Recherche de données : Quelle est l'ampleur de l'écart de liquidité entre Hyperliquid et CME pétrole brut ?

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Auteur du texte original / Castle Labs

Traduction / Odaily Planet Daily Golem（@web 3_golem）

Note de la rédaction : Cet article étudie de manière systématique les différences dans les données de négociation des contrats de pétrole brut entre Hyperliquid et la CME pendant les périodes de jours de semaine et de week-end, et en tire plusieurs conclusions importantes. À l’heure actuelle, Hyperliquid ne peut effectivement pas rivaliser avec la CME sur des indicateurs absolus tels que la profondeur de liquidité ou le slippage : la liquidité globale est inférieure à 1 %, ce qui est cohérent avec le fait que les principaux utilisateurs des plateformes RWA sont encore des particuliers natifs des cryptos.

La différence d’Hyperliquid réside dans le fait que, pendant le week-end, le volume de négociation des contrats de pétrole brut sur Hyperliquid augmente nettement. Cela indique qu’en plus des traders particuliers à demande spéculative, des traders qui souhaitent obtenir une exposition aux transactions sur le pétrole brut avant le lundi et réaliser des opérations de couverture échangent également sur Hyperliquid le week-end. Et cette tendance devient de plus en plus évidente, ce qui signifie qu’Hyperliquid possède désormais des capacités de découverte des prix pour les matières premières.

Mais pour les investisseurs institutionnels, face à la CME, les coûts de trading élevés de la plateforme Hyperliquid restent le principal obstacle à son expansion dans le domaine des matières premières. Si Hyperliquid ne perfectionne pas suffisamment tôt sa capacité à traiter des ordres de niveau institutionnel, alors elle ne peut être qu’un lieu de trading temporaire pour les traders traditionnels le week-end, et finira par n’être qu’un faible complément dans le paysage de la finance traditionnelle.

Méthodologie de recherche et sources de données

Cette analyse évalue la microstructure du marché du pétrole brut à travers deux études, couvrant respectivement les marchés en jours de semaine et en week-end, et s’appuyant sur des données de transactions par transaction provenant de deux places de marché : le contrat perpétuel xyz:CL d’Hyperliquid et le contrat CLJ6 de la Chicago Mercantile Exchange (CME) (futures sur le pétrole brut NYMEX WTI d’avril 2026).

Les données CME proviennent de Databento, qui capture des données de transactions par transaction, et non des instantanés du carnet d’ordres. Par conséquent, toutes les estimations de profondeur et de slippage de la CME reposent sur les volumes réellement échangés, plutôt que sur la profondeur des cotations. Les données Hyperliquid proviennent d’une base de données S3 publique d’Hyperliquid, qui contient des enregistrements complets de transactions on-chain.

Ainsi, l’analyse des deux places de marché repose sur des volumes de transactions réels. Toutes les données de profondeur représentent une liquidité manifeste, c’est-à-dire le volume de transactions dans une fenêtre de 5 minutes centrée sur le prix médian VWAP dans une plage de base-points donnée, et non une profondeur statique complète du carnet d’ordres.

Période de l’étude et contexte du marché

La période de l’étude s’étend du 27 février 2026 au 16 mars. Cette période coïncide avec la période suivant l’attaque menée par l’Iran le 28 février 2026, ce qui a provoqué une instabilité de la situation géopolitique.

Clôture du marché avant l’attaque : le dernier jour de trading CME avant que l’événement d’attaque ne se produise.

Ouverture du lundi : forte pression à la réouverture ; le cours de la CME a fortement sauté à la hausse (gap), tandis que le marché xyz:CL d’Hyperliquid a été limité par des contraintes de limites de découverte.

Les week-ends suivants : en raison de la hausse persistante des prix du pétrole, les fluctuations du marché maintiennent le volume de transactions de pétrole brut sur la plateforme Hyperliquid à un niveau élevé.

xyz:CL a été lancé au début de 2026, ce qui signifie que les trois week-ends observés couvrent la phase initiale de maturité du marché Hyperliquid. Les tendances observées, notamment l’amélioration de la profondeur de liquidité, l’augmentation des volumes de transactions et la hausse du nombre d’utilisateurs, reflètent en partie la maturité du marché. Mais nous pensons qu’en termes d’indicateurs absolus comme la profondeur de liquidité ou le slippage, les exchanges on-chain ne peuvent pas encore rivaliser avec les exchanges traditionnelles.

Notre objectif de recherche est de suivre les tendances directionnelles : l’écart de prix entre les deux se réduit-il, à quelle vitesse, et dans quelles conditions l’écart se réduit.

Analyse des données

L’analyse des données se divise en deux parties selon les périodes :

Période en jours de semaine : couvre une période complète de trois semaines et compare la profondeur, le slippage et la prime/décote échangée par les deux bourses pendant les jours de semaine. Pour Hyperliquid, nous analysons également le taux de financement sur l’ensemble de la période.

Période de week-end : dans une période donnée, incluant trois week-ends, nous analysons la découverte des prix ainsi que la déviation du “price gap” de Hyperliquid par rapport au prix d’ouverture de la CME.

Analyse des données en jours de semaine

Cette analyse couvre une période complète de trois semaines et se concentre sur les périodes où les deux bourses sont simultanément actives.

La profondeur de liquidité est mesurée par le volume en dollars dans la plage de ±2, ±3 et ±5 points de base autour du prix médian VWAP sur des intervalles de 5 minutes, puis résumée en tant que médiane de tous les intervalles de jours de semaine. Comme indiqué ci-dessus, cela reflète le volume de transactions dans l’intervalle, et non la profondeur statique des cotations. Cette méthode peut sous-estimer la profondeur de liquidité de la CME et d’Hyperliquid.

Le slippage d’exécution est estimé à l’aide d’un carnet d’ordres synthétique construit en fonction des prix. Dans chaque intervalle de 5 minutes, les transactions de “mangeurs” (côté exécution) observées sont ordonnées par ordre croissant de prix (simulation de “sell orders”), puis on exécute ces ordres vendeurs dans l’ordre jusqu’à atteindre la taille cible de l’ordre. Le prix d’arrivée est fixé comme le prix de transaction le plus bas de cet intervalle (qui représente le meilleur prix de vente au moment de l’arrivée de l’ordre). Le slippage est calculé comme la différence entre le prix moyen pondéré par le volume (VWAP) et le prix d’arrivée, exprimée en points de base. Cette méthode s’applique aux tailles d’ordres incrémentales allant de 10k dollars à 1M dollars.

Base Hypeliquid-CME en jours de semaine : suivi de l’écart de prix signé entre le prix médian d’Hyperliquid et le dernier prix de la CME dans toutes les fenêtres de 5 minutes pendant les jours de semaine. Cela reflète toute prime structurelle ou décote structurelle d’Hyperliquid par rapport au prix de référence de la CME pendant les périodes actives. Le prix médian d’Hyperliquid provient du prix moyen pondéré par le volume (VWAP) des volumes échangés dans l’intervalle de trading de 5 minutes, et non des cotations du carnet d’ordres en temps réel.

Le taux de financement d’Hyperliquid est calculé par heure ; il est exprimé en points de base par heure.

Analyse des données de week-end

Cette analyse se concentre sur trois périodes différentes de fermeture du week-end de la CME :

W1 : du 28 février 2026 au 1er mars

W2 : du 7 mars 2026 au 8 mars

W3 : du 14 mars 2026 au 15 mars

Pendant W1 et W2, les contrats perpétuels d’Hyperliquid sont limités, de sorte que le prix de marque ne peut pas dépasser la “limite de la zone” (“DB”). Lorsque le prix de l’oracle est gelé (par exemple lorsque la CME, comme marché de référence principal, est fermée et que des sources de données externes sur les prix cessent d’être mises à jour), le protocole limite effectivement le prix à un intervalle étroit.

Pour chaque fenêtre de week-end, nous rapportons les principaux indicateurs de données de Hyperliquid xyz:CL, incluant le prix, le volume et le nombre de transactions. Pour mesurer la déviation du “price gap” d’ouverture du lundi, pour chaque week-end, nous mesurons l’écart de prix entre Hyperliquid et la CME à trois points de référence :

3 heures avant la réouverture de la CME

1 heure avant la réouverture de la CME

Au moment de l’ouverture de la CME (T=0)

Tous les “price gaps” sont exprimés en points de base : un chiffre positif indique que Hyperliquid est au-dessus du prix d’ouverture de la CME ; un chiffre négatif indique une décote.

Analyse quantitative

Dans cette section, on commence par analyser et comparer la liquidité du marché du pétrole brut Hyperliquid xyz:CL HIP-3 et du NYMEX CLJ6 pendant les périodes de recouvrement en jours de semaine.

Profondeur de liquidité : moins de 1 % de celle de la CME

Sans aucun doute, la situation de liquidité sur les exchanges on-chain est radicalement différente de celle de la CME. La profondeur de liquidité moyenne de CL sur Hyperliquid est inférieure à 1 % de celle de CLJ6, et la profondeur de liquidité est similaire dans les différentes plages de prix (109 fois à ±5 bps). Dans la plage de prix médian ±2 bps, la profondeur exécutable de la CME est de 19 millions de dollars, tandis qu’Hyperliquid n’est que de 152k dollars, soit 125 fois de différence.

Compte tenu de la nouveauté du marché CL sur Hyperliquid et de la différence de son groupe d’utilisateurs cible, ce résultat n’est pas surprenant. La valeur principale des exchanges on-chain réside dans le fait qu’elles fournissent un canal de trading sans autorisation aux utilisateurs que les institutions, comme la CME, excluent traditionnellement.

Cependant, à mesure que les volumes de trading du week-end sur des DEX comme Hyperliquid augmentent, la perception de ces plateformes change. L’intérêt des investisseurs institutionnels pour la couverture de positions pendant les périodes hors trading devient de plus en plus fort. Par conséquent, pour Hyperliquid, créer un environnement de marché adapté aux investisseurs traditionnels et aux particuliers devient de plus en plus important.

Pour un trader particulier dont la valeur des transactions est de 10k dollars, cet écart de coûts est négligeable. Mais pour un investisseur institutionnel avec une valeur de transaction supérieure à 1M dollars, le coût de trading on-chain de CL (et de la plupart des autres marchés) demeure difficilement supportable.

En fait, la différence intrinsèque entre les groupes d’utilisateurs se reflète dans la taille médiane des transactions pendant les périodes de recouvrement de ces marchés.

L’écart de 166 fois sur la taille médiane des transactions (90 450 dollars vs 543 dollars) prouve le plus clairement que les groupes d’utilisateurs servis par ces places de marché présentent des différences fondamentales. La taille médiane des transactions de CLJ6 correspond à celle d’un contrat standard de futures sur le pétrole brut (calculée au prix actuel, valeur notionnelle d’environ 94k dollars), tandis que la taille médiane des transactions d’Hyperliquid est de 543 dollars, ce qui reflète le comportement des traders de détail natifs des cryptos effectuant des paris directionnels avec effet de levier.

Nous nous attendons à ce que, à mesure que ces marchés soient de plus en plus perçus comme légitimes par davantage d’investisseurs traditionnels et que des capitaux soient transférés on-chain, la taille médiane des transactions sur le marché des commodities d’Hyperliquid connaisse un tournant.

Afin de mieux distinguer des tailles de transactions différentes, nous avons effectué des simulations d’ordres, avec une taille d’ordre maximale allant de 10k dollars à 1M dollars.

Pour un ordre de 10k dollars, les traders de CLJ6 n’ont pas de slippage, ce qui est conforme aux attentes ; tandis que le slippage d’exécution médian des utilisateurs Hyperliquid est inférieur à 1 bp, à 0,77 bp. L’écart apparaît sur les ordres de 100k dollars : à ce moment-là, le slippage des utilisateurs Hyperliquid monte à 4,33 bps, proche du seuil d’environ 5 bps, tandis que CME CLJ6 n’a pas de slippage.

À noter que cela est supérieur à la taille médiane des transactions sur le marché CLJ6 (90 450 dollars).

À une taille de transaction de 1M dollars, les 15,4 bps d’Hyperliquid correspondent à environ 20 fois 0,79 bp de la CME, ce qui confirme que la place de marché n’est pas encore en mesure de traiter des ordres de niveau institutionnel. Compte tenu de la taille de transaction moyenne d’Hyperliquid, la plateforme pourrait fournir un service de même qualité aux utilisateurs sans générer de slippage.

Les ordres CLJ6 ne commencent à afficher un slippage significatif qu’à des tailles d’environ 500k dollars, affectant ainsi leur exécution.

Lorsque nous étendons l’analyse de la taille des ordres aux week-ends, le slippage de toutes les tailles d’ordres diminue. En particulier pour les tailles d’ordres de 100k dollars et 1M dollars, cela indique que le marché a mûri. Pendant les trois semaines analysées, la baisse du slippage des ordres simulés est la suivante :

10k dollars : -16%

100k dollars : -75%

1M dollars : -86,9%

Taux de financement

Le taux de financement de CL fluctue fortement pendant la période de clôture de la CME, mais fluctue moins pendant la période de livraison. Cela nous aide à révéler la dynamique de tarification interne du marché pendant les périodes hors trading. Le fait que le week-end soit ouvert signifie que le marché CL peut utiliser le mécanisme de découverte des prix interne (soutenu par DB et d’autres mécanismes de réduction des risques). Par conséquent, le taux de financement devrait être plus volatil, comme mis en évidence dans la section suivante.

Pendant les périodes de trading actives, le mouvement du xyz:CL d’Hyperliquid est fortement corrélé à celui du CLJ6 de la CME, mais à mesure que le prix du pétrole augmente, on observe une décote structurelle qui s’élargit. Cela est très probablement causé par la pression du taux de financement liée aux positions longues accumulées. Pendant les week-ends, comme la CME est fermée, la découverte des prix sur Hyperliquid est encore davantage limitée par le mécanisme de l’intervalle de prix (DB). En l’absence de marché de référence en temps réel, ce mécanisme limite l’ampleur de la fluctuation du prix de marque.

Analyse séparée des périodes de week-end : Hyperliquid dispose déjà d’une capacité de découverte des prix

Ces trois week-ends montrent un processus de maturité rapide du marché Hyperliquid :

W1 : du 28 février 2026 au 1er mars (événement d’attaque iranienne)

Le prix sur Hyperliquid est passé d’environ 67,29 dollars (près de la CME) à environ 70,80 dollars, soit environ 45 % de la hausse du gap final du lundi, qui atteint 75 dollars (+1146 points de base).

Il faut particulièrement noter que, comme mentionné plus haut, le mécanisme de limite d’intervalle de trade.xyz de ±5 % (DB) a limité la découverte des prix lors de ce week-end. Cela explique pourquoi les courbes du graphique sont relativement lisses et pourquoi il y a eu un gap d’ouverture le lundi. Malgré tout, dans la première seconde après la publication des données appariées, l’écart entre Hyperliquid xyz:CL (73,89 dollars) et CME CLJ6 (75 dollars) reste dans un intervalle de 1,5 %.

Ce n’est pas une “erreur” ou un “échec”, mais une protection contre le risque rendue possible par la conception du marché. Ainsi, du point de vue des données, la première corrélation du week-end est la plus faible ; mais elle met en évidence que xyz:CL a réagi à l’impact initial de la frappe iranienne, tout en montrant également la prise de conscience de l’importance de DB comme mécanisme de découverte des prix le week-end, en particulier pour un marché émergent.

W2 : du 7 mars 2026 au 8 mars

Le deuxième week-end est le véritable test, car xyz:CL a atteint en fin de marché le prix de la limite de l’intervalle. Le prix d’ouverture de CLJ6 est de 98 dollars (hausse de 737 points de base par rapport à la clôture à 91,27 dollars), tandis que xyz:CL a atteint un maximum d’environ 95,83 dollars, ne capturant que 68 % de la hausse.

Lors du deuxième week-end, xyz:CL a mieux capturé la trajectoire du marché et a été plus proche du prix d’ouverture de la CME que lors du week-end précédent.

W3 : du 14 mars 2026 au 15 mars

Les données du troisième week-end montrent qu’en environnement de marché plus calme, Hyperliquid peut prédire de manière plus fiable la direction finale d’ouverture de la CME.

La convergence des trajectoires entre xyz:CL et CLJ6 atteint son meilleur niveau ce week-end : +226 points de base par rapport à la clôture de la CME, légèrement au-dessus de +62 points de base par rapport au prix d’ouverture du lundi. La clôture de CLJ6 vendredi est de 99,31 dollars, l’ouverture est de 100,93 dollars (+163 points de base), tandis que l’ouverture de xyz:CL est de 101,56 dollars.

Dans l’ensemble, ces trois instantanés montrent des changements structurels dans le marché xyz:CL sur la plateforme Hyperliquid : le marché passe d’un marché émergent contraint par le mécanisme de découverte des prix par DB (week-end 1 et week-end 2) à une découverte des prix de plus en plus libre, avec des phénomènes de surajustement et de correction (week-end 3).

En analysant les erreurs de déviation de prix de différents créneaux (3 heures, 1 heure, 0 heure) avant l’ouverture de la CME lors de différents week-ends, on constate que les données de W3 sont les plus fiables. En effet, lors des deux premiers week-ends, le marché xyz:CL est impacté par DB. Dans W3, les erreurs de xyz:CL à 3 heures et à 1 heure avant l’ouverture de la CME sont d’environ +70 et -139 points de base, indiquant que sa capacité de découverte des prix est supérieure à celle des week-ends précédents.

Autres indicateurs

Nous fournissons également d’autres indicateurs issus de l’analyse récapitulative des week-ends, incluant le volume, le nombre total de transactions et la taille moyenne des transactions. Ces indicateurs varient d’un week-end à l’autre et augmentent de manière continue pendant plusieurs week-ends.

Le volume total des transactions sur le marché xyz:CL est passé de 31 millions de dollars à plus de 1 milliard de dollars sur trois semaines, reflétant l’augmentation du nombre d’utilisateurs et la maturité finale du marché.

De plus, le nombre total de transactions est passé de 26k lors du premier week-end à plus de 700k lors du troisième week-end.

Il faut noter que la taille moyenne des transactions pendant les week-ends augmente en réalité, passant de la médiane mentionnée précédemment à 534 dollars. Une tendance de croissance similaire est observée sur les trois week-ends, ce qui pourrait indiquer l’arrivée de davantage de capitaux institutionnels sur le marché.

La taille moyenne des transactions pendant le premier week-end est de 1 199 dollars, et elle augmente à plus de 1 500 dollars au troisième week-end.

Cela pourrait indiquer que les utilisateurs qui utilisent la plateforme le week-end sont différents : les utilisateurs particuliers diminuent, tandis que davantage de traders doivent obtenir une exposition aux transactions sur le pétrole brut avant le lundi. Ainsi, les transactions du week-end sont plus proches des besoins de couverture que de la spéculation.