna meminjam dan kemudian mengalirkan kembali ke sumber pendapatan lain, seperti token staking likuid atau stablecoin yang menghasilkan hasil. Di Aave yang terpasang di Ethereum, sekitar 39% dari kebutuhan pinjaman digunakan untuk leverage staking ETH, dan 11,6% lainnya untuk siklus Ethena sUSDe.

Biaya dana kontrak perpetual terutama berasal dari Ethena yang memulai di on-chain, menyumbang sekitar 300 juta dolar. sUSDe Ethena memperoleh hasil dari hadiah staking dan biaya dana short—mekanisme ini saat diluncurkan pada 2024 mendapat pujian sekaligus kekhawatiran.

Aset dunia nyata (RWA) menghasilkan perkiraan pendapatan sekitar 600 juta hingga 900 juta dolar, dengan obligasi pemerintah AS sebagai bagian terbesar, sekitar 41%, dan kredit swasta sekitar 25%.

Reward staking jaringan dan MEV membentuk sisanya, dengan Ethereum akan menambah sekitar 1 juta ETH pada tahun 2025. Hasil staking dari MEV terus menurun—routing order order pribadi saat ini memproses sekitar 90% dari volume swap, mengurangi peluang front-running.

Sumber pendapatan yang belum dikembangkan

Analisis juga menunjukkan beberapa kategori hasil yang masih sangat kecil. Premi asuransi pada 2025 diperkirakan hanya sekitar 5,5 juta dolar, terutama melalui Nexus Mutual. Opsi—meskipun kontrak terbuka di bursa terpusat mencapai 30-50 miliar dolar—kontrak terbuka on-chain hanya sekitar 1,8 miliar dolar, dan belum ada produk terstruktur yang revolusioner. Penjualan volatilitas dan transfer risiko protokol secara dasar belum dikembangkan; ini adalah peluang potensial seiring meningkatnya kompetisi manajemen risiko.

Strategi Pendapatan Sky

Sebagai studi kasus tentang bagaimana protokol mengintegrasikan sumber pendapatan yang tersebar, analisis menyoroti Sky (sebelumnya MakerDAO). Dalam konteks pengetatan hasil, suku bunga tabungan USDS sebesar 3,75% menarik banyak modal. TVL Sky melonjak 38% pada bulan Maret, menjadi protokol DeFi terbesar keempat, dengan hanya pool tabungan sUSDS menyerap sekitar 6,5 miliar dolar.

Analisis mengungkapkan bahwa sekitar 70% pendapatan Sky berasal dari sumber off-chain—terutama dari USDC yang diperoleh melalui pengait modul stabil (PSM) dan hadiah dari Coinbase, serta eksposur RWA melalui produk seperti BUIDL dari BlackRock dan dana Janus Henderson. Sisanya 30% berasal dari sumber on-chain, di mana Spark sebagai pengelola utama dana Sky mengarahkan dana ke Sparklend, pinjaman institusional Maple, Anchorage, dan peluang lain yang menghasilkan hasil.

Analisis menyimpulkan bahwa struktur ini menunjukkan bahwa meskipun hasil keuangan tradisional semakin banyak mengalir melalui saluran berizin, redistribusi hasil tersebut tetap terjadi di chain, memberikan batas bawah untuk hasil DeFi dan membuka peluang untuk produk derivatif hasil berikutnya—termasuk produk bunga tetap, swap suku bunga, dan produk terstruktur berlapis.