Ketika Kas Treasury Crypto Menjadi Saham: Tantangan 4M ETH BitMine

Pengaturan: Apa yang Sebenarnya Kita Lihat

Pada 14 Desember 2025, BitMine Immersion Technologies (BMNR) mengungkapkan kepemilikan sebanyak 3.967.210 ETH—hampir 4 juta token. Tambahkan 193 BTC, sebuah $38 kepemilikan ekuitas senilai juta dolar dalam permainan crypto lain, ditambah $1 miliar dolar dalam kas, dan total nilai yang dilaporkan mencapai sekitar $13,2–13,3 miliar. Terdengar besar, bukan? Tapi di sinilah yang menjadi menarik: pasar publik menilai ekuitas BMNR sekitar angka yang sama. Itu menciptakan masalah yang sangat spesifik.

Masalah Utama: Saham vs. Crypto

Untuk perusahaan kas crypto, angka utama—4M ETH—hanya menceritakan setengah cerita. Yang benar-benar penting adalah berapa banyak ETH yang dimiliki setiap pemegang saham. Dan itu sepenuhnya tergantung pada jumlah saham.

Pendanaan BitMine tahun 2025 melibatkan penerbitan 36,3 juta saham dengan harga $4,50 per saham, ditambah waran pra-dana untuk 11 juta saham lainnya. Itu adalah dilusi nyata. Sebuah perusahaan dapat mengumpulkan ETH sekaligus mencetak saham baru. Ketika keduanya terjadi, ETH per saham tidak selalu meningkat secara proporsional. Kas perusahaan bertambah, tetapi bagian Anda menjadi lebih kecil.

Dengan sekitar 425,8 juta saham yang sepenuhnya terdilusi beredar, BMNR diperdagangkan di kisaran rendah hingga menengah $30 . Matematika dasarnya sederhana: kapitalisasi pasar perusahaan ÷ total saham = apa yang pasar anggap nilai setiap unit dari 4M ETH tersebut. Spoiler: itu bukan 1:1.

Mengapa 4M ETH Tidak Menyelesaikan Pertanyaan Valuasi

Perbandingan yang bersih memerlukan melihat seluruh neraca, bukan hanya aset piala. Kewajiban penting. Jumlah saham yang sepenuhnya terdilusi penting. Pada 17 Desember, Arkham melaporkan BitMine menambahkan lagi $140 juta ETH. Bagus untuk tumpukan kas. Tidak relevan untuk valuasi kecuali kita tahu apakah itu berasal dari konversi kas atau dari penerbitan saham.

Realitas mekanisnya adalah ini: ketika satu aset (kepemilikan ETH) menjadi sebanding nilainya dengan total kapitalisasi pasar perusahaan, harga saham perusahaan menjadi proxy langsung untuk pergerakan harga ETH. BMNR tidak lagi menentukan harga berdasarkan laba operasional atau fundamental bisnis. Ini menentukan harga berdasarkan kepemilikan crypto, dikurangi efek dilusi, dikurangi premi risiko.

Wildcard Akuntansi

Pada akhir 2024, aturan akuntansi AS berubah. Aset crypto sekarang dinilai dengan nilai wajar setiap kuartal, dengan fluktuasi harga langsung masuk ke laba bersih. Itu berarti penurunan harga ETH sebesar 10% berdampak besar pada laba yang dilaporkan—meskipun BitMine tidak pernah menjual token.

Ketika BTC berada di $90.45K dan ETH di $3.10K, koreksi mendadak menciptakan volatilitas laba yang berantai. Investor yang mengikuti rasio EPS tradisional akan kesulitan. Kerangka nilai aset menjadi lebih relevan daripada rasio P/E.

Apa yang Sebenarnya Ditunjukkan Ini

BMNR tidak mewakili permintaan ETH organik atau katalis onchain baru. Ini adalah taruhan pada apresiasi harga ETH yang difilter melalui dilusi saham, tata kelola perusahaan, dan mekanisme pasar ekuitas. Investor Ether yang memegang token langsung menghadapi volatilitas harga. Investor Ether yang memegang BMNR juga menghadapi risiko dilusi saham, dilusi pendanaan, dan keputusan kustody yang dibuat oleh aktor di tingkat dewan, bukan kode protokol.

Itu bukan kekurangan—itu fitur. BMNR menyalurkan modal tradisional ke eksposur crypto. Tapi itu mendistorsi daripada mencerminkan sinyal harga ETH yang sebenarnya. Ketika saham bergerak 15% karena berita sementara ETH bergerak 3%, Anda bukan melihat fundamental crypto. Anda melihat leverage dan amplifikasi yang berasal dari memegang 4M token di neraca yang dinilai oleh pasar publik.