السؤال الحقيقي: هل تقييم الذكاء الاصطناعي مبرر أم أن الأسواق فقدت عقولها؟

ازدهار استثمار الذكاء الاصطناعي قد أطلق النقاش الأكثر استقطابًا في المالية منذ جنون العملات المشفرة. من جهة، يحذر المتشائمون من تكرار انهيار الدوت-كوم في 2000، محذرين المستثمرين من خسائر مدمرة. ومن جهة أخرى، يجادل المؤمنون الحقيقيون بأن الذكاء الاصطناعي يختلف جوهريًا عن الفقاعات السابقة لأنه يعمل فعليًا ويحقق أرباحًا حقيقية. الحقيقة؟ في مكان ما بينهما، بشكل أكثر فوضوية.

الأرقام لا تكذب، لكنها تحكي قصصًا مختلفة

عند استعراض المقاييس، ستفهم لماذا يصرخ الأذكياء في كلا الجانبين في الفراغ.

صورة التقييم

القيم السوقية الحالية لقطاع الذكاء الاصطناعي وصلت إلى مستويات قد تضعف المستثمر الحذر. نحن نتحدث عن نسب P/E تتراوح بين 50-70 ضعفًا، مع أداء نجم يصل إلى 100 ضعف وأكثر. للمقارنة، هذا يقترب — رغم أنه لا يطابق تمامًا — من مضاعفات 100-200 ضعف في 2000 عندما طرحت شركات ذات إيرادات سلبية بقيم سوقية بمليارات الدولارات.

مضاعفات السعر إلى المبيعات تروي قصة متطرفة أيضًا. شركات الذكاء الاصطناعي تتداول عند 20-40 ضعف الإيرادات، مقارنة بنطاق 3-5 أضعاف للتقنية التقليدية. وصل معدل Shiller CAPE في ناسداك إلى 32 في 2024، متجاوزًا المتوسط التاريخي البالغ 16-18، لكنه لا يزال أقل من ذروة 2000 عند 44.

لكن إليك ما يميز هذا عن 2000

على عكس شركات الإنترنت آنذاك — التي كانت غالبًا تملك إيرادات $0 وخطة غامضة لـ"تحديد نموذج العمل لاحقًا" — قادة الذكاء الاصطناعي اليوم يحققون أرباحًا حقيقية.

خدمات Azure AI من مايكروسوفت حققت أكثر من $10 مليار في إيرادات السنة المالية 2024 مع نمو سنوي بنسبة 80%. قسم السحابة الذكية من جوجل وصل إلى $30 مليار سنويًا مع نمو يزيد عن 50%. قسم مراكز البيانات من NVIDIA — الذي يتضمن (رقائق الذكاء الاصطناعي) — حقق $47 مليار في 2024، بزيادة 217% على أساس سنوي. هذه ليست توقعات أو آمال. هذه أموال حقيقية تتدفق.

الأهم من ذلك، أن الربحية لم تعد نظرية. هامش الربح الإجمالي من NVIDIA توسع من 60% في 2022 إلى أكثر من 70% في 2024. هذا هو قوة التسعير وتأثيرات الحجم تعمل في الوقت الحقيقي.

أدلة الفقاعة التي تخيف المستثمرين فعليًا

ومع ذلك، يظل الناس العقلاء قلقين جدًا. إليك السبب:

إشارات المضاربة المفرطة

مشاركة التجزئة في أسهم الذكاء الاصطناعي وصلت إلى مستويات تاريخية في 2024. نسب التداول اليومي وصلت إلى مستويات لم تُرَ منذ جنون العملات المشفرة. نسب الشراء والبيع (Put-call ratios) على أسهم الذكاء الاصطناعي انخفضت إلى أقل من 0.5 عدة مرات — مما يعني أن المستثمرين كانوا يشترون خيارات شراء بمعدل خمسة أضعاف خيارات الحماية. هذا هو التراخي المفرط.

استخدام الهامش في مراكز الذكاء الاصطناعي وصل إلى 3.5% من قيمة السوق القطاعية، مقتربًا من أعلى المستويات التاريخية. عندما يستخدم الناس الرافعة المالية لملاحقة الأسهم ذات الزخم، فإن انفجار الفقاعة ليس احتمالًا — بل مسألة وقت.

فترات الاحتفاظ المتوسطة بأسهم الذكاء الاصطناعي تقلصت من ستة أشهر في 2022 إلى أقل من شهرين في 2024. هذا يصرخ بالمضاربة، وليس بالإيمان.

الضجة حقيقية (وتصبح أغرب)

تغطية وسائل الإعلام المالية للذكاء الاصطناعي زادت بأكثر من 600% من 2020 إلى 2024. مناقشات وسائل التواصل الاجتماعي حول أسهم الذكاء الاصطناعي خلقت غرف صدى مثالية حيث تم إغراق المشككين. والأكثر إثارة للقلق، أن الشركات بدأت تضع علامة “AI” على نفسها لرفع التقييمات — فكر في الأمر كإعادة تسمية البلوكتشين في 2017 بشكل أكثر تطرفًا.

البيع من داخل الشركات من قبل التنفيذيين والمستثمرين الأوائل وصل إلى $18 مليار في 2024. عندما يبدأ من يعرفون العمل فعليًا في التصريف بأرقام قياسية، فهذا غالبًا ما يسبق التصحيحات.

تعرّف على النمط التاريخي

إطار عمل الفقاعة ذو الخمس مراحل لهيمن مينسكي ينطبق بشكل غريب:

1. الاستبدال: إطلاق ChatGPT، وإعادة تشكيل توقعات السوق ✓
2. الانتعاش: تدفق رأس المال، وارتفاع الأسعار ✓
3. الجنون: غياب وعي بالمخاطر، والسيطرة للمضاربة ✓
4. جني الأرباح: خروج الداخلين بهدوء (ويحدث الآن) ✓
5. الذعر: ليس بعد، لكن أضواء التحذير تومض

مقارنة 2000 أصعب في تجاهلها من قبل متفائل السوق الصاعد.

لماذا قد يكون المتشككون مخطئين (أو على الأقل سابقين لأوانهم)

لكن الحقيقة غير المريحة: أن هذه الفقاعة — إن كانت واحدة — لها أسس شرعية كانت تفتقر إليها فقاعة الإنترنت في 2000 تمامًا.

اعتماد المؤسسات يحدث فعليًا

أكثر من 60% من الشركات الكبرى نفذت تطبيقات الذكاء الاصطناعي في 2024، مقابل 25% في 2020. هذا ليس hype. هذا قرارات من مجالس الإدارة تستند إلى عائد استثمار فعلي.

شركات حقيقية تحل مشكلات حقيقية: أنظمة الرعاية الصحية التي تطبق التشخيص المدعوم بالذكاء الاصطناعي. شركات مالية تستخدم الذكاء الاصطناعي للكشف عن الاحتيال والتداول. المصنعون يطبقون الصيانة التنبئية. تجار التجزئة يخصصون التوصيات على نطاق واسع. لم تعد مشاريع تجريبية — بل عمليات تشغيلية.

استطلاعات McKinsey تظهر أن الشركات تذكر تقليل التكاليف بنسبة 20-30% أو زيادة الإيرادات من خلال نشرات الذكاء الاصطناعي. هذه ليست فوائد نظرية.

التكنولوجيا تتحسن باستمرار

على عكس الإنترنت في 2000، حيث كانت البنية التحتية غير مكتملة وغير موثوقة، فإن بنية الذكاء الاصطناعي الأساسية تتطور بسرعة. تكاليف الحوسبة السحابية انخفضت بنسبة 90% خلال العقد الماضي. الحوسبة باستخدام وحدات معالجة الرسوميات أصبحت سلعة. نماذج اللغة الكبيرة تواصل التحسن — ليس بنسبة 10% سنويًا فحسب، بل من خلال اختراقات حقيقية في القدرات.

هذا التحسن المستمر يبرر الاستثمارات المستمرة، على عكس الشركات التي كانت تقدم “نطاق اسم نطاق وخطة عمل”.

حجة TAM ليست مجنونة

تقدر شركة McKinsey أن الذكاء الاصطناعي يمكن أن يساهم بـ $13 تريليون سنويًا في الاقتصاد العالمي — أكثر من 10% من الناتج المحلي الإجمالي العالمي. إذا تحقق ذلك، فإن وصف التقييمات الحالية بأنها “فقاعات” يتجاهل حجم الفرصة بشكل كبير.

قارن ذلك بالإنترنت، الذي قدرته McKinsey في 1990 عند $0 لأنه لم يكن أحد قادرًا على قياسه. إمكانات الذكاء الاصطناعي هائلة ومتزايدة القابلية للقياس.

التقييم الواقعي: مشاكل محلية في مساحة أساسية سليمة

بعد تصفية الضوضاء، إليك ما تشير إليه البيانات:

أسواق الذكاء الاصطناعي تظهر خصائص فقاعة — تقييمات مفرطة، مضاربة واسعة، هوس إعلامي، بيع داخلي. لكن هذه الخصائص موجودة بشكل رئيسي في قطاعات فرعية وأسهم محددة، وليس عبر المنظومة بأكملها.

بعض القطاعات مبالغ فيها بشكل موضوعي. شركات ناشئة في مراحل مبكرة ذات نماذج أعمال غامضة تتداول بمليارات الدولارات. أسهم “مفهوم” صغيرة في الذكاء الاصطناعي ارتفعت 300% على زخم صرف. شركات غيرت أسمائها لتشمل “AI” وفجأة تضاعف تقييمها.

لكن الشركات الكبرى ذات الإيرادات المثبتة، والربحية، واعتماد المؤسسات؟ تبدو أكثر تكلفة من أن تكون مفرطة التقييم بشكل كارثي.

البنك الدولي للتسويات الدولية وصفها بدقة: “فقاعة موضعية” بدلاً من فقاعة نظامية. جيوب محددة من التقييم المفرط داخل القطاع مبررة جوهريًا بالتكنولوجيا والاقتصاد.

ما يهم حقًا لمحفظتك

توقف عن النقاش حول وجود فقاعة. هذا سؤال ثنائي لا يوجد له جواب واضح. بدلًا من ذلك، ركز على مبادئ الاستثمار التالية:

1. انضباط التقييم

لا تشتري بأسعار P/E فوق 50 ضعفًا إلا إذا كان النمو يتجاوز 100% سنويًا. أعطِ الأولوية للشركات ذات نسب PEG أقل من 1.5 (P/E مقسوم على معدل النمو). هذا يفلتر التقييمات المجنونة حقًا، ويتيح تقييمات معقولة للمحافظين على النمو الحقيقي.

اشترِ فقط الشركات ذات التدفق النقدي الحر الإيجابي. لا تكتفي بقصص “سوف نحقق الربحية في النهاية” — إذا كنت تدفع تقييمات عالية، تريد أن ترى تدفق نقدي فعلي.

2. بناء المراكز على مراحل

استثمر 30% من رأس المال المخطط فورًا. أضف 30% عندما تنخفض الأسعار بنسبة 10-15%. استثمر الـ40% المتبقية عند انخفاض 20-25%. هذا يزيل مخاطر التوقيت ويمنحك مخزونًا جافًا للشراء عند الفرص.

3. التنويع داخل القطاع

الذكاء الاصطناعي ليس موحدًا. وزع استثماراتك على:

• بنية الشرائح من NVIDIA و AMD: 30%
• منصات السحابة مع AI من Microsoft و Google و Amazon: 30%
• تطبيقات البرمجيات للمؤسسات: 25%
• شركات الذكاء الاصطناعي النقية الناشئة: 15%

لا ينبغي أن تتجاوز الأسهم الفردية 10% من محفظتك. ولا تتجاوز تركيزات القطاع 25% من إجمالي الأصول.

4. الاحتفاظ للمدى الطويل

الانفجارات الفقاعية عادةً تخلق انخفاضات تتراوح بين 40-60% خلال 6-12 شهرًا. مؤلمة لكنها مؤقتة. التاريخ يُظهر أنه بعد انهيار الدوت-كوم، استغرق مؤشر ناسداك سنوات للانتعاش، لكن شركات مثل أمازون وجوجل خرجت بمزايا تنافسية دائمة وأصبحت فائزين عبر قرن كامل.

الشركات التي ستنجو من عملية تصحيح الذكاء الاصطناعي ستولد عوائد استثنائية على مدى 10+ سنوات، حتى لو تصححت بنسبة 50% أولًا.

5. التحوط بذكاء

خصص 20-30% للسندات. احتفظ بـ5-10% من الذهب أو الأصول الدفاعية. فكر في خيارات البيع الواقية على مراكز كبيرة. احتفظ بـ10-20% نقدًا لفرص الشراء أثناء البيع الذعر.

قائمة المراقبة: لا تذعر، راقب

راقب هذه المؤشرات للكشف عن مخاطر انفجار الفقاعة الحقيقي:

علامات حمراء تظهر الآن:

• بيع داخلي عند مستويات قياسية ()في 2024( ✓
• نسب P/E في القطاع عالي النمو تقترب من 80 ضعفًا
• نسب الشراء والبيع تظهر معنويات متفائلة جدًا ✓
• ضجيج وسائل التواصل الاجتماعي يصل إلى ذروته ✓

علامات صفراء لم تتفعّل بعد:

• نمو إيرادات شركات الذكاء الاصطناعي لا يزال بين 60-80% )الأساسيات ثابتة(
• اعتماد المؤسسات لا يزال يتسارع
• هوامش الربح تتوسع أو مستقرة
• لا توجد أعطال تكنولوجية كبيرة

المحركات الحاسمة التي ستشير إلى مشكلة كبيرة:

• تأكيد ركود اقتصادي $18B ربعين متتاليين من النمو السلبي للناتج المحلي الإجمالي)
• استئناف الفيدرالي دورة رفع الفائدة بسبب التضخم
• فشل نظام ذكاء اصطناعي كبير يسبب أزمة ثقة
• تخفيضات ميزانية المؤسسات (لم تحدث بعد)

التقييم الحالي للمخاطر: متوسط إلى مرتفع متوسط. ليس حرجًا، لكنه أيضًا لا يمكن تجاهله.

الجواب الحقيقي

هل توجد فقاعة ذكاء اصطناعي؟ نعم، في جيوب معينة. هل ستنفجر؟ على الأرجح، رغم أن التوقيت غير معلوم. وعندما يحدث ذلك، هل سيدمر كل قيمة؟ بالتأكيد لا، لأن التكنولوجيا الأساسية تحويلية حقًا وتحقق عوائد حقيقية بالفعل.

موقف المستثمر الحكيم: شارك في الذكاء الاصطناعي لأنه يعيد تشكيل الاقتصادات والصناعات. لكن افعل ذلك بانضباط، مع تقييمات، وتنويع، وأفق زمني 5-10 سنوات. تجنب من يصرخ بأن أسهم الذكاء الاصطناعي ستذهب إلى الصفر وأولئك الذين يقولون إنها سترتفع إلى الأبد. الواقع، كالعادة، يكمن في الوسط غير المريح.

الشركات التي ستنجو من انفجار الفقاعة ستكون تلك التي تحقق أرباحًا بالفعل وتحل مشكلات حقيقية. الاستثمار في تلك، بأسعار معقولة، من خلال عملية منضبطة، يضعك في موقع للاستفادة من الثورة الحقيقية للذكاء الاصطناعي مع تقليل الضرر إذا خرجت الجماعة المضاربة فجأة.

هذا ليس جذابًا. ليس مثيرًا. لكنه الطريقة التي يُبنى بها الثروة فعليًا خلال الطفرات التكنولوجية.