Circle : la journée la plus catastrophique de son histoire : le projet de réglementation frappe au cœur des revenus, la capitalisation boursière s'évapore de $50 milliards

Auteur : Mario S.

Traduction : Deep潮 TechFlow

Deep潮 Introduction : La plus grande chute en un jour depuis l’introduction de Circle, avec une baisse de 20 %, n’est pas un événement isolé, mais résulte d’une combinaison de régulation, de vulnérabilités du modèle commercial et de gel sur la chaîne, qui ont explosé simultanément.

Cette analyse explique très clairement que 95,5 % des revenus de Circle dépendent des intérêts sur ses réserves, et clarifie pourquoi la portée de cette loi est bien plus profonde qu’elle ne paraît à première vue.

Voici le texte intégral :

Mardi, CRCL a chuté de 20 % en une seule journée, enregistrant la plus forte baisse intraday depuis sa création, avec une perte de 5 milliards de dollars de capitalisation boursière en une journée. Le volume de transactions a atteint 56,4 millions d’actions, près de 4 fois la moyenne sur 90 jours. Coinbase a également chuté de 11 % le même jour.

Le prix de l’ensemble des stablecoins a été complètement réinitialisé en quelques heures. La cause immédiate est un nouveau projet de loi, le « Clear Act », qui met fin en pratique aux revenus passifs des stablecoins.

Ce n’est pas seulement une journée de baisse. Derrière, il y a une bataille réglementaire, une faille dans le modèle commercial, et un incident de gel de portefeuille — une combinaison qui a fait exploser une situation déjà critique.

La bombe du « Clear Act »

Le 20 mars, le sénateur Thom Tillis (Républicain, Caroline du Nord) et Angela Alsobrooks (Démocrate, Maryland) ont annoncé un accord de principe sur les clauses relatives aux revenus des stablecoins, avec le soutien de la Maison Blanche. Le texte complet a été dévoilé lors d’une réunion à huis clos au Capitole, lundi, à l’intention des leaders de l’industrie crypto.

Les points clés : il sera interdit d’obtenir des revenus passifs sur les stablecoins simplement en les détenant, liés au dollar. Les échanges, courtiers et leurs affiliés seront interdits de fournir directement ou indirectement des revenus sur le solde de stablecoins, ou toute forme d’« équivalent économique à des intérêts ».

Les récompenses liées aux activités telles que le paiement, le transfert ou l’utilisation de la plateforme restent autorisées. La SEC, la CFTC et le Trésor définiront conjointement, dans un délai d’un an, les formes de récompenses autorisées et les règles anti-évitement. Il est important de noter que la SEC et la CFTC ont récemment publié un mémorandum historique, mettant fin à des années de différends inter-agences.

Le Congrès a récemment tracé par écrit la ligne que les groupes de lobbying bancaires réclament depuis deux ans : les stablecoins peuvent être des moyens de paiement, mais ne doivent pas remplacer les dépôts.

Selon un courriel interne obtenu par Eleanor Terrett, un leader de l’industrie présent à la réunion a qualifié le texte de « déviation » par rapport aux discussions précédentes avec la Maison Blanche. Il a averti que la formulation floue de la norme d’« équivalence économique » pourrait, à l’avenir, être interprétée de manière plus stricte par les régulateurs.

Ce qui frappe Circle plus que tout

Actuellement, 95,5 % des revenus de Circle proviennent des intérêts sur ses réserves USDC, ce qui explique la réaction si violente du marché.

CRCL émet USDC, en plaçant ses réserves dans des obligations d’État à court terme et des accords de rachat à une nuit, pour générer des marges d’intérêt. Au quatrième trimestre 2025, ces revenus ont atteint 711 millions de dollars, en hausse de 60 % par rapport à l’année précédente, principalement grâce à une croissance de 97 % de l’offre moyenne de USDC. Pour l’année 2025, le chiffre d’affaires total s’élève à 2,7 milliards de dollars, en hausse de 64 %.

La « Clear Act » ne cible pas directement les revenus de réserve de Circle (CRCL tire ses revenus de ces intérêts), mais elle frappe directement la demande pour USDC. Actuellement, des plateformes comme Coinbase redistribuent ces revenus aux utilisateurs comme incitation à détenir USDC. En 2025, Coinbase a généré 1,35 milliard de dollars de revenus liés aux stablecoins, contre 910 millions en 2024. Si les plateformes ne peuvent plus offrir de rendement sur le solde USDC, la motivation à détenir USDC plutôt que des dépôts bancaires traditionnels s’affaiblira considérablement.

Réduction des partages de revenus → baisse de l’adoption de USDC → réduction de la taille des réserves → diminution des revenus d’intérêts de Circle.

Le timing aggrave la situation. Avec la baisse des taux d’intérêt de la Fed, le rendement des réserves est passé de 4,49 % au quatrième trimestre 2024 à 3,81 % au quatrième trimestre 2025. Bien que le marché n’anticipe plus de baisse des taux cette année, avant l’émergence de cette loi, les revenus d’intérêts de Circle étaient déjà sous pression.

Les fondamentaux de USDC n’ont jamais été aussi solides

La chute du prix s’est produite le même jour où les indicateurs fondamentaux de USDC ont atteint des records historiques :

Offre en circulation : 81 milliards de dollars fin mars, supérieur aux 76 milliards prévus pour fin 2025.

Volume de transactions sur la chaîne : seulement au quatrième trimestre 2025, ajusté, 6,8 trillions de dollars, plus du double par rapport à l’année précédente.

Part de marché relative à USDT : depuis août 2025, USDC dépasse chaque mois USDT en volume de transactions, avec une part de marché supérieure à 80 % en 2026.

Résultats du quatrième trimestre supérieurs aux attentes : revenus de 770 millions de dollars, contre 745 millions attendus ; bénéfice par action (EPS) de 0,43 dollar, dépassant de 23 % la prévision du marché.

Circle a également annoncé récemment son entrée sur le marché africain via un partenariat avec Sasai Fintech, ainsi qu’une intégration stratégique avec Intuit.

Gel de portefeuilles : une nouvelle crise

Lundi soir, Circle a gelé les soldes USDC de 16 portefeuilles d’entreprises, affectant plusieurs échanges, casinos et plateformes de change, notamment FxPro, Pepperstone, AMarkets et HeroFX.

Ce gel serait lié à une affaire civile américaine dont les détails n’ont pas été divulgués. @zachxbt a soulevé des doutes, soulignant que tout utilisateur utilisant des outils de chaîne de blocs peut voir qu’il s’agit de portefeuilles opérationnels traitant des milliers de transactions. Il a averti que ce gel opaque, basé sur une procédure civile non divulguée, pourrait transformer USDC en un « outil de censure politique ».

Le pouvoir de geler ou de supprimer le solde de ces adresses est explicitement inscrit dans le contrat intelligent de USDC. Cependant, dans un contexte où la confiance dans la centralisation des stablecoins est déjà remise en question, cette opération apparaît encore plus problématique.

Les investisseurs restent optimistes

Cette vente massive a été anticipée par la lecture la plus pessimiste du « Clear Act ». Mais il y a aussi plusieurs points positifs à considérer.

Les récompenses liées à l’activité restent possibles. La loi distingue entre les récompenses passives (interdites) et les incitations transactionnelles (autorisé). Des plateformes comme Coinbase explorent déjà des solutions alternatives : incitations marketing, paiements basés sur l’activité, collaborations avec des émetteurs pour rendre floue la frontière entre intérêts et récompenses. La formulation floue de la norme d’« équivalence économique » laisse la porte ouverte à des échappatoires juridiques.

L’impact sur le bilan de Coinbase pourrait être limité. La majorité des revenus liés aux stablecoins chez Coinbase sont directement redistribués aux utilisateurs, ce qui limite leur impact sur la rentabilité. Les analystes estiment que l’impact direct sur le bénéfice sera limité. La vraie question est de savoir si ces restrictions freineront l’adoption à long terme de USDC.

Ce projet de loi n’est pas encore en vigueur. La commission doit encore examiner le texte, probablement après la fin des vacances de Pâques fin avril. Il reste du temps pour le lobbying, les amendements et les négociations. Brian Armstrong est resté silencieux sur le dernier texte, mais sa position antérieure indique que Coinbase pourrait engager une bataille ferme sur la formulation d’« équivalence économique ».

Les revenus hors réserve connaissent une croissance rapide. Les revenus issus des services de plateforme, du traitement des transactions et autres sources non liées aux réserves ont augmenté de 15,3 fois au quatrième trimestre 2025, atteignant 37 millions de dollars, avec un total annuel de 110 millions de dollars. Bien que ces revenus restent faibles par rapport aux intérêts, la diversification des sources de revenus est désormais une réalité.