أزمة هوية إيثيريوم: لماذا لا تزال المؤسسات تتردد على الحياد على الرغم من التكنولوجيا الرائدة

التحول المفاجئ في عالم العملات الرقمية: قدمت إيثريوم واحدة من أفضل سنواتها التقنية على الإطلاق في عام 2025، ومع ذلك عاقبها المستثمرون بتصحيح قاسٍ بنسبة 40% من الذروة. بلغت ذروة ETH عند 4.95 ألف دولار في أغسطس، ثم انهارت إلى 3.09 ألف دولار بنهاية العام—خسارة سنوية قدرها -6.95% على الرغم من ترقية Pectra و Fusaka التي أعادت هيكلة قابلية توسعة الشبكة بشكل كامل. هذا التباين بين ما تفعله إيثريوم فعلاً وما يعتقد السوق أنه قيمته هو اللغز المركزي للدورة.

مات الحلم الانكماشي مع Dencun

إليك بداية انهيار السرد: ترقية Dencun في 13 مارس 2024. على الورق، كانت مثالية—قدم EIP-4844 معاملات Blob للطبقة الثانية، مما خفض تكاليف L2 بأكثر من 90%. مستخدمو Arbitrum و Optimism حصلوا أخيرًا على التجربة التي وعد بها الجميع.

المشكلة؟ أنها قتلت النظرية النقدية الكاملة لإيثريوم.

تحت EIP-1559، يعتمد حرق ETH على ازدحام مساحة الكتلة. غمر Dencun السوق ببيانات التوفر، لكن الطلب لم يتبع. انهارت رسوم Blob إلى قرب الصفر، وفجأة بدأ إصدار ETH اليومي (~1,800 ETH/day) يتجاوز معدل الحرق. تحولت إيثريوم من انكماشية إلى تضخمية في 2024—عكس “المال الفائق الصوت”.

بالنسبة لكل من اشترى ETH كأصل نادر “يقل مع الاستخدام”، كان هذا خيانة. لخص أحد أعضاء المجتمع الأمر بشكل مثالي: “اشتريت ETH من أجل الانكماش. تلك النظرية انتهت. لماذا أحتفظ؟” هذا يعني خروج سيولة كبير يضرب السوق مرة واحدة.

نجاح L2 = ألم L1 (لكن ربما لا؟)

في 2025، وصل نقاش استخراج L2 إلى ذروته. وحده Coinbase’s Base حقق أكثر من 75 مليون دولار في الإيرادات—أي ما يقرب من 60% من أرباح سوق L2 بأكمله. في حين أن إيثريوم L1 حققت فقط 39.2 مليون دولار خلال ذروة شهر تداولها. لو كانت ETH شركة، لكان المحللون يصفونها بأنها “مبالغ في قيمتها مع تراجع الإيرادات”.

السردية عن مصاصي الدماء مغرية: “L2 يمتص إيثريوم جافًا.”

لكن انظر أعمق. كل نشاط L2 لا يزال يعمل على ETH. المستخدمون يدفعون الغاز بETH على Arbitrum. الضمانات في DeFi هي ETH. كلما ازدهر L2، زادت قوة ETH كعملة فعلية للنظام البيئي—عنصر قيمة لا يظهر في إيرادات الغاز في L1.

إيثريوم تتجه من خدمة المستخدم المباشرة إلى طبقة البنية التحتية. رسوم Blob التي تدفعها L2s إلى L1 ليست مجرد رسوم—إنها مدفوعات B2B للأمان وتوفر البيانات. هذا النموذج بالجملة قد يتفوق على النموذج المعتمد على التجزئة بالتجزئة، خاصة مع انفجار قواعد مستخدمي L2.

فكر في الأمر بهذه الطريقة: إيثريوم تحولت من تاجر تجزئة إلى تاجر جملة. أرباح أقل لكل معاملة، لكن تأثيرات الحجم المحتملة هائلة. السوق لم يقدّر بعد هذا الانتقال في نموذج العمل.

المنافسون يحيطون، لكن إيثريوم لا تزال تملك الجوهر

إيثريوم تواجه ضغطًا حقيقيًا. تظهر بيانات Electric Capital لعام 2025 أن إيثريوم لا تزال تهيمن مع 31,869 مطور نشط—لا يمكن الاقتراب منها. لكن Solana تكتسب بسرعة: 17,708 مطور نشط مع نمو سنوي بنسبة 83%، وتتفوق على إيثريوم في قطاعات محددة.

خذ المدفوعات: رسوم منخفضة وTPS عالي جعلت منها الخيار الافتراضي لـ PayPal USD والبنية التحتية للدفع الناشئة. المؤسسات مثل Visa اختبرت أحجام مدفوعات كبيرة على Solana.

DePIN هو نقطة ألم أخرى. شبكة Render تخلت عن إيثريوم لصالح Solana في أواخر 2023. Helium و Hivemapper تبعوا. تجزئة L1/L2 وتقلبات الغاز جعلت إيثريوم غير مناسبة للخدمات التحتية.

ومع ذلك، لا تزال إيثريوم تهيمن تمامًا على المجالات التي تهم المؤسسات أكثر: تسوية الأصول الحقيقية. صندوق $2B BUIDL الخاص بـ BlackRock يعمل على إيثريوم. إيثريوم تسيطر على 54% من سوق العملات المستقرة (~$170B)—جوهر “الدولار الإنترنت”. المؤسسات المالية التقليدية تثق بأمان إيثريوم للتسويات الكبيرة، بطريقة لا تثق فيها بالمنافسين.

المنافسة ليست فوز وخسارة. إيثريوم تجذب المهندسين المؤسساتيين؛ المنافسون يجذبون مطوري Web2 لبناء تطبيقات المستهلك. تموضع مختلف، وأهداف مختلفة.

وول ستريت غير مهتمة، وهذه هي المشكلة الحقيقية

صناديق ETF للبيتكوين جلبت 21.8 مليار دولار في 2025. صناديق ETH؟ 9.8 مليار دولار. هذا الفارق ليس خطأ تقريبي—إنه مشكلة هيكلية.

القوانين التنظيمية أزالت الضمان من صناديق ETF الفورية. هذا مهم جدًا. العائد على staking البالغ 3-4% لإيثريوم كان درعه ضد سندات الخزانة الأمريكية. لكن الآن، يحصل حاملو ETF على “أصل محفوف بالمخاطر بدون فائدة” بدلاً من ذلك. لعملاء BlackRock أو Fidelity، هذا أصعب للبيع من سندات الخزانة أو الأسهم ذات الأرباح.

المشكلة الأعمق: تموضع إيثريوم غامض. في 2021، كانت المؤسسات تعتبرها “مؤشر أسهم تقنية”—لعبتها عالية المخاطرة في العملات الرقمية. إذا ارتفعت الأسواق، كان من المفترض أن تتفوق ETH على BTC. تلك المنطق تلاشى في 2025. الآن، المؤسسات إما تريد الاستقرار (اختر بيتكوين) أو تبحث عن عوائد غير متناسبة (شراء L1s أخرى أو رموز الذكاء الاصطناعي). “الألفا” الخاصة بـ ETH غير واضحة.

هذا التردد المؤسساتي ليس رفضًا دائمًا. إنه انتظار تكتيكي. صندوق $2B BUIDL الخاص بـ BlackRock يرسل إشارة: عندما تحتاج إلى تسوية معاملات بمئات الملايين من الدولارات، إيثريوم هو الملعب الوحيد المثبت. المؤسسات “مقتنعة استراتيجيًا ولكن تراقب تكتيكيًا.”

خمس مسارات لاستعادة الهيمنة

1. أخيرًا، تفعيل صناديق ETF للستاكينج. عند الموافقة، ستصبح ETH أصلًا مقومًا بالدولار مع عائد 3-4% إضافة إلى احتمالية ارتفاع. صناديق التقاعد والصناديق السيادية ستضيفها كجزء من التخصيص القياسي—مزيج النمو والدخل الذي يتوقون إليه.

2. الأصول الحقيقية تتضاعف. إيثريوم تصبح طبقة التسوية في وول ستريت. مع ترميز السندات الحكومية والعقارات والأسهم الخاصة في 2026، ستربط تريليونات الأصول ETH كضمان. لا تحتاج إلى توليد رسوم غاز لتقليل المعروض بشكل كبير.

3. عكس مسار رسوم Blob. الاستخدام الحالي فقط 20-30%. عندما تنفجر تطبيقات الألعاب وSocialFi( على L2، ستشبع مساحة Blob وترتفع الرسوم. نماذج رأس المال السائل تشير إلى أن Blob قد يساهم بنسبة 30-50% من إجمالي عمليات حرق ETH بحلول 2026—عودة الانكماش.

4. حل تداخل L2 لتمكين التوافق. Superchain من Optimism وAggLayer من Polygon يبنيان طبقات سيولة موحدة باستخدام منظم L1 المشترك. عندما يصبح التبديل بين Base وArbitrum وOptimism كاستخدام تطبيقات WeChat المصغرة، يتضاعف التأثير الشبكي بشكل أسي. بالإضافة إلى ذلك، يتطلب المنظمون ETH المرهون، مما يعيد قيمة L1.

5. خارطة طريق 2026 تقدم توسعة حقيقية. Glamsterdam )H1 2026( يحسن التنفيذ، ويخفض تكاليف الغاز للعقود الذكية، ويمكّن DeFi بمستوى المؤسسات. Hegota )H2 2026( وVerkle Trees هي نهاية اللعبة—عملاء بدون حالة يتيحون للمستخدمين التحقق من إيثريوم على الهواتف أو المتصفحات بدون تحميل تيرابايت من البيانات. هذا يتقدم على المنافسين بمراحل في مجال اللامركزية.

القصة الحقيقية: ألم النمو، وليس الانهيار

تأخر أداء إيثريوم في 2025 لم يكن فشلًا. كان تحولًا. ضحّى الشبكة بالإيرادات القصيرة الأجل في L1 مقابل قابلية توسعة غير محدودة في L2. استبدلت الزخم السعري الفوري بالامتثال من الدرجة المؤسساتية للأصول الحقيقية. هذا تحول جوهري من منصة معاملات B2C إلى بنية تسوية عالمية B2B.

بالنسبة للمستثمرين على المدى الطويل، إيثريوم تشبه مايكروسوفت خلال انتقالها إلى السحابة في منتصف 2010ات: سعر السهم منخفض، التهديدات التنافسية حقيقية، ومع ذلك تتراكم تأثيرات الشبكة العميقة بصمت. السؤال ليس هل ستتعافى إيثريوم—بل متى سيفهم السوق أخيرًا ما الذي أصبحت عليه.