## D-Wave Quantum的估值困局：客户多但收入少，股价能否突破天花板？

**D-Wave Quantum**[(NYSE: QBTS)](/market-activity/stocks/qbts) منذ أن تم الإدراج من خلال الاندماج مع SPAC في أغسطس 2022، شهد سعر السهم تقلبات حادة. بدأ التداول عند 10 دولارات وانخفض إلى أقل من 1 دولار في عام 2023، والآن يتداول حول 12 دولارًا. يبدو أن هذا المزود لخدمات الحوسبة الكمومية يمتلك سجلًا حافلًا — حيث وقع عقودًا مع أكثر من 100 عميل، بما في ذلك Deloitte وMastercard وVolkswagen وغيرها من عمالقة الصناعة. لكن وراء هذا المظهر اللامع، يكمن واقع محرج: معظم هؤلاء العملاء لم يساهموا بعد في إيرادات حقيقية لـ D-Wave.

## لماذا يتباين عدد عملاء D-Wave وإيراداته بشكل كبير؟

المشكلة الأساسية تكمن في نموذج أعمال D-Wave. هؤلاء العملاء الرئيسيون يستخدمون بشكل رئيسي منصة السحابة Leap لإجراء تجارب ومشاريع بحثية بأسعار منخفضة أو مجانًا، بدلاً من تطبيق تقنية الانصهار الكمومي بشكل كامل في العمليات الأساسية للأعمال. هذا يعني أن المصدر الرئيسي لإيرادات D-Wave لا يزال هو بيع أنظمة Quantum Advantage — وهي معاملات نادرة، ذات دورات طويلة، ونتائج يصعب التنبؤ بها.

تكشف البيانات المالية عن هذا الوضع الصعب. في عام 2024، ظل الإيراد السنوي لـ D-Wave عند 88 مليون دولار، وهو نفس مستوى عام 2023. هذا الركود يعكس عدم استقرار مبيعات الأجهزة. ومع ذلك، تتوقع الشركة أن يرتفع الإيراد في عام 2025 إلى 254 مليون دولار (ملاحظة: تظهر البيانات في الجدول على أنها 254 مليون دولار)، ويُعزى ذلك بشكل رئيسي إلى إطلاق الجيل الجديد من أنظمة Advantage2 — التي تعالج مشاكل الشبكة ثلاثية الأبعاد بسرعة 25000 ضعف، وتستهلك طاقة أقل.

| المؤشر | 2022 | 2023 | 2024 | 2025(توقع) |
|------|--------|--------|--------|--------------|
| **الإيرادات** | 7.2 مليون دولار | 8.8 مليون دولار | 8.8 مليون دولار | 25.4 مليون دولار |
| **EBITDA المعدل** | -48 مليون دولار | -54.3 مليون دولار | -56 مليون دولار | -70.6 مليون دولار |
| **صافي الربح** | -51.5 مليون دولار | -82.7 مليون دولار | -143.9 مليون دولار | -338.9 مليون دولار |

## تسريع الإنفاق، والأرباح لا تزال بعيدة المنال

تكشف البيانات أن أكبر نقطة ضعف لـ D-Wave هي توسع الخسائر. من المتوقع أن يتدهور EBITDA المعدل في عام 2025 إلى -70.6 مليون دولار، مع خسائر صافية قد تتجاوز 339 مليون دولار. يعكس ذلك استثمارات ضخمة في تطوير المنتجات الجديدة وتوسيع السوق.

يتوقع المحللون أن تصل إيرادات D-Wave بحلول عام 2027 إلى 75 مليون دولار، مع تحسن EBITDA المعدل إلى -64 مليون دولار، وتقليل الخسائر الصافية إلى 115 مليون دولار. ويستند هذا النمو إلى ثلاثة محركات: توسع منصة Leap، وتحويل المشاريع التجريبية إلى شراكات ذات قيمة عالية، وبيع أنظمة جديدة (بسعر يتراوح بين 20 و40 مليون دولار لكل وحدة).

## آفاق السوق متفائلة، لكن التقييم هو الحد الأقصى

من ناحية الصناعة، فإن الآفاق تبدو مشرقة حقًا. وفقًا لتوقعات Dataintulo، من المتوقع أن ينمو سوق الانصهار الكمومي بمعدل نمو سنوي مركب قدره 15.7% من 2023 إلى 2032. كما أن سوق الحوسبة الكمومية الأوسع ينمو بسرعة أكبر — حيث تتوقع Grand View Research أن ينمو بين 2025 و2030 بمعدل نمو سنوي مركب يبلغ 20.5%، مدفوعًا بشكل رئيسي بتبني الشركات الكبرى لهذه التقنية بشكل أسرع.

لكن كل هذه الآمال تتعرض للتدمير بسبب مشكلة التقييم. من حيث القيمة السوقية، يبلغ مضاعف السعر إلى الأرباح (PE) لـ D-Wave حاليًا 132 مرة (بالنسبة لإيرادات 2027 المتوقعة). بالمقابل، تتوقع IonQ(NYSE: IONQ) أن تصل إيراداتها في 2027 إلى 312 مليون دولار، مع مضاعف تقييم يبلغ 55 مرة فقط. هذا يعني أنه حتى لو انخفض سعر سهم D-Wave إلى النصف، فإنه لا يزال يُعتبر مكلفًا مقارنةً بالمنافسين.

## هل تراقب أم تشتري؟

تتميز تقنية D-Wave بأنها فريدة — تستخدم كيوبتات كمومية من نوع التدفق الفائق، مما يسمح للتيار بالتدفق في اتجاهين في نفس الوقت لتحقيق الحالة الكمومية، وهو ما يميزها عن تقنية IonQ القائمة على الأيونات وتقنية IBM التي تعتمد على دوران الإلكترونات في اتجاه واحد. لكن هذه المزايا التقنية لم تظهر بشكل واضح في الأداء المالي.

من وجهة نظر الوقت الحالي، يُعتبر D-Wave "سهم قصة". لديه مساحة نمو كبيرة، ووجود عملاء حقيقيين، لكن قدرته على تحقيق الأرباح لا تزال في الأفق. قبل أن يحدث تعديل كبير في التقييم، من الحكمة أن تظل على الحياد وتراقب الوضع عن كثب.