اللعب المؤسسي في وول ستريت: كيف يعيد استراتيجية إيثيريوم لبنك جي بي مورغان تعريف النقد على السلسلة خارج نماذج العملات المشفرة الأصلية

دخلت معركة إدارة الخزانة على السلسلة مرحلة جديدة. في 15 ديسمبر، قامت جي بي مورغان تشيس — التي تدير $4 تريليون في الأصول — رسميًا بنشر صندوق العائد الصافي على السلسلة My OnChain Net Yield Fund (MONY) على إيثريوم، مما يشير إلى تحول جوهري في كيفية نية وول ستريت المنافسة على رأس المال الرقمي المؤسسي. تستهدف هذه الخطوة العشرات من المليارات التي تم حجزها حاليًا في العملات المستقرة ذات العائد والأدوات المرمزة المبكرة، لكن اللعبة الحقيقية تتعلق بسحب تلك السيولة مرة أخرى إلى هياكل يمكن للتمويل التقليدي السيطرة عليها ويمكن للجهات التنظيمية التعرف عليها.

فجوة السيولة النقدية ذات العائد التي لا تستطيع العملات المستقرة ملؤها

لا يمكن فصل ظهور MONY عن قانون GENIUS، إطار تنظيم العملات المستقرة في الولايات المتحدة الذي تم تنفيذه في وقت سابق من هذا العام. بموجب هذا التشريع، يواجه مصدرو العملات المستقرة للدفع قيودًا صارمة: لا يمكنهم توزيع العائد مباشرة لحاملي الرموز. بدلاً من ذلك، يحتفظون بالاحتياطيات في أصول منخفضة المخاطر، ويستفيدون من الفارق، ويتركون الحامليين بدون عوائد.

بالنسبة لأمناء الخزانة المؤسساتية ومكاتب التداول التي تمتلك أرصدة عملات مستقرة بمليارات الدولارات، يخلق هذا عائقًا ملموسًا. عندما تتراوح عوائد سوق المال بين أرقام فردية عالية ومتوسطة، فإن التكلفة الفرصية السنوية لإيقاف رأس المال في العملات المستقرة غير ذات العائد تقترب من 4-5%. هذا الاحتكاك يمثل عدم الكفاءة السوقية التي صُمم MONY لمعالجتها.

من خلال هيكلة MONY كعرض خاص بموجب القاعدة 506© بموجب قانون الأوراق المالية بدلاً من كونه عملة مستقرة للدفع، تمكنت جي بي مورغان من الوصول إلى مسارات تنظيمية تسمح لها بتوزيع الدخل الأساسي للمستثمرين المعتمدين. يستثمر الصندوق في سندات الخزانة الأمريكية وأسواق الريبو المضمونة بالكامل — أدوات محافظة تولد عوائد ذات مغزى مع الحفاظ على السيولة. يمكن للمستثمرين الاشتراك والاسترداد إما بالعملة الورقية أو USDC من خلال منصة Morgan Money التابعة لجي بي مورغان، مما يخلق سير عمل سلس من طبقتين: التداول بالعملات المستقرة عند الحاجة للسرعة، والتحول إلى MONY عندما تصبح العائدات أولوية.

كفاءة الضمان وإعادة تشكيل بنية التمويل اللامركزي

نقطة الضغط الاقتصادي الحقيقية لا تكمن في المدفوعات التجزئية، بل في أسواق المشتقات وإدارة الضمانات المؤسسية. لطالما اعتمدت مكاتب التداول المشفرة، والوسطاء الرئيسيون، والأسواق خارج البورصة على USDT و USDC كعمود فقري للهوامش والضمانات. تقدم هذه الرموز سرعة وقبولًا عالميًا — لكنها تضحي بكفاءة رأس المال في بيئة ذات عائد مرتفع.

تحل الصناديق المدرة للمال المرمزة مشكلة هذا التوتر. فموقف بقيمة $100 مليون في رموز MMF — التي تتبع الأوراق المالية الحكومية والريبو قصير الأجل — يوفر نفس سرعة التسوية على البلوكتشين مثل العملات المستقرة مع توليد عوائد قابلة للقياس. أظهر منتج BUIDL من بلاك روك النموذج: بمجرد أن بدأت البورصات المؤسسية في قبولها كضمان عبر شبكاتها المعتمدة، انتقلت الصناديق المدرة للمال المرمزة من إثبات المفهوم إلى بنية تحتية للإنتاج.

يتبع MONY هذا المسار ولكن بنموذج توزيع أضيق. بدلاً من إقامة شراكات مع منصات أصلية للعملات المشفرة، تربط جي بي مورغان MONY بشكل وثيق بمكدس الأصول الرقمية Kinexys الخاص بها وبنية توزيع Morgan Money. يستهدف العرض التقاعد، وشركات التأمين، ومديري الأصول، والشركات التي تنتمي بالفعل إلى أنظمة صناديق السوق النقدي التقليدية — وليس المتداولين عاليي التردد خارج الحدود.

الهدف هو إنشاء “طبقة مرخصة” للنقد الرقمي المؤسسي، تختلف عن طبقة العملات المستقرة غير المرخصة التي تخدم المدفوعات وبروتوكولات التمويل اللامركزي.

لماذا إيثريوم، وما الذي يعنيه ذلك لمستقبل التسوية

اختيار إيثريوم كالسلسلة الأساسية لـ MONY يحمل وزنًا رمزيًا. لطالما احتفظت جي بي مورغان بسجلات خاصة وشبكات مرخصة لسنوات؛ إن نشر منتج نقدي رائد على بلوكتشين عام يمثل استنتاجًا حول مكان تلاقي سيولة السوق والبنية التحتية للطرف المقابل. لم تعد إيثريوم تجربة لتمويل اللامركزي — إنها العمود الفقري للبنية التحتية التي تثق بها أكبر البنوك في العالم الآن للمنتجات المالية الأساسية.

ومع ذلك، فإن “العامة” هنا تأتي مع مؤهل مهم. يمكن وجود رموز MONY فقط في محافظ معتمدة ومسموح بها وفقًا لعملية KYC. تظل عمليات النقل خاضعة للامتثال لقوانين الأوراق المالية وقيود الصندوق. هذا يخلق نظامين بيئيين متوازيين على السلسلة للدولار:

الطبقة غير المرخصة: المستخدمون الأفراد، والخوارزميات، وبروتوكولات التمويل اللامركزي يواصلون الاعتماد على العملات المستقرة للدفع (Tether، USDC). ميزتها هي مقاومة الرقابة، وقابلية التكوين عبر البروتوكولات، والقبول العالمي. سيولتها عميقة، وحالات استخدامها واسعة.

الطبقة المرخصة: رموز صناديق السوق النقدي المؤسسية (MONY، BUIDL، منتجات جولدمان ساكس و BNY Mellon المعادلة) تخدم الكيانات المنظمة التي تعطي الأولوية لمسارات التدقيق، والحوكمة، ومخاطر الطرف المقابل على التوافق غير المرخص. سيولتها أرق ولكنها أكثر انتقائية؛ وقيمتها لكل دولار أعلى.

التركيز الهادئ للسلطة المالية

الخطوة الاستراتيجية لجي بي مورغان في دخول النقد المرمز ليست ثورة، بل إعادة تموضع — خطوة دفاعية تُخفي كابتكار. على مدى عقد من الزمن، قامت شركات التكنولوجيا المالية والعملات المشفرة بتقليل نفوذ البنوك التقليدية الأساسية: المدفوعات، وتسوية العملات الأجنبية، والحفظ. ثم ذهبت العملات المستقرة أبعد من ذلك، مقدمة بديل نقدي رقمي يشبه الحامل يمكنه تجاوز ميزانيات البنوك تمامًا.

من خلال إطلاق صندوق مرمز مدر للعائد على بنية تحتية عامة، تحاول جي بي مورغان استعادة تلك الهجرة. حتى لو كان ذلك يعني أكل لحومها الخاصة من تدفقات الودائع التقليدية، فإن البنك يعيد تموضع نفسه كوصي ووسيط تسوية مفضل للمؤسسات على “الدولارات الرقمية” المؤسسية.

جي بي مورغان ليست المنافسة وحدها. لقد أطلقت بلاك روك، جولدمان ساكس، و BNY Mellon بالفعل عروض صناديق السوق النقدي المرمزة المماثلة. يتغير الاتجاه من تجارب الطيارين إلى منافسة مباشرة مع المؤسسات على حماية الأصول الرقمية على السلاسل العامة.

إذا نجحت هذه المنافسة، فلن يكون النتيجة نهاية العملات المستقرة أو انتصار التمويل اللامركزي. بدلاً من ذلك، ستقوم وول ستريت بهندسة إعادة تجميع هادئة: ستصبح مسارات التسوية عامة على أساس (بلوكتشين، سريعة، وشفافة)، لكن الأدوات والفروقات ستظل تحت سيطرة نفس المؤسسات المالية التي هيمنت على عصر ما قبل التوكن. المؤسسات التي تكسب الفروقات على النقد الرقمي العالمي — كما فعلت في التمويل التقليدي — ستكون هي نفس الأسماء على رأس الورقة.

موجة التوكننة، التي بدأت كتهديد للتمويل التقليدي، يتم امتصاصها فيه.