## ما الذي يدفع التقييم المتطرف لـ MSTR؟ علاوة سايلور على البيتكوين

عندما تنظر إلى سعر سهم Strategy، فإن شيئًا لا يضيف up—إذا كنت تحسب فقط البيتكوين. تمتلك الشركة 636,505 بيتكوين بقيمة تقارب 70.6 مليار دولار بأسعار السوق الحالية البالغة 88.24 ألف دولار لكل عملة، ومع ذلك تتداول MSTR بقيمة سوقية $105 مليار دولار. هذا لغز، وقد قدم ماكس كايسر مؤخرًا تفسيرًا مقنعًا: المستثمرون لا يشترون الأصل، إنهم يشترون المهندس المعماري.

فكر في الأمر على هذا النحو—يمكنك امتلاك تسلا من أجل قدرتها التصنيعية، أو يمكنك امتلاك تسلا لأنك تؤمن برؤية إيلون ماسك. تعمل Strategy على نفس المبدأ. أصبح مايكل سايلور وجه تجميع البيتكوين للشركات. إنه لا يحتفظ فقط بـ BTC؛ إنه يدير بشكل نشط أكبر خزينة بيتكوين تم تجميعها على الإطلاق من قبل شركة مدرجة علنًا، ويضيف باستمرار إلى مواقفه، ويشكل السرد حول اعتماد المؤسسات على البيتكوين.

## الأرقام وراء العلاوة

تكشف الحسابات لماذا يطالب هذا "عامل سايلور" بمثل هذا الارتفاع في التقييم. نسبة صافي قيمة الأصول السوقية (mNAV) الخاصة بـ Strategy تقف عند 1.48، مما يعني أن السوق يدفع 1.48 دولار مقابل كل $1 من قيمة البيتكوين الصافية. إذا أضفت قيمة المؤسسة، فإن ذلك يمتد إلى 1.53. بالمقابل، تتداول Marathon Holdings، ثاني أكبر مالك بيتكوين علني مع 50,639 بيتكوين، عند 1.04 فقط من mNAV—أي تقريبًا عند قيمة البيتكوين الاسمية.

هذه الفجوة ليست عشوائية. المستثمرون في MSTR على استعداد لدفع أكثر بكثير لأنهم لا يحصلون فقط على تعرض لتحركات سعر البيتكوين. إنهم يحصلون على خيار تنفيذ سايلور، وصوله إلى أسواق رأس المال، ومصداقيته في دفع اعتماد المؤسسات على البيتكوين بشكل أكبر.

## لماذا تستمر هذه العلاوة

السوق قد قدر بشكل أساسي اعتقادًا: أن سايلور سيستمر في تحقيق عوائد تتجاوز مجرد الاحتفاظ بالبيتكوين. سواء من خلال جمع رأس مال استراتيجي، أو الهندسة المالية، أو ببساطة تأثيره على اعتماد المؤسسات الأوسع—العلاوة تعكس الثقة في قدرته على خلق قيمة للمساهمين تتجاوز سعر البيتكوين الفوري.

هذا الديناميكي يعكس كيف كانت الأسواق تقدر أصول إيلون خلال مراحل النمو الأكثر انفجارًا لتسلا. عندما يرى المستثمرون شخصًا يمتلك مهارة مثبتة، وتركيزًا لا يلين، ومصداقية يقود مركبة، فإنهم يقبلون بتقييمات مرتفعة. إنها رهانات على السائق، وليس فقط على الحصان.