Une entreprise « sur le point d’être éliminée », comment peut-elle surpasser Solana, le S&P et le Nasdaq en termes de rendement ?

Auteur : Santiago Roel Santos

Compilation : 深潮 TechFlow

深潮导读 : Le cœur de cet article est un jugement contre-intuitif : les plus grands bénéficiaires des stablecoins ne sont pas les startups qui les construisent, mais les institutions établies qui possèdent des canaux de distribution.

L’auteur a parié en novembre 2025 que Western Union surperformerait Solana, et cela s’est réalisé, tout en surperformant le S&P et le Nasdaq.

Il vaut la peine de lire non seulement la conclusion, mais aussi comment il a utilisé le cadre de “narratif perturbateur compressant la valorisation, canaux de distribution valorisés à zéro” pour rechercher des opportunités.

Le texte intégral est comme suit :

J’ai commencé à étudier Western Union parce que je pensais que les stablecoins allaient perturber son activité. Pourquoi payer des frais à WU alors qu’on peut transférer de l’argent partout dans le monde à un coût très bas avec des stablecoins ? Puis j’ai réalisé que l’activité de WU est bien plus forte que ce que ce cadre laisse entendre, et qu’elle est mieux placée que presque tout le monde pour adopter les stablecoins. Elle a une marque, elle a des canaux de distribution. Le risque clé réside dans la question de savoir si la direction agira.

Ils n’ont pas agi auparavant. Jusqu’à récemment, ils avaient une attitude désinvolte. Lorsque j’ai parié en novembre 2025, j’étais prêt à parier qu’ils finiraient par agir, ou que quelqu’un les forcerait à agir. Je ne suis pas un investisseur activiste, mais je sens que la pression s’accumule.

Cette semaine, j’ai également pris la parole lors du sommet sur les actifs numériques, et le CEO de WU est monté sur scène. J’ai vu un CEO complètement différent, qui a clairement exposé comment les stablecoins vont réduire les coûts de flux de fonds mondiaux.

J’ai pris le risque que cela se produise, mais j’aime mes chances. À l’époque, le ratio C/B de WU était de 3 fois, et la croissance était en déclin. Beaucoup d’entreprises se négocient à ce niveau de valorisation, puis font faillite. Parier sur des entreprises en difficulté est tentant, certaines se transformeront, d’autres disparaîtront.

Ce que je vois chez WU, et ce que je vois encore, ce sont les canaux de distribution. Un leader de marché avec une marque, de la confiance, et une compréhension profonde du comportement des consommateurs – qui comprend à la fois l’aversion des consommateurs pour les nouvelles terminologies financières comme les stablecoins et leur dépendance vis-à-vis des choses familières. Les gens sont toujours prêts à payer pour la commodité. Ils font confiance à WU. Elle est intégrée dans les petits magasins, les supérettes et les points de vente de services de détail, où les consommateurs moins familiers avec la technologie retirent de l’argent. Cela ne disparaîtra pas du jour au lendemain.

J’ai lu “The Innovator’s Dilemma”, et j’ai aussi investi dans des technologies qui prétendaient remplacer WU. Mais je réalise de plus en plus que les canaux de distribution sont très difficiles à construire, et la confiance l’est encore plus – surtout dans le domaine des services financiers.

Je dis cela pour montrer que depuis que j’ai parié que WU surperformerait Solana, elle l’a effectivement fait, et de manière significative, tout en surperformant le S&P et le Nasdaq. Un retour à la moyenne classique.

Partant de l’hypothèse que le marché a raison

J’ai toujours supposé que le marché a raison, puis j’inverse les raisons.

Pour WU, je tire sans cesse la même conclusion : le marché la valorise comme un morceau de glace en train de fondre. Une activité en déclin, lentement grignotée par Remitly, Wise et une startup de transfert d’argent native des stablecoins qui a récemment levé un tour de seed. Si la direction ne fait rien, cela pourrait être vrai. Mais le prix est la variable la plus importante, à ce niveau de valorisation, il y a une marge de sécurité considérable.

La capitalisation boursière de WU est de 2,8 milliards de dollars. Lorsque j’ai commencé mes recherches l’année dernière, le ratio C/B était proche de 3 fois, aujourd’hui il est de 6 fois. 4,1 milliards de dollars de revenus, 923 millions de dollars d’EBITDA, 500 millions de dollars de bénéfice net, 12 % de marge nette. Ce n’est pas une activité mourante, mais une machine à cash que le marché a déjà abandonnée.

L’écart de multiples de valorisation est réel, et les raisons sous-jacentes le sont aussi.

L’activité de WU est plus grande que les deux (Remitly et Wise), couvrant plus de 200 pays, générant près de 1 milliard de dollars d’EBITDA par an. Un ratio C/B de 6 signifie que vous ne payez rien pour aucune reprise, aucune adoption technologique, aucune valeur optionnelle. Le marché valorise l’espace de croissance future à zéro. La marge de sécurité est ici.

Argument central

C’est le cœur de l’argument qui m’a poussé à fonder Inversion.

Le marché considère certaines entreprises comme des cas de décès, supposant que la disruption est imminente, tout en accordant un crédit nul à des marques et des canaux de distribution construits sur des décennies. En superposant la valeur optionnelle de l’adoption technologique, l’asymétrie devient intéressante.

Le marché parie structurellement sur la technologie, tout en pariant contre tout ce qui semble obsolète. Le rythme de l’innovation s’accélère, et il semble que l’IA remplacera tout. Ce n’est pas une discussion sur la question de savoir si la destruction créative se produira – cela se produira toujours. C’est une discussion sur le prix, et sur ce que vous avez payé pour cela.

WU agit, et plus vite que prévu.

Le CEO de Western Union, Devin McGranahan, a récemment changé de position. Cette semaine, il a clairement exposé lors du sommet new-yorkais sur les actifs numériques comment les stablecoins vont réduire les coûts des flux de fonds mondiaux – transformant les dépôts négatifs en dépôts positifs, et les centres de coûts en sources de revenus. WU a maintenant annoncé le lancement de son propre stablecoin, le USDPT, sur Solana, ce qui est ironique, car il est émis par Anchorage Digital. Ce changement a été catalysé par la loi GENIUS.

Ce n’est pas un petit signal. Une entreprise de transfert d’argent avec 175 ans d’histoire passe d’une attitude sceptique à lancer son propre stablecoin sur Solana en moins d’un an, ce qui constitue un changement significatif dans la posture de la direction. L’argument pessimiste a toujours été qu’ils n’agiraient pas, et maintenant ils agissent. Rien que cela mérite une revalorisation.

Le risque d’exécution existe toujours, et existera toujours. Tout sera finalement perturbé. L’essentiel est de comprendre ce que vous avez payé pour le déploiement futur. Le risque à la baisse est un recul de 20 % à 30 % lorsque les revenus commencent à décliner rapidement, avec un rendement de dividende de 10 % et 500 millions de dollars de bénéfice net comme tampon. L’espace à la hausse, comme mentionné, est de 4 à 5 fois une fois qu’ils retrouvent une quelconque crédibilité de croissance.

En revanche, la valorisation de la plupart des entreprises technologiques à multiples élevés a déjà présupposé une exécution parfaite, et une fois que la perfection est présupposée, même un léger écart peut faire basculer l’argument. Lorsqu’une chose est considérée comme morte, il suffit d’un léger signe de vie. WU montre des signes de vie.

La vision produit à laquelle je pense sans cesse

Bien que je crois à la technologie, le déploiement de la technologie et la persuasion des clients à l’utiliser prennent du temps. Plus vous comprenez la technologie, plus vous réalisez à quel point elle est excellente dans ce qu’elle fait, mais certains comportements humains fondamentaux ne changent pas. Cela est particulièrement vrai lorsqu’il s’agit d’argent. Lorsque ce qui existe fonctionne bien, la plupart des gens ne chercheront pas de nouvelles solutions. Les consommateurs sont toujours prêts à payer pour la commodité.

Les utilisateurs préfèrent cliquer sur WU plutôt que de télécharger et d’apprendre à utiliser un portefeuille numérique. Ce n’est pas de l’ignorance, mais une inertie, une confiance et une familiarité accumulées au fil de leur vie. Cette inertie a une valeur économique réelle. C’est pourquoi WU traite encore près de 300 millions de transactions chaque année, et pourquoi vous pouvez acheter à un ratio C/B de 6 et attendre de toucher un dividende de 10 % pendant ce temps.

Mon argument central et ma position sont les suivants : les plus grands bénéficiaires des technologies de réduction des coûts ne sont pas les startups qui les construisent, mais les entreprises établies ayant des canaux de distribution qui les adoptent. Que ce soit pour les stablecoins réduisant les coûts de flux de fonds ou pour l’IA réduisant les coûts opérationnels, ce sont les canaux de distribution existants qui offrent le levier. Les startups commoditisent l’infrastructure, les entreprises établies capturent les bénéfices.

WU peut réduire ses coûts via les canaux des stablecoins tout en maintenant sa réputation de commodité. Si elles sont assez intelligentes, elles lanceront un portefeuille numérique pour réduire les commissions de paiement. Les utilisateurs mondiaux pourraient choisir de recevoir et de détenir des dollars dans le portefeuille WU, puis de dépenser avec une carte Visa. Si les utilisateurs ne retirent pas d’argent, WU n’a pas besoin de lever des liquidités sur le marché de destination, ce qui réduit encore les coûts. Les canaux de distribution restent les mêmes, l’infrastructure devient moins chère, et les marges s’étendent. Réduire les coûts est quelque chose que vous pouvez contrôler, le risque inhérent est bien inférieur à celui d’assurer la croissance des revenus.

C’est la valeur optionnelle que le marché évalue à zéro.

WU n’est qu’un exemple parmi d’autres

J’ai longtemps accepté que je ne pourrai jamais chronométrer le marché. Mes prévisions pour l’avenir ne sont pas meilleures que celles des autres. Ce que je crois, c’est qu’avec une bonne allocation de mes positions, je peux obtenir un meilleur retour.

Cette allocation revient toujours au même argument : acheter à un prix approprié des entreprises durables avec des canaux de distribution. Ces entreprises contiennent une grande valeur optionnelle intégrée. Tout le monde n’agira pas à temps, certaines vont disparaître. Mais celles qui agiront surperformeront largement le marché, et ces gains dépasseront de loin les pertes.

Vous voyez maintenant General Catalyst, Thrive et Bezos entrer dans des entreprises traditionnelles pour y injecter de l’IA. Les opportunités liées aux canaux des stablecoins et de la blockchain sont les mêmes.

L’argument d’Inversion est simple : acheter des actifs avec des canaux de distribution à un prix aussi bon que possible, tout en ayant la possibilité de remodeler l’activité avec la technologie. Le récit perturbateur a compressé les multiples de valorisation, c’est le point d’entrée.

Inverser, toujours inverser. La question n’est pas de savoir si WU sera perturbé, mais si, à un EBITDA de 923 millions de dollars et un ratio C/B d’environ 6 fois, vous avez obtenu une compensation suffisante pour prendre ce risque. Je pense que oui, et que c’est une compensation généreuse.

Déclaration : Détient une position longue sur WU. Détient une position longue sur SOL. Cet article ne constitue pas un conseil en investissement.