MicroStrategy Menghadapi Krisis Likuiditas: Model Cadangan Bitcoin Tidak Stabil di Tengah Pasar yang Lemah

Ketika Bitcoin menghadapi tekanan penurunan harga, perusahaan pengelola cadangan crypto seperti MicroStrategy juga mengalami situasi sulit. Saat ini, perusahaan ini sedang menghadapi tekanan dari berbagai pihak: margin keuntungan menyempit, kemampuan penggalangan dana menurun, dan risiko dikeluarkan dari indeks-indeks besar. Kepercayaan pasar terhadap model bisnis ini sedang diuji secara serius.

Tanda Bahaya dari Indikator Pasar

Bidang perusahaan pengelola aset crypto sedang mengalami masa paling gelap. Ketika harga Bitcoin terus menyesuaikan (sekarang di level $90.68K), rasio penilaian bersih pasar (mNAV) dari perusahaan-perusahaan ini menurun dengan cepat.

Untuk MicroStrategy secara khusus, mNAV perusahaan telah jatuh bebas. Berdasarkan data dari StrategyTracker, hingga tanggal 21 November, angka ini hanya 1.2, setelah sebelumnya pernah turun di bawah 1. Itu adalah kehilangan sekitar 54.9% dari puncak sejarah 2.66. Premium ini melemah dan membawa konsekuensi berat: kemampuan penggalangan dana terganggu, memaksa perusahaan menerbitkan saham baru, mengencerkan kepemilikan pemegang saham saat ini, yang kemudian menekan harga saham, menciptakan lingkaran setan.

Tidak semua analis sepakat bahwa mNAV adalah ukuran yang tepat. Greg Cipolaro, Direktur Riset Global NYDIG, menunjukkan bahwa indikator ini memiliki banyak keterbatasan karena tidak mempertimbangkan aktivitas bisnis nyata atau utang yang belum diselesaikan. Perhitungannya juga didasarkan pada asumsi jumlah saham beredar tanpa memasukkan obligasi konversi yang berpotensi.

Risiko dari Penilaian Negatif dan Risiko Dikeluarkan dari Indeks

Kinerja harga saham MSTR telah menimbulkan kekhawatiran di pasar. Kapitalisasi pasar MicroStrategy saat ini sebesar 50.9 miliar USD, lebih rendah dari total nilai hampir 650.000 Bitcoin yang dimiliki perusahaan (dengan harga pokok rata-rata 74.433 USD, total nilai 66.87 miliar USD). Ini berarti saham MSTR diperdagangkan dengan “premium negatif”, sebuah sinyal peringatan. Sejak awal tahun, harga saham telah jatuh 40.9%.

Situasi ini menimbulkan kekhawatiran bahwa MicroStrategy bisa dikeluarkan dari Nasdaq 100 atau indeks lain seperti MSCI USA. JPMorgan memperingatkan bahwa jika MSCI mengeluarkan perusahaan dari indeks, aliran dana keluar bisa mencapai 2.8 miliar USD; jika indeks lain juga mengikuti, total penarikan dana bisa mencapai 11.6 miliar USD.

Saat ini, MSCI sedang meninjau usulan untuk mengecualikan perusahaan yang memiliki Bitcoin atau aset crypto lain sebagai kegiatan utama dan yang mewakili lebih dari 50% dari neraca keuangannya. Keputusan akhir akan diumumkan sebelum 15 Januari 2026. Namun, risiko MicroStrategy dikeluarkan dari Nasdaq 100 masih relatif kecil karena perusahaan tetap berada dalam 100 kapitalisasi terbesar, dan laporan keuangan terbaru menunjukkan fondasi yang tetap stabil.

Krisis Kas dan Upaya Mencari Sumber Pendanaan Baru

Motivasi MicroStrategy untuk membeli Bitcoin tambahan telah melambat secara signifikan. Berdasarkan laporan keuangan kuartal 3, kas dan setara kas tersisa hanya 54.3 juta USD. Sejak awal November, perusahaan hanya membeli 9.062 Bitcoin, jauh berkurang dari 79.000 Bitcoin pada periode yang sama tahun lalu. Transaksi terbesar baru-baru ini adalah 8.178 BTC minggu lalu, transaksi lainnya sebagian besar hanya beberapa ratus Bitcoin.

Untuk mengatasi kekurangan kas, MicroStrategy mencari jalur keuangan baru. Perusahaan menerbitkan saham preferen seumur hidup (STRE) dengan tingkat dividen 8-10%, dan baru-baru ini mengumpulkan sekitar 710 juta USD melalui penerbitan pertama yang dinilai dalam euro. Selain itu, perusahaan juga memiliki enam obligasi konversi yang belum dilunasi, dengan tenggat waktu dari September 2027 hingga Juni 2032.

Pergerakan Pemimpin dan Penjualan Saham

Pasar juga memperhatikan langkah-langkah dari para pemimpin. Dalam laporan keuangan, MicroStrategy mengungkapkan bahwa Wakil Presiden Eksekutif Shao Weiming akan meninggalkan perusahaan pada 31 Desember 2025. Sejak September tahun ini, dia telah menjual saham MSTR senilai 19.69 juta USD melalui lima transaksi. Namun, semua transaksi ini mengikuti rencana 10b5-1 yang telah dijadwalkan sebelumnya, sebuah mekanisme yang memungkinkan pemimpin melakukan transaksi sesuai aturan yang telah ditetapkan tanpa melanggar hukum sekuritas.

Analisis Risiko Utang: Apakah Perlu Dikhawatirkan?

Banyak investor institusional tetap memegang posisi di MSTR, termasuk dana pensiun Arizona dan Florida, Renaissance Technologies, serta bank seperti Swedbank dan Swiss National Bank. Kehadiran ini sebagian memperkuat kepercayaan pasar.

Matrixport menunjukkan bahwa meskipun banyak yang khawatir MicroStrategy mungkin terpaksa menjual Bitcoin untuk membayar utang, berdasarkan struktur aset dan jadwal pembayaran utang saat ini, kemungkinan ini dalam jangka pendek sangat kecil. Ini bukan risiko utama yang perlu diperhatikan.

Analis crypto Willy Woo telah melakukan analisis mendalam tentang utang MicroStrategy. Sebagian besar utang perusahaan berupa obligasi konversi yang dapat dilunasi dengan uang tunai, saham, atau kombinasi keduanya. Dengan sekitar 1.01 miliar USD jatuh tempo pada 15 September 2027, Woo memperkirakan bahwa harga saham MSTR harus di atas 183.19 USD (setara dengan Bitcoin sekitar 91.502 USD) agar tidak perlu menjual Bitcoin. Ki Young Ju, CEO CryptoQuant, menyatakan bahwa kemungkinan MicroStrategy bangkrut adalah “sangat rendah”, menekankan bahwa Michael Saylor memiliki kepentingan besar untuk mempertahankan Bitcoin dan tidak ada alasan untuk menjualnya.

Prospek dan Tantangan ke Depan

Michael Saylor, pendiri MicroStrategy, terus menegaskan filosofi “HODL” dan menyatakan optimisme terhadap prospek jangka panjang, menegaskan perusahaan tidak akan menjual Bitcoin kecuali harga turun di bawah 10.000 USD. Harga saham saat ini telah menyesuaikan dari puncak 474 USD menjadi 207 USD, penilaian tampaknya lebih menarik. Ekspektasi untuk masuk ke indeks S&P 500 pada bulan Desember masih ada.

Investor yang membeli saat premium tinggi menghadapi tekanan terbesar, tetapi risiko kebangkrutan tampaknya dilebih-lebihkan. Dengan strategi keuangan yang fleksibel, restrukturisasi, atau bahkan menggunakan Bitcoin sebagai jaminan, MicroStrategy memiliki banyak cara untuk mengelola utang yang akan datang tanpa harus menjual cadangan Bitcoin.